张平：需要讨论如何处置为资产而提高杠杆所付的债券

　　新浪财经讯 由国家金融与发展实验室和上海金融与发展实验室联合主办的中国财富管理与发展论坛暨《财富管理机构竞争力报告》发布于1月4日在上海浦东举行。NIFD副主任、SHIFD理事张平出席论坛并致发表主题演讲。

图为NIFD副主任、SHIFD理事 张平

　　张平表示，当我们的双向调整到现在我们的2015-2020年我们汇率波动双向调整已经使得我们的资产价格系统上涨，现在的外部推动力已经结束，现在整个资产估值需要重新回到基于现金流估值而不是由于特殊资金流入增加了我们财富标的重估过程，这是我们要理解财富从工业化，我们的大建设周期城市化，加上我们配置一个升值周期使得财富进行重估。

　　中国人过度相信了这一段重估过程，资产价值徐徐上升，使得我们不进行高负债很难追上资产重估过程。所以到现在我们要讨论我们的高负债与大型资产重估浪潮密不可分，正因为这个我们需要讨论未来财富管理当中，第一财富管理是如何被定价的，我们的财富回报预期是什么，如何处理我们的实物状态。与我们如何处置我们为资产而提高杠杆所付的债券。

　　以下为演讲原文：

　　非常高兴能够有机会来这里做一个简短的演讲，我们讨论了财富管理，我们主要的第一个问题就是中国的财富是怎么来的，这是我想给大家做一个基准的讲演。中国财富来自于什么地方，首先是来自于开放，基于开放的工业化，中国没有开放就不可能有强大的工业化，也不可能有中国财富的积累。我想这是中国高速增长，以及财富积累的第一个阶段，就是我们的工业化。

　　2012年达到顶峰之后逐步下降，2012年以后我们的增长速度下降，工业化越来越占GDP比重，逐步的从顶峰下降以后，是需要一个比较长期的，增速减缓的调整期，这一点不仅仅在中国，而且包括在美国的60年代末，一直调整到1985年以后才缓过来。日本90年代也是一口气调整20年，完成的再次通过工业化调整进行一整套产业升级。

　　第二个讨论中国财富第二个重要来源，就是城市化建设周期，我们未来还有大概10年左右到2030年我们整个城市化率达到70%，这个时候我们的建设周期才能够基本完结，房地产+基建作为稳定经济的工具，这个时候作用会渐行渐远，不是带动中国经济，但是稳定中国经济意义还是在这里。所以城市化率是第二次重要财富建设。

　　第三次是中国所有人突然发现自己财富大规模增加的一个重要原因是2015年以来的我们的人民币升值导致了全球资金流入中国重估中国财富。2015年811汇率改革，我们才开始了汇率双向波动，这之前2005-2015年是持续升值，这个升值过程使得中国财富被重估，2005年我们的股市破千点变成2007年6千点，房地产也是2005年开始不断上升，所以我们的财富估值，中国资产好像和其他国家不一样，我们大量人认为我们资产价格上涨似乎是天经地义，实际上没有资金进入对资产的标志是不可能上涨的。所以当我们的双向调整到现在我们的2015-2020年我们汇率波动双向调整已经使得我们的资产价格系统上涨，现在的外部推动力已经结束，现在整个资产估值需要重新回到基于现金流估值而不是由于特殊资金流入增加了我们财富标的重估过程，这是我们要理解财富从工业化，我们的大建设周期城市化，加上我们配置一个升值周期使得财富进行重估。

　　第四就是中国人过度相信了这一段重估过程，资产价值徐徐上升，使得我们不进行高负债很难追上资产重估过程。所以到现在我们要讨论我们的高负债与大型资产重估浪潮密不可分，正因为这个我们需要讨论未来财富管理当中，第一财富管理是如何被定价的，我们的财富回报预期是什么，如何处理我们的实物状态。与我们如何处置我们为资产而提高杠杆所付的债券。

　　第一个演讲的内容是我们要深刻的理解，我们的财富怎么来的，为了财富我们又付出了什么代价。在这个条件下来理解我们未来的增长第一个命题。未来的增长现在有很多的讨论。我不需要一个一个探讨。简而言之，中国经济增长速度大概是5.7-6.1之间，没有什么特殊预测，通货膨胀从2.8到3.5，这是预测的水平。汇率基本上从6.9-7.3基本上都稳定，我们取了一些均值让大家大致知道未来预期。但是如果不能理解我们的阶段在这个期间转换，这些短期数字让我们觉得很是没有特殊的意义。

　　这张预测表里面不用看的是上面所谓一般性预测，要看下面，任何一个国家在人均GDP达到一万美金以后，后十年增速都是要求有一个系统调整，所以我们在这里不再做，因为大家一到年底都有大量预测数据，我们只把轮廓讲讲。我希望给大家讲的是两个东西，阶段转化、一般预期。

