管理资金超300亿的谢治宇：年初的上涨只是导火索

　　管理资金超300亿的谢治宇最新演讲：年初的上涨只是导火索，大超预期的是……

　　来源： 聪明投资者

　　“我们面对短周期的一些事情，可能现在遇到的制肘也比之前多得多，要判断经济是不是到底的情况，现在来看还是偏早。”

　　“短期来看，市场已经有了一定程度的涨幅。但如果真的往长期看，我相信这个事情只是一个导火索。”

　　这是兴全基金谢治宇在今年3月16日的一场演讲中的明确观点。

　　上周，由傅鹏博挂帅的睿远成长价值混合发售，最终认购金额超700亿元，成为今年最热门的爆款基金。很多人在问，牛市是不是真的来了？

　　超大基金管理者谢治宇很少公开露面谈市场，但在最近一次演讲中，从短、中、长期给出相对明确的分析和判断。

　　去年1月，兴全基金投资总监谢治宇管理的爆款基金兴全合宜，单日募集金额超300亿元。截至3月25日，兴全合宜的累计收益率为-4.01%，同期沪深300下跌超过13.69%。

　　谢治宇管理的另一个基金兴全合润，自2013年1月成立以来，累计收益率超过260%，任职年化回报超过23%。

　　谢治宇认为，今年最大超预期的是流动性问题，这也是现在市场上涨最主要的理由。

　　他还强调，要更加关注外资流入的趋势，“一般情况下，大家对短期的事情认知过度，但对长期影响的认知不够。外资流入就是一件非常显着，可能出现的事情。”。

　　以下是“聪明投资者”整理的演讲实录。

　　单纯讨论市场点位意义不大

　　非常高兴今天下午给大家讲一讲关于市场的看法。

　　我先澄清两个问题：第一，题目可能偏早，不代表后续观点。一季度市场已经有比较大的上涨，去年市场还没有跌透的时候，我们就比较乐观，今年的涨幅很大一部分也是来自于去年的跌幅。

　　第二，前面XX讲我的回报排名，这是切中比较好的时点才能够做到第一，后来也不是了，数据确实不是这样。

　　我出来演讲的时候，大家一般只关心两个问题：第一，接下来到底市场涨到多少，绝大多数情况下我没法回答。第二个问题更没有办法回答，就是推荐股票。（笑）

　　为什么要讨论这个？一样的道理，基金排名简单地通过可以划分时间点来反映结果，市场的结构也是这样。

　　如果单从市值的角度看，虽然市场点位不高，但整体的市值比前面几次的高点更高。

　　还有大量的好的上市公司在海外上市，比如阿里、腾讯是显著的例子，加上它们，从整体的资本化率来看，其实比现在实际看到的情况要好很多。

　　换个说法，单纯讨论市场点位的意义并没有很大。

　　刚才说的是两个不能够回答问题，再说两个可以回答、比较肯定的问题。

　　第一，从长期来看，机构化是比较清楚的。虽然今年会有很多股票涨了十倍，但是请大家回忆一下，上一轮保险举牌之后涨得最好的股票是什么？

　　2015年创业板里上涨得最多的，后来被定性成炒作的股票叫什么？我已经记不清了。

　　为什么这么说？虽然机构化在现在来看有些变化，但随着外资不断进入，整体的研究水平不断提高，散户慢慢地退出，机构化是长期存在的。

　　我认为，未来指数不一定会成为最主要的讨论话题，更多话题会集中对于行业、个股的选择上，这是机构长期在做的事情，将来会更长期通过选股来得到超额收益。

　　第二股票选择将来会远远超过指数的重要性。可能今年也是这样，估计最后指数也不一定会涨很多，但是我相信，以基金收益率中位数为代表的机构收益率，在今年结束的时候应该会显著地超过指数。

