关于华东医药一篇文章的疑问？

原标题：关于华东医药一篇文章的疑问？ 来源：老狼牙

今天价值投资事务所发的关于华东医药的问题，现在进行讨论。

vive工作的医院里只有卡博平，平时卖得也很一般，医生都爱开原研药——拜唐苹

狼：这一点说明集采推广的重要性，很多医院还是以原研药为主，因为医保可报销。可见华东医药还有很大的替代空间。

其中，医药工业产品涉及肾病治疗、糖尿病、免疫移植、消化道等治疗领域，是国内内分泌和免疫制剂领域的双料龙头企业。公司主要有两大拳头产品（20亿级的重磅产品）百令胶囊和阿卡波糖（这两大单品支撑了公司的销售额和业绩）以及若干1亿级的产品构成，目前已形成慢性肾病、免疫抑制剂类、内分泌类及消化系统用药四大优势领域。

狼：华东医药的目标是做一个产品一定要做好，所以目前有阿卡波糖，百令胶囊外，还有潜力品种如：

吡格列酮二甲双胍片，吲哚布芬片，奥利司他胶囊，阿司匹林肠溶片等

华东有个子公司，产品储备挺多。

vive所在医院的糖尿病人几乎都是在医院办理了特病的（狼，我这边叫慢性病医保），不靠国家不靠医保（狼，我这边都在医保中，报销比例很高），这些人根本付不起长达一辈子的高额医疗费用（狼，这个我很奇怪，在我周边省份，农村慢保有一年3000元免费用药，城市更是8000元以上，所以这个付不起，请@价值事务所-vive 具体说一下）

作为国内第一口服降糖药产品，阿卡波糖在整体糖尿病用药市场排名仅次于胰岛素制剂，2017年国内市场规模达到70亿左右。华东医药有望以国产替代进口的药物的可能，逐渐吃下拜耳的份额。

再看一下公司的另一个20亿大单品百令胶囊，主要成分为发酵冬虫夏草菌粉，具有补肺肾、益精气功效，主要用于肺肾两虚引起的咳嗽、气喘、腰酸背痛以及慢性支气管炎的辅助治疗。

（狼，目前是慢情肾病用药）

这是一款辅助性药物，要vive来说属于可吃可不吃，贵得要死作用不大，但就是挡不住老年人爱吃。且国家近期大力打击辅助药，出了不少辅助药限制政策，但华东的百令胶囊，基本不在各个省份限辅目录里面，而且华东已经提前应对，大力发展院外市场，百令胶囊的销售已经有50%以上是在基层市场，自费的比例更是达到了15%。

（狼，这一段话相当不专业，因为这个不是老年慢性病用药，也不是补肾的，并且没有进入辅助用药，而金水宝的确进入了，请解释）

再看一下最近备受争议的华东天价收购佐力药业事件，公司在今年5月底发布公告，拟以不超过10.6 亿元收购佐力药业股份（占比18.60%）实现控股，溢价率较高（271倍PE）。

华东医药的阿卡波糖有个隐患在于可能进入明年的集采，进集采虽然可以挤占拜耳的份额，但却是以大幅度降价为代价，想要维持之前的快速增长就不太可能，不过进集采好事还是坏事，见仁见智。而且石药集团也一直盯着阿卡波糖这块蛋糕，旗下的阿卡波糖快获批了，今后和华东不可避免的会正面刚。因此我们团队给予阿卡波糖未来每年10%的增长。

狼：阿卡波糖由于已到瓶颈期，所以下一个还需看大品种，具体已发过帖。

华东的吡格列酮二甲双胍已经进入19年医保目录，有望成为下一个10亿级大单品。乌灵系列有望成为既百令胶囊后的10亿级大单品，百令胶囊我们团队给予他未来15%的增速。（但这里有一个重要的风险提示，不知道百令胶囊是否上2020年医保管控目录，如果上榜，那从2020年1月1日起，取消了医保资格估计很快就会歇菜，原因就在于辅助用药又贵疗效又没有那么快，全靠医保兜底，再贵自己也贴不了几块钱，一旦医保不再报销，全由病人自费，销量就堪忧了）其中阿卡波糖受政策影响和新入竞争对手的冲击，公司拟引入国外优质首仿药扩充产品线，如近期公司公布的子公司华晟投资拟出资对美国MediBeacon 公司进行股权投资。目前华东医药的市盈率20倍，我们团队只能惊呼市场的精明，基本把我们对华东的担忧都考虑进去了才会给予这个估值，但是这基本是往最坏的打算想了，华东再杀估值也杀不到哪里去，这个估值买入，还是相对安全的。