　　我接下来讲这个阶段有什么更多特征，一个重要特征就是我们现在的经济增长处于下滑阶段，而我们的通货膨胀在今年上半年还是有压力的。使得我们的货币操作余地小，这是我想一条。第二想讲国际形态变化，现在已经发生非常大变化，我们的国际形态发生什么大变化了？我们国际形态全球2020年全部上调增长，基本上增长能够看到我们是转暖。发达国家利率是低利率甚至是负利率，所以我们要理解我们想讲这么多，阶段发生变化，中国现在增速减缓并不是问题，中国现在面临的全球基本形态是这样的。全球阶段什么样？全球预计2020年都是有恢复性增长，所以2020年特别是新兴市场都调高了，尽管中国仍然没有被调高是被调缓了，但是全球经济转换是对中国经济一个重要约束。负利率问题全球的讨论现在是如火如荼，货币的幻觉等等，现在全球都在讨论如何把利率压低到增长速度以下，才能变成债务可持续，这是发达国家几乎是从异口同声理论，发达国家看到这个利率降低水平，负利率水平比较低，他们的理论现在也是构造了很多理论。布兰查德是最重要的宏观经济学者，他已经开始探索我们现在要探索的问题，就是世界发达国家利率长期低于经济增长，通过利率低于经济增长我们的债务可持续。货币发行部引起通货膨胀债务是没有问题，发达国家这一套货币操作，通过债务置换延缓债务时间的模式，中国现在也在做，中国的地方债置换也是在做，所以全国不约而同都在使用通过钱来买时间，但是买时间没有问题，关键是能否买出创新，否则永远是低迷。所以我们能够看到全世界现在关注除了怎么把危机延缓使得经济平缓，第二是如何使我们的债务延缓过程当中买出时间，使我们有创新的能力。

　　现在全世界创新也已经非常强劲，我们看到创新道路，一个创新道路就是关于全球创新中以美国创新，所谓叫做刺激消费创新道路。还是欧日的创新，欧日走向新的节用型技术创新，如何节约能源、循环利用、低排放的存量节用成本，大众分享。所以他们开始提出可持续增长，低排、氢能社会等新能源等一套技术创新。中国现三个方面，一方面城市化60%，我们已经有很多存量，一方面我们跟随世界步伐，在不断刺激我们的大众消费，我们都在创新，三是积极融入全球化的技术创新体系中，这是我们一直讨论创新路径。中国的创新现在也有很多探索余地，有很多探索方面。

　　我们系统给大家梳理一下。1，需求结构的趋同性。随着收入提高人民物质消费占比不断下降，服务消费占比不断提高，这是需求性约束，一个国家工业占比为什么一定收缩，很多人都说这个问题，工业占比越高不是越好吗，受到需求规律约束，一个国家随着你的人均GDP越高，服务需求占比越高，制造业占比想不下来必须是国际竞争力的提高，所以这个时候没有技术创新是不可能。2，创新也是多样性的。尤其是中国创新越来越从物质生产创新转向为人服务，所以节约时间，提升人的时间享受质量，延长人们寿命，可持续增长，这些都越来越重要，所以我们未来科技创新也是我们重要的现在关于财富管理方面，一方面重要的就是围绕大众消费一块，一块是节约中国节用成本，做中国存量改造方面是重要方面。3，参与国际全球竞争是我们重要方面。这三个都是我们现在重要主题，加刚才为人服务的主题，让广义人力资本提升服务主题，延长人寿命主题，重新定义人的关系新的互联网形态，这都是我们未来创新，这些创新方向也是未来配置资产最重要的努力方向。没有创新道路你看不到未来资产投向，中国一方面阶段发生变化，我们在积极调整，另外一方面我们也要积极按全球路线和自己的特色寻找一组创新路线。大众消费中的刺激很多需求创新，第二是服务创新，包括节用性创新等等，这些须以后创新都是我们需要讨论的重要创新方面，这是我们重要的一些内容。

　　创新来自于我们的资源的配置，所以分布式创新和我们的改变纵向资源配置进行更多的横向资源配置和鼓励企业家是我们核心创新的承载。

　　整个宏观管理现在很多，基本上能做得好的事情都做好了，基本上你看我们虽然减速但是稳定度越来越高，所以宏观政策能够做的稳定度都非常好了。所以很多人对2020年中央提完整个工作会议，就要提出几个问题：中国什么特征，减速低波动，全球低利率，然后找到创新点。这个才是整个我们关于配置的一些重要特征。这些都是我们希望给大家能够有所了解的。

　　最后我们讲财富特征，现在越来越多的是需要叫做双周期管理，一个是基于美林时钟，今年周期如何，第二根据生命周期约束全面资产管理，通过资产管理理解。从全球比较看，我们能够看到全球比较和中国一样，基本上现在低利率，意思是改变我们关于风险偏好，可持续是为了国家债务但是另外一方面是改变我们配置偏向。我们现在配置偏向同欧洲养老金都要把股票、股票PE投资直接拉高到60%以上，要把绿色金融很多的超过5%作为新基础另类投资到这里面。所以未来财富管理其实有很多这方面财富管理。

　　这是我想给大家描述的一些全世界关于财富管理和我国一些财富管理的内容，通过这个演讲希望大家能够理解，中国发展阶段变化，全球低利率化，以及中国经济低波动条件下，如何寻找科技创新和人类服务主题，获得资产超额收益，为整个资产管理配置提供新的一些宏观和方向的一些解决方案。谢谢大家。

责任编辑：张译文