　　今年遇到大超预期的情况

　　接下来，我的核心观点是几个。

　　第一，虽然现在看到市场在上涨、政府对于整个经济的态度变化、一些经济数据的企稳，但是再往稍长期去看，我们面对的一些结构性问题还没有得到明显改变。

　　我们面对短周期的一些事情，可能现在遇到的制肘也比之前多得多，要判断经济是不是到底的情况，现在来看还是偏早，需要有更多证据才能够判断出经济的具体情况。

　　第二，大家都知道，股市一定有两个东西组成，一个是企业盈利，一个是流动性。

　　从流动性的角度，今年我们遇到大超预期的情况。去年来看，我们遇到的是经济层面和流动性层面的双杀，今年我们会遇到更加复杂的情况：经济层面不见得那么好，但是流动性的层面显著改变，这可能也是市场现在上涨的最主要的理由。

　　流动性的改变主要来自于什么？

　　第一是外资流入，虽然外资流入在过去很长的时间是长期持续的发展，而且某些时候大家的讨论比较多，但是我倾向于认为，大家对这件事情的认知度是不够的。

　　一般情况，大家是对短期的事情会过度认知，但对长期影响的认知不够。外资流入就是一件非常显著、可能出现的事情。

　　第二是现在的信息比以前发达，很多东西大家在朋友圈说一说，好像大妈真的都来了，每天贴两个图，好像所有人都在市场中。但实际上观察数据，会发现这还是在非常初期的事情。

　　为什么这么说？看融资融券数就好了，现在的数据还没有到去年五六月份，去年是什么情况呢？更别说2015年的牛市。

　　这个市场一直是容易产生正向循环的市场，我们应该要关注这个事情，不能够太轻易的下结论。

　　居民还能买得起房子吗？

　　我们先讲经济层面的问题，讲讲过去发生了什么，再讲讲未来会发生什么。

　　过去发生的事情，大家看的比较多的是去杠杆和供给侧改革，去杠杆是过去政府非常强力在做的，今年定下来的基调叫做去杠杆的过程基本已经完成，现在进入稳杠杆的阶段。

　　政府部门的杠杆率一直稳定上升，企业部门的杠杆率也是一直在上升，但基本控制住了。

　　居民端的杠杆率这几年上升最为迅速，这跟棚改货币化非常相关。通过棚改货币化，大家把手里更多的钱变成房产，这也是2016年我们在需求端看到的最强的支撑。

　　但这个事情的长期结果是：整体居民端的杠杆率现在并不低，哪怕跟发达国家相比，现在的水平也并不低，虽然绝对数上可能还是有空间的，但是数量级上是没有变化了。

　　这说明的问题是，如果指望居民端再次提升杠杆，这是非常不现实的，如果真的出现这样的情况，它有可能是下一次危机到来的时候。

　　这个问题接下来就会演变成什么问题？

　　我们现在讨论房地产的时候，大家首先讨论比较多的是政府是不是会放松，哪个城市的楼市政策又放松了。

　　其次讨论的是地产公司今年的结算、销售，但大家现在很少讨论到底居民还有没有足够的购买力去买房子。

　　因为理论上都是假设居民有足够购买力，因为房子有升值空间，大家想尽办法都会去买。关于这个问题，大家可以从需求端再去考虑一下。

　　政府部门的杠杆率问题一直解决不了，因为整个政治经济结构决定了在经济遇到困难的时候，政府一定要处理，这是毫无疑问。

　　大家都指着政府最后把基建、投资拉动等事情做起来，政府确实也是这么干。

　　但政府的能力是有限的，最大的制约还是回报率的问题，每年要投这么多钱，这些钱每年产生的利息怎么处理，永远都会存在这样的问题。

　　这几年我们提出了问责制，我们会发现，地方政府的动力跟前面几年相比可能是下降的，这两个是相辅相成的问题。

　　去年一个非常奇怪的现象

　　相对来讲，唯一还有空间的其实是企业端。

　　这一轮，企业家在去年就意识到这个问题，虽然从二级市场角度来讲，去年有大量的股票质押，有人可能会爆仓，但实际上由于供给侧的改革，整个企业端，特别是上游的企业，它的情况比之前是好非常多的。

