2021年已过去四分之三，券商研究所本年度的研究成果如何？各行业团队在其相应的领域有何表现？有哪些代表作值得投资者们关注？四季度来临，在近期A股震荡调整背景下，市场下一步会怎么走？对投资者们有何投资建议？2022年又将有何期许？
回顾过去，展望未来。《首席研说》面向各行业研究领域的首席分析师们，他们总结本年度研究成果，同时给投资者们分享后市观点。
华创证券食品饮料行业首席分析师欧阳予介绍了自己团队对市场的看法。以下为观点全文。
1、请先简单为我们介绍一下您/您团队研究的内容与方向，有哪些优势？
华创食品饮料团队立足于产业研究，覆盖领域涵盖酒类、食品各细分板块，拥有行业领先的研究框架，践行价值投资理念并指导行业及个股基本面研究。团队在白马股上有十余年研究积淀，注重深度研究和国际对比，扎实紧密跟踪，感知产业温度，挖掘投资机会。
2、近期您/团队提出了哪些有代表性的观点，请具体阐述一下。
本轮景气周期被拉长，龙头企业保持理性，有望延续稳健增长。在《慢就是快——黄金十年VS白银十年的演进对比》这篇深度研究中，我们对比两轮白酒大周期，发现其时间节奏、传导逻辑相似，茅台是否放开零售价成为关键点，龙头更加理性可控状态下有望稳健增长，拉平周期。上一轮行情为投资驱动经济，渠道驱动行业的逻辑，本轮行情则是消费驱动经济、品牌驱动行业的主逻辑。我们认为，白酒行业景气应能延续，龙头企业保持理性可控，留有余力，有望继续稳健增长，拉平行业周期。
当前食品饮料龙头标的估值普遍处于中低水平，长线收益空间已打开。7月底受高估值背景下市场心态不稳和资金面因素影响，以白酒板块为代表的食品饮料板块显著回调，我们发布了《估值回落后，怎么看当下食饮板块？》的点评，对于食品饮料核心标的盈利、估值及潜在收益率空间进行测算。我们认为经历此次回调，龙头标的估值普遍低于中枢水平，年底估值切换空间更加清晰，长线收益空间打开。
白酒板块中，当前高端已至价值区间，区域龙头预期差更足。在《白酒行业国庆动销调研报告：动销平稳，渠道健康》中我们指出，国庆动销相比中秋改善，宴席表现景气，其中高端量价平稳，次高端及地产酒受益宴席量增明显。我们认为，在基本面平稳良性的基础上，白酒板块估值已调整至合理区间，茅台批价回落、股东大会交流积极、老窖股权激励等释放积极信号，高端已至价值区间。
茅台方面，新掌门就职后有望开启新阶段。我们参加了茅台2021年第一次临时股东大会并进行调研，后发布《贵州茅台调研快报：新掌门新气象，开启茅台新阶段》。在此次活动中，我们耳目一新，感受到新董事长丁雄军书记务实进取，坦诚开放，建立互信的态度。丁书记会上提出五线发展道路划清晰，正面回应营销体制和价格体系改革。而当下批价已在平稳回落，销售政策清晰及可供基酒充足，预计下半年至明年报表有望迎来加速。整体看，茅台超强品牌壁垒是长期增长高确定性之源，而新掌门丁总就任后，公司目前目标明确道路清晰，务实进取进入新征程。
3、针对2021年度的研究报告，核心关键词有哪些？
积淀扎实、深度研究、视野开阔、产业前瞻。
4、请总结下您/团队从去年底到现在的研究成果，并评价一年的表现。
今年我们推出了两个系列合集，分别是《壶里春秋》及《百舸争流》，其中包含了我们今年来对于白酒及饮料两个行业的精华研究。对于不同的板块，我们也都有扎实的内容观点输出，对行业及公司进行不断深入的探索：
1）白酒行业：从产业周期的视角，我们在历史复盘的基础上指出白酒本轮周期本轮特征、所处位置及未来景气研判，《慢就是快——黄金十年VS白银十年的演进对比》）；同时，紧跟产业趋势及市场热点，相继推出《沉云拂水长风起，酱香扬帆正当时》、《大国酱香：从品类扩张到品牌竞合》，深度剖析酱酒产业趋势。此外，对白酒税改传闻、茅台提价问题等市场关注度点，均作出独立、前瞻判断。
