从汇率的角度看，目前财政赤字不能货币化

　　原标题：从汇率的角度看，目前财政赤字不能货币化

　　冉学东

　　金融领域有两个价格，一个是利率一个是汇率，作为一个主权国家的中央银行，必须把这两个价格控制在自己手里，不然就会出问题。

　　因此，许多论者现在都在建议中国恢复赤字货币化，加强从财政角度去刺激经济，刺激需求，从而规避由于新冠疫情引发的经济可能出现的深度衰退。

　　这里一个重要的前提是，在当下的经济和金融条件下，即使财政赤字化，也没有通货膨胀的可能。

　　因为人民银行法制定之前，中国就是施行的财政赤字货币化政策，财政部发行国债，由央行印钞票来买，事实上成为90年代初通货膨胀的导火索。因此才痛下决心在财政与货币之间建立一道防火墙。按照《中华人民共和国人民银行法》规定，中国人民银行不得对政府财政透支，不得直接认购、包销国债和其他政府债券。

　　然而，时过境迁，2008年后，华尔街发生金融危机，美联储采取QE的方式进行救市，先后进行三轮QE，美联储向市场大量投放基础货币，美国经济开始复苏，就业创了历史新高，但是通胀一直比较疲软，仿佛发行的货币都消失了。自从此次全球爆发新冠疫情后，为了拯救经济，美联储也采取了史无前例的货币宽松。

　　自3月初以来，美联储将利率降至零、重启购债并推出前所未有的一系列举措，美联储动用几乎无限量的购买力来吸纳资产，以维持信贷流动，并提振企业和家庭信心。目前，美联储资产负债表已经从3月第一周时才4.29万亿美元达到6.7万亿美元。目前美联储已经开始降低购买资产的数量，但是规模还是增加的。

　　然而不仅仅经济毫无起色，通胀依然低迷。美国劳工统计局周二公布的数据显示，美国4月份的居民消费价格指数（CPI）连续两月同比下降。剔除季节性因素，4月美国物价跌幅达到0.8%，创下2008年12月以来的最大跌幅。

　　这种情况在日本和欧洲更加严重，欧洲央行跟随美联储施行量化宽松，但是物价一直在低位徘徊，成为欧洲人士的心头之痛。日本已经施行了多年的通货膨胀政策，日本央行几乎购买了所有金融资产，连股票ETF也包括在内，但是追求通胀而不得。

　　即使中国的情况也是如此，中国M2的发行量也不低，从去年开始受生猪价格上涨，通胀压力较大，但是随着生猪价格回落，4月物价下降到了3.3%，今年没有通胀之忧。

　　近年全球的货币实验确定地证明了一件事，西方货币数量理论是错误的，至少在当下的经济环境下，基本没有了其指导意义。

　　这一背景为目前主张赤字货币化的人士提供了借口，既然没有了通货膨胀，在目前税收减少、财政收支缺口较大的情况下，赤字货币化无忧。

　　但是上述论者显然忘了另一个约束条件，赤字货币化其实就是货币大放水，其不仅仅受到通胀的约束，还受到汇率的制约：货币财政纪律过于宽松，就可能导致本币汇率下跌，资金流出。

　　今年年初我国爆发新冠疫情，对资金流向发生影响，今年一季度外汇储备降幅较大，中国3月末外汇储备报3.0606万亿美元，较年初下降473亿美元，降幅为1.5%。今年1月末，外汇储备规模30879亿美元，较2018年12月末上升152亿美元，升幅为0.5%。2月末，我国外汇储备规模为30902亿美元，较1月末上升23亿美元，升幅为0.1%。到了4月份，由于新冠疫情得到控制，外汇储备开始回升，4月份我国外汇储备小幅上升308亿美元 。

　　而人民币汇率在1月初最高点在6.85左右，随着新冠疫情的爆发，汇率开始下跌到3月中旬的最低点7.16。汇率的下跌与央行为了刺激经济采取的宽松货币政策有关系，当然也与全球出现的美元荒关系更大。

　　所以，中国的货币政策不仅仅受国内通胀的制约，还要考虑到全球经济复苏的背景，今年一季度就是一个明显的例子，由于中国境内的经济下行压力大，货币宽松，而境外疫情尚未明显表现出来，则资金的流动和外汇的扰动就非常明显，所以资政赤字货币化这样的政策不可轻易开口子。

　　更何况，我国发行国债环境很好，财政融资很便利，国有银行贷款本身就具有国家信用，其贷款跟随政府政策，已经具有较明显的预算软约束，如果放开赤字货币化，财政货币纪律松弛，会影响金融的稳定，可能得不偿失。

　　责任编辑：孟俊莲 主编：冉学东

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责任编辑：杜琰 SF007