价值事务所已研究过的股票

可是再不怎么关注也架不住周边的人天天念叨，这次我们下定决心好好的研究一下医药行业的明星股——华东医药。

vive所在医院的阿卡波糖们，镇楼！

01

公司介绍

华东医药是浙江省最大的医药公司，业务分为医药商业、医药工业、医美三大版块。目前贡献收入最多的是医药商业，但是贡献利润最多的却是营收占比不过26.87%的医药工业板块，原因也很简单，医药商业（就是医药流通，配送卖药的）就是吃力不讨好赚辛苦钱的，毛利率低到炸裂，哪有做仿制药动不动毛利率90%来得牛逼。医美业务几乎没做起来，我们就不讨论啦～

其中，医药工业产品涉及肾病治疗、糖尿病、免疫移植、消化道等治疗领域，是国内内分泌和免疫制剂领域的双料龙头企业。公司主要有两大拳头产品（20亿级的重磅产品）百令胶囊和阿卡波糖（这两大单品支撑了公司的销售额和业绩）以及若干1亿级的产品构成，目前已形成慢性肾病、免疫抑制剂类、内分泌类及消化系统用药四大优势领域。我们先看一下他的扛把子产品，阿卡波糖又名卡博平，这是一款治疗糖尿病的药，近年来我国糖尿病发病率快速上升，目前患者人数全球第一。且我国糖尿病知晓率只有36.5%，也就是说国内有至少6000万的糖尿病患者都不知道自己得了糖尿病！！！

糖尿病是一个吃药有上瘾性的疾病，一旦你吃了第一颗治疗糖尿病的药物，这辈子你都别想摆脱他了.vive所在医院的糖尿病人几乎都是在医院办理了特病的，不靠国家不靠医保，这些人根本付不起长达一辈子的高额医疗费用。作为国内第一口服降糖药产品，阿卡波糖在整体糖尿病用药市场排名仅次于胰岛素制剂，2017年国内市场规模达到70亿左右。由于阿卡波糖生产技术壁垒高，原料药为发酵生产，目前国内仅杭州中美华东、河北华荣、丽珠新北江、海正药业等四家企业拥有阿卡波糖原料药生产批文。华东医药的阿卡波糖销售规模已突破20亿，自身的原料药产能无法满足生产需求，需要从丽珠新北江采购原料药，双方早已签署了多年合作协议。河北华容产能较小，浙江海正的部分原料药出口，其余产品供给绿叶宝光制药。国内仅有拜耳、杭州中美华东和绿叶宝光三家参与阿卡波糖制剂竞争，竞争格局稳定。

可以看出，国内阿卡波糖的份额一直快速上涨，且华东的卡博平为国产首仿，在质量上与拜唐苹并无明显差异，可性价比远高于拜唐苹，因此华东医药有望以国产替代进口的药物的可能，逐渐吃下拜耳的份额。

再看一下公司的另一个20亿大单品百令胶囊，主要成分为发酵冬虫夏草菌粉，具有补肺肾、益精气功效，主要用于肺肾两虚引起的咳嗽、气喘、腰酸背痛以及慢性支气管炎的辅助治疗。

这是一款辅助性药物，要vive来说属于可吃可不吃，贵得要死作用不大，但就是挡不住老年人爱吃。从这个药身上就能反映出华东是个能把梳子卖给和尚的企业，营销能力不要太强。且国家近期大力打击辅助药，出了不少辅助药限制政策，但华东的百令胶囊，基本不在各个省份限辅目录里面，而且华东已经提前应对，大力发展院外市场，百令胶囊的销售已经有50%以上是在基层市场，自费的比例更是达到了15%（你能想像嘛？？这么贵又没啥实际疗效的东西，那些抠抠索索的老年人居然愿意自费）。