2） 啤酒行业：我们认为，至2021年啤酒高端化进程已从产品补齐，走向高端化运营落地、占比快速提升的阶段，行业收入开始逐步增长，净利率有望由10%逐步提升至20%，并在系列研报中详细反馈了我们对啤酒高端化进程的思考，并重申了啤酒行业未来3-5年的板块性投资机会。再此基础上，紧密跟踪行业动态发展，对疫情影响、华润高端渠道启动、乌苏扩张情况等市场关注点均做了及时、详尽的解读。此外，我们亦推出《重庆啤酒：西部龙头，东进腾飞》，进一步扩大个股覆盖范围。
3） 饮料行业：我们在《中国软饮料行业深度报告：变中求进、百舸争流》中从需求本质出发，深度剖析饮料细分品类特征，排除“进入门槛低、产品生命周期短、爆款起量存在较大不确定性”等以偏概全的行业偏见，并指出企业竞争从产品本身到品牌理念寻求差异化，提升产品内在价值是未来新商机。同时，我们创新性地在《伊利 VS 农夫：周转为王与盈利制胜》中乳制品及饮料的跨品类研究，进一步深化行业认知。在此基础上，深度覆盖农夫山泉、东鹏饮料，分析龙头经营及战略，辨析投资价值，进一步完善行业分析框架。
4） 餐饮产业链：我们在18年即提出，起餐饮供应链变革催生十年产业机遇，食材工业化及长尾品类连锁化进入黄金发展窗口，当下这一产业趋势正在持续演绎。对于上游食材工业化，我们推出《预制菜行业深度研究报告：预制风起》，对新兴的预制菜行业深度梳理，并前瞻性的预判品类演化与格局演绎；而对下游品类连锁化，我们在《巴比食品：乘势而上的连锁包点龙头》中对早餐行业业态演变进行分析预判，并辨析行业龙头巴比的投资价值。此外，我们亦紧密跟踪行业发展动态，对川调、智慧餐厅等餐饮标准化解决方案均有较好解读。
5、2021本年度中，请推荐一篇研究成果报告，并具体讲一讲该研究报告的看点在哪里？
《预制菜行业深度研究报告：预制风起》：报告基于丰富的资料梳理与产业调研，力求还原产业真实面貌，并前瞻性的预判品类演化与格局演绎。具体看，首先基于品类特性，提出预制菜本质是介于食品和餐饮间的中间业态，厘清了预制菜的概念定义。在此基础上，参考美日预制菜发展，指出我国发展空间和终端格局，即在饮食外部化和经济发展下，我国预制菜行业空间未来10年有望至7千亿，足够诞生规模性企业，且速冻菜肴领域更可能产生龙头，其他菜肴区域性竞争。而关于未来行业竞争趋势，我们预判大概率是差异竞争、相对集中格局，并提炼出料理包、酒店菜、调理肉制品和C端四类赛道，分别探讨各类赛道中企业的差异化竞争要素与策略。
市场方向
1、疫情后时代，大众消费与高端消费受影响的发展方向颇为迥异，您如何看其未来分别的发展趋势？
受疫情等各方面的影响，今年以来除乳业外的大众消费受到压制较大，高端消费景气度更高，预计明年大众消费品会有较明显的反转。从节奏上看，至年底啤酒、调味品、休闲食品等目前相对承压的其他细分领域，均会根据自身经营节奏逐步改善。而高端消费如白酒，需求相对稳定，且疫情后行业集中、结构升级的产业趋势加速演绎，本身是一个长期可持续关注的领域。
2、从中长期来看，食品饮料行业将面临怎样的发展趋势？ 应该如何布局？
中长期看，需求端的消费升级、供给端的效率优化为未来产业发展的两大趋势，并带来众多新变化。从产业趋势来看，需求端，消费升级趋势在持续演绎，体现行业已由“从无到有”步入“从有到优”的品牌消费时代，高端化趋势加速演绎，及传统品牌龙头加速兑现定价权（如提价、产品结构优化）等多个维度。供给端，效率优化重要性持续提升，以餐饮产业链崛起为代表的产品工业化改造，在制度、技术加持下的渠道高效化变革，及产业链的深度细分（C端企业专注品牌与运营、B端企业向专业化的研发生产倾斜、供应链系统企业逐步细分）均为食品饮料板块全面优化效率的有效路径。
