持续盈利能力待考 晶丰明源尝试科创板毛利率成软肋

　　持续盈利能力待考 晶丰明源尝试科创板毛利率或成软肋

　　尽管在专利数及研发投入方面较为可观，但从毛利率、产品结构、市场策略来看，晶丰明源持续盈利能力并不占优，Fabless生产模式下供应商依赖的问题也需要长时间调整

　　《投资时报》研究员  莫赛赛

　　2019年春天，上交所为中国资本市场提供了一块全新拼图——科创板，其拟上市公司定位于符合国家战略、具有核心技术、行业领先、有良好发展前景和市场认可度的企业。

　　相较于核准制，在注册制下证监会把握的更多是材料真实性，这就需要投资者更加专业深入地研究拟上市公司，进而做出投资决策。出于对投资者的保护，科创板加强了对投资人的入场要求，增加了问询环节、信息披露度，有助于投资者的判断。相应的，其退市标准也更加严格。

　　调查显示，率先吃螃蟹的公司分布于14个行业中。处于领先位置的是计算机、通信和其他电子设备制造业，其次是软件和信息技术服务业、专用设备制造业。

　　来自于“软件和信息技术服务业”中的“集成电路设计”行业的上海晶丰明源半导体股份有限公司（以下简称“晶丰明源”），在首次拟IPO遭遇挫折之后，也寄望于在科创板上留下足迹，目前其审核状态是“已问询”。

　　晶丰明源主营业务为电源管理驱动类芯片的研发与销售，主要产品包括LED照明驱动芯片、电机驱动芯片等电源管理驱动类芯片。2016年、2017年和2018年（以下总称为“报告期内”），晶丰明源营业收入分别为5.67亿元、6.94亿元及7.67亿元，归属母公司所有者的净利润分别为2991.53万元、7611.59万元及8133.11万元。

　　本次该公司拟公开发行股票不超过1540万股，不低于发行后总股本25%。保荐机构为广发证券（000776.SZ）。

　　作为科技公司，晶丰明源在专利数及研发投入方面的投入均可圈可点，但是其短板也同样明显，从毛利率、产品结构、市场策略来看，晶丰明源的持续盈利能力仍有待考量，Fabless生产模式下供应商依赖的问题或也需要长时间去调整。

　　针对以上问题，《投资时报》向该公司发出沟通提纲，截至发稿时未收到回复。

　　持续盈利能力待考

　　科创板以市值为基础，辅以对营业收入、净利润、研发投入的要求，建立了五套不同的上市标准。例如，市值10亿以上考量净利润或营业收入，15亿以上注重研发投入，40亿以上就要求有技术优势。总体来看，市值越高对当下盈利的要求越低，但对研发的要求则越高。

　　晶丰明源符合第一套标准，即“预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元”。

　　申报稿称，公司采用行业市盈率法、可比上市公司市盈率法、外部股权融资价格法对公司截至2018年12月31日的100%股东权益对应的市场价值进行预估，预计发行人发行后总市值不低于人民币10亿元。

　　值得注意的是，针对科创板的两条上市条件，晶丰明源亦提示了发行失败的风险。其一为公开发行股票数量在4亿股（含）以下，剔除最高报价部分后，有效报价投资者的数量不少于10家，低于10家有效报价投资者的应当中止发行，其二是，发行人预计发行后总市值不满足其在招股说明书中明确选择的市值与财务指标上市标准，应中止发行。 

　　在市值属于入门级，研发投入不多的情况下，晶丰明源的持续盈利能力也成为关键。

　　从毛利率方面来看，报告期内晶丰明源综合毛利率分别为20.31%、22.06%和23.21%，呈小幅上升，但远低于同行业可比公司平均水平。2016年和2017年，同行业可比公司毛利率平均值分别为32.98%和33.25%。

　　冲击A股上市过程中，证监会也曾问询其毛利率低于同行业可比上市公司的原因，以及2017年毛利率变动趋势与同行业可比公司平均毛利率变动趋势不一致的原因及合理性。

　　在旧版A股招股书中，晶丰明源可比公司选择的是“A 股上市公司中产品包含LED 照明驱动芯片或LED 控制及管理类芯片的公司包括士兰微（600460.SH）、富满电子（300671.SZ）及圣邦股份（300661.SZ）”，2015年至2017年毛利率平均值分别为30.68%、31.35%和29.46%，而晶丰明源毛利率分别为20.06%、20.31%和22.04%