　　而且从整个市场的角度来看，去年会观测到非常奇怪的现象。

　　从历史、全市场角度来看，一般来说公司的利润都比现金流要好，哪怕是每个季度也是这样的情况，但去年的三季度和四季度发生了反转的情况，去年三季度和四季度现金流一直比利润好。

　　这说明从企业端，不管是主动还是被动，企业处在收缩的阶段，现在考虑更多的是把现金流收回来。

　　这导致的结果是企业端可能还存在相对比较好的状况，但这个问题再演进下去，就会变成另一个问题了。

　　虽然现金流回来了，但是去年如果大家出去调研，或者自己心里有感觉，非常明显地感觉到大家的投资意愿是非常低的。

　　投资意愿是相对来讲滞后的一个指标，投资意愿低的时候，接下来导致的结果很可能就是新增的员工变少，薪资的增幅变少。

　　这些事情最后的结局是，如果从消费端去考虑短期的事情，可能不见得特别乐观。

　　大家对于房地产的事情，政策面上的考虑过于多，而对于实际的消纳程度的考虑过于少。

　　如果出现这样的情况，我们考虑的事情就会变成，虽然由于社融数据出来以后，导致大家对于整个经济企稳的预期比以前强了，因为确实这个指标从历史上来看，它一直会是相对领先于整个经济的指标。

　　但如果投资端，包括政府投资、企业投资，由于过去整个经济状况不大好带来的负面影响，大家消费意愿下降，带来的消费程度下降以及个人杠杆率比较高的情况长期存在，现在来看，并没有完全解决经济上的问题。

　　我们短期也不能对于整个经济突然变得特别乐观，需要有更强的数据支撑才能够这么说，社融可能只是一部分。

　　今年初的上涨只是导火索

　　第二是在流动性上的问题。

　　第一部分，我们低估了外资的进入。今年的1，2月份，如果大家对股票投资比较熟悉，会发现那个时候外资进入的频率显著提高。

　　在MSCI还没有宣布要把A股的比例从5%提高到20%之前，外资已经开始不停往中国进钱了。

　　今年市场上对于外资进入的普遍预期大概是在2000亿左右。其实MSCI在新闻稿中的说法是会有6000亿的钱进来，资金的量还是非常大的。

　　而且我们要注意一点，MSCI或者外国人进来的钱，集中的目标就是那么几个公司，他们对于长期有竞争力公司的看法也比较集中，反正就只投资这几个公司。 

　　这在去年来看，这帮助了很多股票保持在相对高的估值水平，或者估值水平能够保持稳定的重要的原因。

　　如果外资在今年还是大比例进入中国，或者比之前大家想的还要多，有可能这些股票还是会长期处在估值偏高的地方。

　　第二部分，杠杆的钱。今年在最开始的两个月时间里，大家觉得很热闹，觉得杠杆的钱进来很多，但实际上杠杆的资金，离去年5，6月份的数据还差很远，所以这部分的钱也还都还没有进来。

　　如果我们把时间轴再往后拉一点，从历史上看，地产可能是承载投资的最主要的方式。

　　但是再往后看，如果现在对于地产的定位已经明确的定成房住不炒，特别现在很多地方政府虽然想放松，但可能居民端没有那么多钱能够承接房地产的投资的情况下，股票市场可能会作为最主要的投资手段。

　　如果是这样的情况下，我们往后拉长来看，老百姓的钱自然还是会进来，但不一定会以融资融券的形式进来。

　　我也只是用这个数据做类比，说明现在的资金情况而已。

　　不管从海外资金，还是从场内的资金的角度，我觉得现在空间还是很大的。

　　在现在这个时点来看，短期来看，市场已经有了一定程度的涨幅。

　　大家如果想知道今年整体的收益率，我现在难以给出具体答案，但如果真的在往长期去看，我相信这事情只是一个导火索。

　　而长期地去市场中选择出好的股票，会变成以机构投资者为代表的投资方式，也是长期获得超额收益的最主要的方式。

　　谢谢大家。

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