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出品：大眼楼管
作者：王永
近期，禹洲集团披露了2020年度业绩，其合约销售额创历史新高，增长近40%至1049.67亿元。业绩则出现断崖式下滑，营收下滑55%至105.35亿元，净利润下滑97%至1.17亿元。
此前禹州集团发布业绩预告之后，穆迪就下调了禹洲集团的评级，将其企业家族评级（CFR）从“Ba3”下调至“B1”，并将其高级无抵押评级从“B1”下调至“B2”，将展望从“稳定”调整为“负面”。
穆迪助理副总裁兼分析师Celine Yang表示，“下调禹洲集团评级是在其最近发布盈利预警后做出的行动，反映了我们的预期”。
三月中旬以来，禹洲集团股价已经跌去28%。与此同时，其美元债也出现大跌，经历了真正的“股债双杀”。
会计要求趋严导致收入确认减少？禹洲高度依赖合营联营企业
在年报中，禹洲集团称业绩大幅下滑原因为延迟确认收入，“由于受新冠肺炎疫情影响，上海的若干物业项目的开发进度及于武汉及唐山的物业交付有所延期，导致收入递延确认。”
导致业绩断崖式下滑的直接原因则是审计机构会计要求的趋严，据媒体报道，禹洲集团管理层在近期一次路演中称，审计师2月底才提出更严格的会计要求，具体包括对确认收入的标准更为严格、合作公司有工商局层面的章程备案才可以并表等。此举导致上半年收入相较半年报披露的142亿元出现大幅下调。
在3月30日召开的媒体会上，禹洲集团首席财务官邱于赓表示，审计师并表要求比较严谨，协商决定将部分禹洲认为可以并表的项目放在联营合营公司里，这部分利润比较高的项目未能并表影响了最终毛利率；上述项目并表需要有补充条件，因时间关系比较困难，结果就变成只能在联营合营公司体现。
合作开发是房地产行业近年来比较流行的一种开发模式，可以帮助房企快速扩张规模，同时也有利于调节利润、负债，使报表更加复杂。
禹州集团之前就存在规模庞大的合营联营企业，2016年禹州集团财报中对联营公司和合营公司的投资达到73.93亿元，此后持续增长，到2020年底已经增至101.35亿元。
如此庞大的合营联营企业长期以来带来的利润却微乎其微，从2016年到2019年，合营企业损益总计为-1.1亿元，联营企业损益总计为2.24亿元，中间好几个年份还处在亏损状态。
即使如管理层所说，2020年将部分利润高的项目放进了合营联营公司，合营公司盈利也仅2.69亿元，联营公司也仅0.23亿元，总计不到3亿元。
对于合营联营企业的认定，也并非按照持股比例确定。禹洲鸿图是禹洲地产境内主要的开发实体，根据其此前披露的发债募集书，几家合营公司的持股比例均在50%以上。
穆迪指出，“‘B1’评级反映了禹州集团对合资企业和联营企业销售的高度依赖，这限制了企业透明度。”
激进拿地埋下隐患 去年负债仍在增长
今年的业绩大幅下滑除收入确认问题外，与前几年公司激进拿地也分不开。
2016年以来，禹州集团频拿地王，2016年当年获得的14宗土地中包括7块地王，此后每年都有地王项目。
2019年最为典型，5月禹洲集团以134%的溢价率摘得成都主城区2宗宅地，楼面地价18400元每平方米，成为成都新地王。这一年其权益土储地价为244.4亿元，根据克而瑞榜单数据，权益销售额为447.6亿元，拿地金额占到销售额的55%。
当年拿地平均楼面价达到10023元，售价则为12386元，地价占到售价的81%。2020年公司拿地平均楼面价为11852元，仍占销售额70%以上。
从新增土储建面来看，2020年拿地有所放缓，2020年新增建筑面积284.74万平方米，2019年则为462.22万平方米。与此同时，货值权益占比有所提升，从55%提升至63%。
去年禹洲的负债规模还在增长，截至年末总有息负债达到639亿元，同比增长近15%。现金则减少2.9%至345亿元（包含受限现金），剔除受限现金后为235.87亿元，同比减少17%。
2020年公司的借款利息总额达到51.7亿元，同比增长了19%。与此同时，公司增加了资本化利息金额，达到50.46亿元，同比增长21%。通过这一操作将融资成本降到了1.24亿元，同比下滑32%。
截至2020年末，禹洲集团净负债率、现金短债比、剔除预收款后的资产负债率分别为85.8%、1.83、77.9%。2020年上半年这三个数值分别为93.78%、1.67、79.83%。剔除预收款后的资产负债率仍旧踩中红线。
评级机构担心今年低于预期的财务指标会影响公司后续融资，穆迪指出“ ‘负面’展望反映出该公司在未来12-18个月内改善营收确认度和财务指标的能力存在不确定性，以及我们预期其获得融资的机会会因此而减弱”。
责任编辑：公司观察
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