文/新浪财经意见领袖专栏作家 李庚南
自8月20日新版LPR正式亮相以来，市场纠结更多的，或是新版LPR究竟会带给市场利率多大的下行空间，究竟利好哪些行业、哪些企业？
为确保新LPR机制的顺利推进，央行近日制定了相应的考核要求。一是设定了三个考核时点和“358”目标。二是将银行的贷款市场报价利率应用情况及贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估（MPA）。
新LPR机制能否行稳致远，尚有一些问题亟待向市场交代，尚有一些课题有待以改革的思维去破解。
现行的存贷款基准利率还要不要存在？
尽管央行在〔2019〕第15号公告中并未明确要取消现行的存贷款基准利率，但这始终是绕不过去的一个问题。对于商业银行而言，无论以什么利率为基准，其最终的、真实的定价更多地决定于资金（负债）成本，以及目标利润和风险溢价；也就是说，基准的不同会相应引起加成（浮动）幅度的调整，但最终得出的定价（符合商业银行自身收益预期的定价）应该是趋同的。
央行改革LPR机制的初衷就是要改变原有的贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨”问题。从这个意义上看，取消法定存贷款基准利率自是顺理成章的事情。
各期限的存款利率选择什么利率为参照？理论上，存款利率应该向货币市场资金利率靠拢。那么，我们首先必须面对的一个问题或是存款利率的快速上升。目前1年期定期存款利率仅1.5%，与市场资金利率存在较大的利差。这势必对商业银行利润空间形成挤压。
虽然逻辑上，我国已不再对存贷利率设置浮动限制，形式上已完成了利率市场化改革，具真正的利率市场化尚有距离。无论是存款利率还是贷款利率，依然存在隐性的上限。所以，如果取消法定存贷款利率之后，存款利率出现一定幅度的上扬应属正常，这恰是利率市场化本身应结清的“欠账”。
或许可以采取一种跛行的利率政策：放弃贷款基准利率的同时，暂时保留存款基准利率，渐进式地推进和深化存款利率市场化。在市场利率自律机制下，允许中小银行有更高的利率上浮空间，并逐步放开存款利率上浮上限，逐步缩小存款利率与货币市场利率差距。但这一进程应尽可能的缩短。从长远看，存款利率的真正放开是大势所趋，利率市场化化不应成为“跛脚鸭”。
如果现行存贷款基准利率取消之后，MLF能否真正担纲政策基础利率的使命？
新版LPR锚定的是以MLF为核心的公开市场操作利率，其最大的优点和创新之处在于，能传导货币政策公开市场操作的政策意图。但是，MLF是否真正成为新版LPR之“锚”尚待检验。
MLF特有的操作框架与交易模式构建了市场流动性的基本传导链条，即“央行——大型银行——中小银行——非银行机构”，这就客观上形成了造成了市场流动性分层：大型银行流动性相对充裕与中小银行、非银行机构流动性相对短缺并存。这是因为央行公开市场操作的对象主要是一级交易商，央行通过公开市场操作将流动性主要提供给大型银行，后者大型银行再通过同业市场将多余资金借给中小银行和非银行金融机构。这种流动性梯级传导的结果，必然是中小银行无法从央行获得稳定的资金支持，在一定程度上导致了央行释放的金融资源在银行体系分配的扭曲。而个别的风险事件则会加剧这种分层，如包商银行时间的外溢效应客观上增大了流动性由大型银行流向中小银行的困难，而债券市场的风险又会形成流动性由中小银行流向非银机构的阻隔。
这意味着，MLF反映的主要是大型银行的边际资金成本，而中小型银行、非银行机构的边际资金成本与MLF的相关性相对较弱。
因此，新版LPR机制的顺畅运行的前提是有效解决MLF模式下的流动性分层问题。逐步扩大公开市场操作一级交易商范围或是最直接的途径。在进一步评估MLF加点模式的效果基础上，也可以探索以其他政策利率（逆回购）替代模式。关键是在银行自主定价、贷款利率对市场环境的反映和贷款利率对政策利率传导三方面寻求最大公约数。
LPR的未来是单一利率基准还是多元利率基准？
未来是否形成单一的以LPR定价体系？笔者以为，利率市场化的根本内核就是定价机制的市场性，即市场的自主选择性。无论是法定利率还是LPR，无非是提供给放贷机构一个定价的“锚”。如果这一“锚”的设定是科学的，是能否真正反映市场供需的，自然会为市场所接纳，成为贷款定价的“锚”。
理想的定价基准利率不仅要能反映实际市场供求状况及市场对未来的预期，还应在利率体系、金融产品价格体系中处于基础性地位，并能顺畅地向市场传递央行货币政策意图和市场信号。在利率市场化条件下，融资者对融资成本的权衡，放贷者（投资人）对收益的期望，以及管理者调控经济的要求，均从不同角度反映了对作为“锚”的基准利率的诉求。
这就意味着定价基准本身存在一个多元化的问题，服从于不同的资金成本与不同的定价倾向。从长远看，市场化客观上需要包容多种定价基准的存在，LPR并非也不应成为唯一基准。唯有多远化的定价基准，才能反映不同主体的定价倾向与目标、体现不同负债成本与不同资产配置的匹配性。当然，由单一的定价基准向多元化定价基准的演变，是与金融竞争加剧背景下的负债来源、资产配置（反映在企业端就是融资渠道）多元化相呼应的一个过程。
纵观全球，以美国为代表的西方国家定价体系走过的历程总体上也是由单一的LPR向多元化的定价基准共存的格局发展的。随着银行负债多元化和货币市场的发展，银行在市场机制下寻求负债端利率与资产端利率（贷款利率）的挂钩，CD利率也成为部分贷款利率的定价基准利率；随着金融国际化、全球化，Libor利率逐渐成为银行间短期贷款的重要基准利率；而随着国债投资市场发展、一般投资者对无风险收益偏好等因素推动，国债收益率等也往往被作为定价基准利率。
不同贷款基准利率因其特点不同，反应了不同主体的定价意图与倾向性，因而其实际效果也呈现一定差异性。如LPR的报价基础相对稳定，所以利率总体上具有相对稳定；Libor反映的逐日动态报价利率，有更敏感的特性，可以更好地反映市场流动性的状态；以CD利率为基准则体现了资产负债很强的期限匹配性。
实际上，银行在贷款定价时，基于客户偏好、议价能力及银行发展策略（如客户盈利性管理）等考量，往往会考虑多种贷款基准利率，采取多元的利率定价方式，如组合使用LPR利率、CD利率、Libor利率等等。
因此，LPR定价或许是利率市场化过程中不可或缺的催化剂，但不应是市场的唯一选择。由单一的LPR向多元的定价基准并存应该是利率市场化的选择。
总之，新版LPR机制是一个好的开始，但围绕市场定价机制完善的改革仍在路上。除了上述亟待破解的课题外，LPR机制本身在科学合理性（包括各类报价机构权重的设置、报价周期与市场波动的联动性方面）方面亦有待创新。
(本文作者介绍：先后供职于工商银行、人民银行，现为银行监管部门人士，长期负责小企业金融服务推进工作，潜心研究小企业金融服务问题。)
责任编辑：陈鑫
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