　　但是在新板科创板招股书（申报稿）里，晶丰明源将富满电子替换成主营产品不包括LED控制及管理类的全志科技（300458.SZ）和上海贝岭（600171.SH）。因此2016年至2017年，可比上市公司平均毛利率为32.98%和33.25%，与晶丰明源毛利率水平变动趋势一致。

　　此外招股书中解释，公司毛利率之所以低于可比上市公司平均水平，主要原因系同行业上市公司虽同为芯片企业，但由于主营业务产品结构不同，芯片产品及下游应用领域不同，使得各公司间毛利率水平存在一定差异。

　　产品类型单一

　　从产品结构看，晶丰明源抗风险能力值得关注。该公司主要产品为LED照明驱动芯片，虽然产品型号较多，但种类较为单一。其中通用LED照明驱动芯片在报告期内营业收入占比分别为83.23%、78.97%和 75.63%，智能LED照明驱动芯片自2015 年起销售，报告期内营业收入占比达13.94%、16.87%和16.31%。下游应用领域集中在LED照明行业。

　　单一的产品类型及下游应用将导致公司对下游行业需求依赖程度较高，整体抗风险能力不足。而晶丰明源本次拟募集资金7.1亿元，也主要用于产品研发及工艺升级基金，以及智能LED照明芯片方面和通用LED照明驱动芯片方面。如果LED照明产品的市场需求发生重大不利变化，而公司未能在短时间内完成新产品的研发和市场布局，将会对公司的营业收入和盈利能力带来重大不利影响。

　　从市场策略来看，报告期内晶丰明源一直采用降低产品价格、牺牲一部分毛利率的方式扩大并稳固市场占有率。据招股书显示，晶丰明源2016年LED照明驱动芯片市场占有率达到28.80%，位于行业领先水平。

　　与此同时，值得注意的是2016年至2018年通用 LED 照明驱动芯片销售单价分别为0.2201元/粒、0.2190元/粒、0.2046元/粒，呈持续下降趋势。晶丰明源坦言，2016年为了扩大市场份额，在保证毛利率的前提下，主动降低了通用LED照明驱动芯片的销售单价。而随后销售单价一降再降，也是为了维持公司芯片产品在该市场上的较高占有率。

　　同样，2017年智能LED照明驱动芯片销售单价也同比下降了9.80%，旧版招股书中解释称“由于同行业企业推出了相似产品，发行人为进一步扩大市场占有率，通过优化产品销售策略，在保持产品合理毛利率的前提下主动降低单位产品售价。”

　　存货骤增

　　最新招股书显示，2016年末至2018年末，晶丰明源存货分别为3923.99万元、8742.65万元和8905.19万元。2018年证监会针对存货问题问询于存货余额持续增加以及在2017年有大幅增长的原因，和存货跌价准备低于同行业可比上市公司的原因及合理性。

　　2017年晶丰明源的存货跌价准备仅为46.59万元，占比0.53%。这一问题在2018年得到了修正，2018年公司的存货跌价准备余额上升至101.85万元

　　而对于2017年存货大幅增长的原因，晶丰明源解释道2016年末，公司晶圆经营商出现产能不足、供应不及时的情形，导致公司在2016年末存货余额偏低；2017年，公司引进中芯国际作为合格晶圆供应商，扩大了晶圆供应产能，保证公司在业务规模快速增长时原材料供应的及时性和连续性，从而使得存货余额回升至合理水平。

　　由此可以发现，晶丰明源对供应商过于依赖。在Fabless生产模式下，该公司未自建生产线，相关产品全部通过外协加工完成，对产能上不具备灵活调整的能力。供应商主要包括晶圆制造厂商、MOS供应商和封装测试厂商。若供应商产能不足，公司产品的生产能力将受到直接影响。

　　2016年，晶丰明源向第一大供应商（为晶圆供应商）采购金额就高至37.36%，占同期采购总额的比例分别为85.88%。2017年引入新晶圆供应商后，2017年至2018年前五大供应商采购的金额分别为4.23亿元和4.51亿元，占同期采购总额的比例分别为71.29%和75.90%，采购的集中度仍处于较高水平。

责任编辑：常福强