来源：好猫财经
销售下滑、债市异动、配股救命。
李思廉和张力怎么也不会想到，富力竟然与泰禾并列，成为本年度资本市场最担忧的千亿房企。
几乎所有人都认为，置富力于险境的危墙，起于三年前那场世纪并购，近200亿元接盘万达酒店资产包。
这一点无法完全否认，但也不能将全部原因归结于此。如今以“马后炮”视角来解读，那场并购有着必然性，也有着偶然。
“摔杯”风波收购成功后，被胜利冲昏头脑，没有及时降杠杆，在城市更新领域的激进投资，融资领域的“涸泽而渔”。
这些都为危墙添砖加瓦。
从2016年说起，当年富力超额完成销售任务，一扫前一年未完成任务的阴霾。同时，前两年的信贷宽松，使得富力账上可动用现金，达到历史最高水平。
到了2017年，富力再次超额完成销售任务，世纪并购在摔杯风波中戏剧性落幕。
收购在财报上的反映，是当年投资现金流出超过200亿元，但凭借出色融资额度，让富力看起来轻松掌控全局。
2018年，富力一举跨越千亿销售额，经营活动现金流入同时突破千亿，管理层信心想必大增，重回巅峰指日可待。
当年，富力也开始将所收购酒店资产打包，进行证券化融资，融资渠道看起来依然畅通无阻。
到2018年底的时候，富力有息负债已超1600亿元，其中银行贷款、债券、非标融资占比分别约50%、30%、20%。
按照孙宏斌的“销债比”理论，富力的销售额至少要超过1600亿元，即销售额与有息负债比例大于1，才能保证现金流安全。
考虑到富力沉淀了700亿元的酒店、写字楼资产，2018年的1300亿元销售额对1600亿元的有息负债，仍在可接受范围之内。
2019年是富力“滑铁卢”的一年。
首先是销售额远低于1600亿元的销售目标，经营活动净现金流负值超100亿元，而融资受信贷紧缩影响，相比前一年几乎没有了增量。
最头疼的是，到了2019年底，富力的有息负债总额进一步扩大到1971.41亿元，销债比只有0.7，显然已经下探到红线位置。
李思廉、张力面临着一个杠杆臃肿的富力。
总负债3400多亿元，扣除近400亿元的合同负债，还有3000亿元左右的金融负债，包含应付票据、应付账款、其他应付款、借款、租赁负债等。
其中一年内需要支付的金融负债为1454.14亿元，其中有息负债为622.7亿元。
也就是说，就算富力不拿地、不新增投资，富力2020年至少需要现金1454.14亿元，才能维持运转，对比2018年末的1234.94亿元金融负债，至少是200亿元的缺口。
这200亿元可以从多个方面出来：多卖200亿元的房子、合作开发小股东投资款、或者就是融资。
但时运不济，黑天鹅再次出现。
今年的疫情让楼市几乎冰封。前四个月，富力的权益总销售额259.3亿元，同比下降超两成，按照全年1500亿元销售目标，完成进度不足两成。
销售回款出现波动，富力的现金进一步被消耗，从229亿元下降至一季度末的172亿元。如果没有新增现金，这点钱大概可以支撑富力：
30天。
从公开信息来看，富力至少祭出了几项措施：加快卖房、停止拿地、积极融资。
今年有特殊的情况，加快卖房没有立竿见影的效果，停止拿地也是治标不治本。
对于富力这样一头月均消耗现金超百亿的现金怪兽，只剩下直接债务融资，成为富力顺滑现金流的最佳方法。
更遗憾的是，资本市场从来都是锦上添花，没有雪中送炭。
富力的高负债，让其在资本市场融资变得越来越困难，成本越来越高，以至于李思廉和张力也不得不“割肉”配股，用股权换来昂贵救命钱。
由于2015年、2016年富力发行了多期期限较长债券，加上2018、2019年也密集发债覆盖回售和新增。
富力今年须偿还债券的额度并不大，资本市场价格异动成交的债券，也基本为明年到期。
但是明显可以看到，富力债券融资正变得越来越困难，成本越来越高，期限越来越短，资本市场的担忧情绪渐浓。
5月22日，银行间市场交易商协会网站披露，富力50亿元的定向债务融资工具（PPN）注册成功，额度两年内有效，招商证券和中国银行为主承。
简单来理解，PPN就是私募中票，只针对定向投资人发行，签署定向投资协议，也只需对定向投资人披露信息。
相对于公司债和中票，PPN流动性较差，只能在认购的定向投资人之间流转，因此利率一般较中票高50-100个BP。
除此之外，富力目前有40亿元私募公司债已通过，目前未发行，以及北京富力万丽酒店ABS25.27亿元，5月中旬已反馈，尚未最终发行完成。
这样的融资力度显然无法解渴。
富力未来怎么走？可以观察几个信号，是否新拓展融资渠道，5月份销售额是否大幅度新增，是否开放项目合作，拿地限制是否解禁。
甚至，富力员工是否按时拿到工资。
前几天，一家名为实地地产的公司在港交所提交IPO资料，这家公司为富力二老板张力儿子所控制。
这让只有女儿的李思廉怎么想，有那么点意思。
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责任编辑：王帅
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