王健林降杠杆易 万达加杠杆难

原标题：王健林降杠杆易 万达加杠杆难

"王健林降杠杆易 万达加杠杆难", "01", "许家印大张旗鼓搞促销的时候，隔壁老王直接免了租金。", "1月28日，万达集团宣布对全国323个购物中心免租，时间为从1月25日至2月29日。有机构估算，这给IPO路上的万达商管造成10%的年度营业额损失，按照2019年营收折算，大概要38亿。", "2月马上过去了，3月、4月怎么办？万达给全国6万多商户们找了新对策：", "一是可以申请延迟支付租金，二是可以“加杠杆”——万达联合微众银行，预计至少100亿元资金支持中小微商家，单个商家授信额度100万元，同时提供优惠利率。", "在北京石景山万达经营奶茶档口的W老板有点撑不下去了，他对比了微众银行提供的“微业贷”以及各银行的经营性贷款之后，最终选择用POSE机刷大额信用卡取现，这样能免息支撑一个月的开支。", "理由很简单，小微贷名义日利率万分之五，随借随还，但每月要偿还本金和利息，同时计息是按照本金全额而不是本金余额。算下来，实际的年化利率接近10%了。", "这年头，无抵押不授信，W老板看了看自己的库存，奶茶粉、珍珠、椰果、仙草……这些银行都不收。民营企业要加杠杆，难啊。", "02", "万达曾经是民营企业加杠杆的先锋。", "2014年到2016年，万达在海外并购市场上呼风唤雨，从伦敦到悉尼，从马德里到芝加哥，从欧洲足球俱乐部到好莱坞影业寡头，这家最早的大连西岗开发公司当时似乎有花不完的钱。", "这背后，其最高峰的负债规模达到4205亿，放到2019年也相当于俄罗斯石油负债额的一半。", "王健林曾公开解释自己不是“首负”，他说其中一部分是房地产的预收账款，竣工之后会结转为营收。", "事实如此，不过后来的万达还是遇到了“流动性”考验。公司不得不出售近700亿资产包给融创和富力，后续还抛售了伦敦、悉尼等多宗海外项目，弃购好莱坞公司不惜支付了“反向分手费”。", "从2017年下半年开始，万达进入了“降杠杆”的发展周期，负债额和资产负债率逐年下降，但也失去了房地产龙头的销售额和净利润规模。", "2018年可以看做是万达放下“杠杆”的首秀。当年财报显示，2018年底万达商管净利润为317.95亿元，上年同期则为219.91亿元；", "但增长部分几乎都来自非经营性损益，也就是自持性物业的估值提升，这部分利润是账面上算出来的而不是实际产出的，如扣除非经营性损益，相比2017年底仅增加约7亿元。", "务虚名而处实祸，这个首富，王老板不当了。凭借王健林壮士断腕的决心，万达较为轻易地放下了“杠杆”，清偿负债。", "但人总是在失去的时候才懂得珍惜。杠杆放下容易，再捡起来就难了。", "03", "2019年，王健林给万达商管布置两个重点，一是完全去房地产化，二是做大资产证券化。", "去房地产主要是为了万达商管IPO铺路。", "从2016年下半年开始，A股房地产公司IPO和再融资基本关闸，涉房企业非请莫入，过会上市的只有南都物业这家地方性物管公司，但名下没有房地产业务。", "关于万达商管的IPO前景，去房地产化之后证监会发审委公布了两次排队进展，万达都停留在“已中止”状态，此处暂不赘述。", "重点是第二条，资产证券化。近年来比较时髦的融资途径，主要方式有两种，一是商业地产抵押贷款证券化CMBS，二是资产支持证券ABS。", "区别于传统的公司债和银行抵押贷款，资产证券化不依赖于资产抵押和企业主体信用，而是以底层资产的现金流也就是稳定的租金收入为发行基础。", "对于万达商管而已，资产证券化意义重大，它是成百上千个万达广场实现资本化退出的重要通道。", "通过CMBS和ABS，万达广场可以规模化地进行债务再融资，或者以较低利率成本回笼现金进行再投资。", "一年下来，去房地产化很成功，2020年1月万达商管宣布完全剥离房地产业务。", "但资产证券化难言顺利，截至目前只做了两单，分别是27亿的“中信建投-万达广场长江经济带一期资产支持专项计划”以及39亿元“招商创融-万达广场京津冀协同发展一期资产支持专项计划”，后者还尚未完成发行。", "从2019年半年报反映的情况看，万达商管的资产负债表有很大的加杠杆空间。浙商证券研报推算，截止2019H1，公司资产负债率、净负债率分别为55.7%、52.9%；", "非受限类现金资产/短期有息债务高达365.7%，此外短期有息债务占全部有息债务比重仅为12.1%。", "相对新城控股、宝龙地产这些商业地产的后起之秀，万达3倍以上的现金短债比，过于安全，近乎保守。", "当然降杠杆的代价，不只是让王健林失去了首富的排位。华创证券测算，预计万达商业地产2019至2020年的新增面积增速将显著低于行业平均值。", "04", "为什么万达拥有全国数量最庞大的购物中心资产，但是资产证券化运作不成规模？", "我们找到了不动产五大行估价部的专业人士进行了咨询，他们反馈的结果集中在两个方面：", "一是万达广场单体发行资产证券产品的资产并不多，北上广可租面积占比仅10%，超过63%的项目位于非省会城市。", "而资产打包发行的话，操作更复杂，难度更大。简单说，万达目前缺少一线城市核心地段的黄金项目。", "二是万达广场有相当一部分采取轻资产模式，万达只是项目持有者的签约服务商，对商业地产资产没有单方面的处置权。", "而要协调合作主体进行资产证券化融资，还需要对方主观上有融资的需要，也比较难办。", "对于万达而言，此次疫情也暴露了其资产证券化的又一个客观障碍。", "商户闭门，客流萧条，数百个购物中心的租金收入受到不可修复的冲击后，难免加大CMBS或ABS的付息压力，甚至触发提前清偿条件。", "相当于国内其他商业地产资产证券化的发行人，万达在房地产业务剥离之后，缺少楼盘预售带来庞大现金流的补充支撑。其他公司都是主营房地产，顺手做购物中心，而万达刚好反过来。", "回到故事的开头，如果王健林用曾经举起的杠杆撬动住宅用地货值，那么今天的房企年度销售额排行榜上，可能不只是恒大碧桂园的两强角逐。", "可以说，从王健林选择孤注一掷，做市盈率更高的商业地产的那一刻，万达就已经不再是杠杆游戏的主角了。华尔街见闻"