再看一下最近备受争议的华东天价收购佐力药业事件，公司在今年5月底发布公告，拟以不超过10.6 亿元收购佐力药业股份（占比18.60%）实现控股，溢价率较高（271倍PE）。

市场普遍不看好，纷纷认为佐力药业就是个垃圾，主营卖虫草菌粉这一类产品，没一点和核心竞争力，市值才32亿，公司给的溢价太高，有利益输送的嫌疑，第二天就给华东砸了个跌停。

我们是不是可以换个角度看，佐力药业的优势品种为“乌灵”系列，其中乌灵胶囊、百令片、灵泽片被纳入18 年新版基药目录。都是“优质辅助药”，如果用上华东的销售能力和渠道，难保不又成为华东的大单品，且佐力药业再不济也是个上市公司，在A股，只要是上市公司就具备壳价值，甚至壳比公司本身值钱。看看退市边缘的康美最近连着四个涨停，你还能说啥？华东医药这次收购意在打造特色慢病产品线。公司认为中药独家品种、慢病品种生命周期长，受招标降价影响较小，有助于充分利用公司现有营销渠道优势做大市场和规模。而且这次收购额才10亿，华东一家年营收300亿，这根本不算啥。

02

财务分析

华东上市20年，分红融资比98.85%，有些抠，不太满意。其资产负债率逐年下降，从14年的70%+降至18年的46%，负债结构比较健康，大部分都是应付账款，杠杆基本加在了上游，行业中话语权强。从他五年的营收净利来看，营收增长速度非常快，净利跟不太上，原因就在于他的营收中73%都是费力不讨好的医药流通板块。

其销售毛利率、销售净利润都不高，怎么看都不像一家医药行业的公司，根本原因还在在他的主营都出自医药流通那一块，医药流通在克服和消化“两票制”对分销业务的阶段性影响，目前在逐步恢复并平稳增长。

公司的存货上涨很快，存货周转天数上涨也很快，这点来看公司不太健康。但结合公司营收五年也涨了快两倍，存货涨两倍也能理解。公司目前很注重研发，研发费用逐年增长，18年更是达到了7个亿之多，在集采政策的影响下，我国的仿制药公司都开始注重研发往创新药方向发力。公司股权质押方面也没有什么问题，总体来看，财务结构还是比较健康。

03

投资建议

华东医药的阿卡波糖有个隐患在于可能进入明年的集采，进集采虽然可以挤占拜耳的份额，但却是以大幅度降价为代价，想要维持之前的快速增长就不太可能，不过进集采好事还是坏事，见仁见智。而且石药集团也一直盯着阿卡波糖这块蛋糕，旗下的阿卡波糖快获批了，今后和华东不可避免的会正面刚。因此我们团队给予阿卡波糖未来每年10%的增长。

华东的吡格列酮二甲双胍已经进入19年医保目录，有望成为下一个10亿级大单品。乌灵系列有望成为既百令胶囊后的10亿级大单品，百令胶囊我们团队给予他未来15%的增速。（但这里有一个重要的风险提示，不知道百令胶囊是否上2020年医保管控目录，如果上榜，那从2020年1月1日起，取消了医保资格估计很快就会歇菜，原因就在于辅助用药又贵疗效又没有那么快，全靠医保兜底，再贵自己也贴不了几块钱，一旦医保不再报销，全由病人自费，销量就堪忧了）其中阿卡波糖受政策影响和新入竞争对手的冲击，公司拟引入国外优质首仿药扩充产品线，如近期公司公布的子公司华晟投资拟出资对美国MediBeacon 公司进行股权投资。目前华东医药的市盈率20倍，我们团队只能惊呼市场的精明，基本把我们对华东的担忧都考虑进去了才会给予这个估值，但是这基本是往最坏的打算想了，华东再杀估值也杀不到哪里去，这个估值买入，还是相对安全的。