合兴包装(002228)行业竞争加剧拖累营收，下半年关注PSCP业务销售进展

原标题：合兴包装(002228)行业竞争加剧拖累营收，下半年关注PSCP业务销售进展 来源：中金公司

业绩回顾

维持跑赢行业

1H19业绩低于市场预期

公司公布1H19业绩：收入54.85亿元，同降6.15%；归母净利润1.34亿元，同增10.99%，扣非归母净利润1.20亿元，同增2.09%，受上游原材料瓦楞纸等价格下降、行业竞争加剧等影响，业绩低于市场预期。分季度看，Q1/Q2公司营收增长(下降)8.2%/-18.2%，归母净利润增长17.5%/5.0%。

发展趋势

1、行业竞争加剧，营收增长承压。上半年公司营收下滑6.15%，我们认为受上半年箱板纸/瓦楞纸价格分别同比下跌14%/13%背景下，行业内小企业价格竞争加剧、宏观经济下行客户需求低迷等因素拖累。分行业看，公司包装制造业营收下滑10.31%，产业链服务营收增长7.51%；分产品看，公司纸箱/纸板/缓冲包材营收分别下滑7.86%/11.36%/20.57%。

2、盈利能力有所提升。上半年公司毛利率提升0.3ppt至12.7%，主要系上游原材料大幅回落所致；期间费用率提升1.2ppt至9.3%，其中销售费用率提升0.4ppt，主要系公司销售职工薪酬、外协劳务费增加所致；管理&研发费用率提升0.8ppt，主要系公司收入结构变化、管理人员职工薪酬增加等因素所致。受资产减值损失从去年同期4070万元(包括3228万商誉减值)大幅下降至183万元等因素影响，公司净利率提升0.4ppt至2.4%。

3、后续需关注公司并购标的整合与PSCP业务后续进展。2018年公司收购合众创亚项目，公司与并购标的在客户和产能方面有一定协同性，关注后续双方的整合情况；PSCP业务方面，公司“联合包装网”网络系统2.0正式上线，深化了公司为平台企业提供生产、系统、研发、财务等方面的服务能力，上半年PSCP平台拥有客户1600家，后续在供应链平台方面的发展情况值得关注。

盈利预测与估值

由于行业竞争加剧，我们下调2019/2020年每股盈利预测13.3%/15.8%至0.22元/0.28元。当前股价对应2019/2020年17.9倍/14.4倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利预测下调我们下调目标价19%至5.39元，对应24.5倍2019年市盈率和19.3倍2020年市盈率，较当前股价有36%的上行空间。

合兴包装(002228)行业竞争加剧拖累营收，下半年关注PSCP业务销售进展