从资本市场表现来看，食品饮料行业市值超过10亿将是必然。我中国的市场总规模量、纵深程度都远远大于很多国家，供一个企业成长的时间和空间的宽度非常大，很多高市值公司得以产生。在这个行业，不包含餐饮相关产业服务，仅食品工业产值就有10万亿。而一方面，国内外的食品饮料公司可以发现，最后上市公司的市值基本上都高于本行业所拥有的消费产值；另一方面，酒类、发酵品等有品牌护城河、很高的利润率水平的公司享有估值溢价，市值会远超本身应有的销售额，因此中国整个食品行业的市值规模超过10万亿是可以预见的。
布局思路方面，长期关注护城河，阶段性看行业景气，具体可参考四个维度布局。可沿四个维度布局。论商业模式，长期应更加关注护城河高、ROE高的公司，但阶段性选择要看行业景气。当下时点可基于以下四个维度布局：第一，从白酒商业模式上来讲，龙头公司长期价值空间已经打开。第二，大众品，如啤酒从去年开始持续3-5年的结构升级是主线和机会，乳业是经过了过去几年的挤压式调整后，迎来了利润率回升两三年的机会。第三，调味品，今年到明年进入了一轮洗牌后，可能会迎来一个困境反转的机会，但时间可能会略晚一些。最后，始于17、18年的餐饮产业链的机会正持续延展，包括下游餐饮连锁化而带来上游食品的工业化，且过去几年可能是以火锅、火锅料的生态为主的，接下去可能变成菜品生态为主的，之后可能还会有新的业态出来。
3、三季报期如何把握业绩行情？您认为有哪些热点机会值得关注？
实际上每个板块都有很好的投资机会。
白酒旺季平稳，高端已至布局区间。双节动销高端量价平稳，根据全年节奏，高端白酒Q3业绩有较好支撑。其中重点看茅台，渠道反馈茅台经销商打款已到11月，基本完成全年任务。叠加旺季主要直销渠道的投放量加大，茅台三季报业绩增长具备支撑。同时，渠道严格执行拆箱控价政策，批价回落至近2800元，降低批价过热风险。国庆以就地过节及周边短途游为主，省内消费较为景气，地产酒销量亦受益于宴席市场景气有所增长， 部分品牌批价小幅回落，但省内消费升级趋势延续。从报表加速及市场预期看，区域龙头下半年报表具有增长加速潜力，阶段性看好古井、今世缘、洋河。
大众品提价传导，布局低估值改善。从需求端看，三季度面临疫情反复、洪水等问题，大众品月度、季度需求出现波动。从成本端看，上半年原材料上涨后，三季度成本压力较大，目前处于预期的底部。对于重点子板块，我们需要分清是行业逻辑发生变化，还是短期需求有波动，若是短期需求波动导致预期回落，则是很好的布局机会。首推伊利，大众品中乳业的需求相对不错，且伊利目前处于预期底部，公司若能兑现每年盈利提升0.5pct的指引，未来两年市值存在翻倍空间。
啤酒销量短期回落，高端化方向不改。三季度啤酒受到疫情、洪水影响，啤酒销量有所下滑，但高端化方向未变，正如去年疫情阶段经历的极端考验下行业盈利未受明显影响。我们认为，A股的青啤、港股的华润都是受大消费环境疲软造成的估值回落，高端化方向不变，具有比较好的价值空间。
4、2022年对行业前景有何期许？
食品饮料明年两大主线，一是高端白酒收入利润有望迎来加速，是白酒板块首选；二是部分食品龙头今年受疫情、洪水和基数等因素打乱需求节奏，同时成本大幅上涨使得盈利承压，估值处于底部，但行业逻辑并未改变，明年有望迎来业绩和估值双击。
节奏判断上，三季报将是行业分水岭，白酒高增长的顶点，而食品业绩底部显现。白酒板块三季报普遍高增，次高端在今年渠道推动的高增长后，明年将不可避免面临降速压力，而以茅台为代表的高端白酒量价空间同时打开（茅台明年4万吨可供基酒），茅台收入增长中枢加速至15%以上，当下性价比更高。食品三季报需求和成本压力体现极致，龙头企业开始提价应对，海天、华润、安琪等龙头提价，预计最差的阶段即将过去。
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责任编辑：常靖蕾
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