兴证期货研发部2019年理财1月报

股指：风险偏好难升 期指维持对冲思路

综合来看，虽然从过去经验来看第一季度出现春季躁动的概率较大，跨年资金回流造好年初流动性，但工业企业利润增速转负及制造业PMI跌落至荣枯线下方等宏观数据超预期走弱，金融数据显示“宽货币”到“宽信用”渠道仍未畅通，目前来看企业盈利增速的下滑还未看到拐点迹象，系统性风险尚存，市场流动性虽然较为充裕，但资金回流意愿偏弱，预计一月走势或延续弱势震荡，叠加外盘股市联动，风险偏好难有修复，建议股指以对冲思路为主，继续看好阿尔法策略等市场中性策略。仅供参考。

国债：地方债提前发行，期债或先抑后扬

从经济基本面来看，公布的12月官方PMI显示经济下行压力有所增加，基本面对债市偏利多；从政策面看，关注稳经济政策的出台和实施，市场对央行定向降准预期增加；从资金面看，跨年后临近春节，资金利率或先下后上；从供给端看，地方债供给压力边际增加可能带来利率债整体供给压力增加；从需求端看，国债需求或边际减少。关注地方债提前发行的节奏和央行是否进行定向降准，1月期债可能先抑后扬。

操作上，长期投资者前多持有，短期投资者做平曲线继续持有（多T空2TF）先多TF空T为主，后多T空TF为主。

有色金属-铜：基本面未见明显恶化，铜价不悲观

1. 2019年全球铜矿产量增量41.3万吨，铜矿供应增速下滑至2%附近，远远低于2018年，铜矿产量增速下滑长期支撑铜价走强。2019年主要的矿山增量有两个，First Quantum在巴拿马的cobrePanama项目，Glencore在刚果金的katanga地区矿山产量继续释放15万吨。其它还有Codelco旗下的Chuquicamata释放大约8.5万吨，以及墨西哥集团子公司南方铜业在秘鲁的Toquepala释放5万吨的增量，我们预计2019年铜矿增量大约有68.5万吨。但是明年有一个比较大的减量，全球第二大矿山Grasberg由露天开采转为地下开采，铜矿产量将大幅下滑27.2万吨，结合Grasberg的减量，我们预计2019年铜矿产量只有41.3万吨，增速下滑至2%附近，远远低于2018年铜矿产出增速。

2. 冬季消费旺季推升11月铜管开工率季节性回升。随着冬季来临，空调行业进入消费旺季，铜管消费预计好转，开工率将明显回升。据SMM调研，预计2018年11月铜管企业开工率为71.90%，环比增加7.70%。

3. 电网投资继续支撑国内铜消费企稳。据中电联最新数据，1-11月国内电网基本建设投资完成额4511亿元，同比降幅缩窄至-3.2%，其中11月单月投资额达697亿元，同比增30.19%，环比增58.05%，电网投资自8月份以来连续回暖，叠加空调进入冬季生产销售相对旺季，支撑国内铜消费企稳。

4. 铜库存降至相对低位。截至2018年12月28日三大交易所及保税区库存为80.79万吨，处于近几年低位。2018年三大交易所库存从3月份高点90万吨附近下滑至年末不足35万吨，下滑幅度超过60%。值得注意的是本轮库存快速下滑伴随着铜价的走弱（历时9个月，产业链参与者的主动去库存），这与2002年4月至2005年6月（历时37月，库存下滑伴随铜价上涨，被动去库存），2013年6月至2014年6月（历时12个月，库存下滑伴随铜价震荡）两个阶段的铜库存快速下滑表现有所不同。

我们认为全球铜矿产量增速下滑将制约精炼铜供应释放压力，需求端随着电网投资持续回暖，空调产销季节性回升，国内铜消费大概率企稳。海外方面，欧洲国家制造业景气度边际转弱，但仍处于扩张区间，美国制造业表现强劲，铜消费大概率维持低速增长。综上，我们认为铜基本面未见明显恶化，铜价不悲观。仅供参考。

有色金属-铝：铝锭库存出现拐点，空头氛围延续

铝价低迷，铝企亏损严重，减产消息不断传出，据百川资讯统计，2018年电解铝企已经减产约275.6万吨年产能，仍有14万吨待减产。12月21日，中国有色金属工业协会在广西南宁召开国内电解铝骨干企业座谈会，会后宣称将联合减产80万吨电解铝产能，但是限产企业、限产时间等细则均未公布，需关注减产能否兑现。需求方面，铝棒加工费跌至低位，房地产、汽车等板块景气度下降，终端消费依旧疲软。铝棒库存下降缓慢，铝锭社会库存出现拐点，停止连续数周下降趋势，侧面反映需求更弱，预计年前库存会出现回升。成本端，2019年1月魏桥预焙阳极采购价确定下调130元/吨，氧化铝价格继续走弱，目前跌至2900元/吨附近，成本下移施压铝价，同时山西、河南的矿石紧张程度有所缓解。预计铝价会延续弱势，仅供参考。

铁矿石&螺纹钢：震荡

螺纹钢：或以震荡反弹为主

上周螺纹钢期现货继续回落，上海螺纹钢现货价格回落60元每吨，期螺回落104元每吨；热卷现货下跌120元每吨，期货热卷下跌122元每吨。期现随着利多出尽联袂走弱。基差小幅拉大。随着市场步入绝对淡季，需求迅速下滑，基于对未来的悲观，现货冬储意愿薄弱。

从供需层面来说，我们认为目前供需仍然紧平衡为主。钢材社会库存上升1.11%由降转升，市场步入累库阶段，预期未来累库会有加快。其中螺纹钢社会库存上升4.91%预示长材需求的萎缩。而热轧社会库存出现4.02%的下降，需求不错有所支撑。随着淡季延续，预计螺纹钢市场成为预期主导的市场。从调研的情况来看，市场期现结合的公司大量增加，冬储的贸易商如果选择期现结合的公司报价，承担盘面贴水的价格作为冬储价格会比直接从钢厂拿货更便宜。期货的存在也在影响和改变着市场的预期和业态。我们预计这类情况的增多会导致基差在1月有实质性的收敛。出现现货弱期货强的情况，给未来套保留出空间。

从宏观层面来看，市场短期利多出尽，但后期政策层面仍然以稳经济为主。刺激钢材的需求应该是未来的必选项。我们认为对未来不必过度悲观。

总体来说，1月我们认为钢材是收基差为主。期货强于现货。热卷季节性强于螺纹。建议观望或轻仓多热卷。仅供参考。

铁矿石：震荡

铁矿石期价12月震荡上行。港口库存方面，上周全国45个港口铁矿石库存为14156.43万吨，环比增加271.05万吨；分品种看，巴西矿库出现大幅上升，澳洲矿库存仍然小幅下滑。发货量方面，澳洲、巴西铁矿石发货总量为2680.2万吨，环比增加298.6万吨，其中澳洲发往中国的量环比大幅增加220.2万吨。供应方面整体来看，外矿发货达到年内新高，持平于去年同期水平，而未来检修计划较少，或维持相对较高的发货水平；目前疏港量下滑至年内低位水平，港口库存出现回升，我们预计未来短期铁矿石供应方面将整体趋于宽松。

钢厂方面，上周全国163家钢厂高炉开工率64.92%，环比降0.14%；高炉产能利用率74.76%，环比增0.12%；钢厂盈利率69.94%，环比降0.61%；目前唐山等地因天气等因素环保整体趋严，但整体高炉开工率仍然高于去年同期水平，若后期环保继续趋严的话，未来铁水产量或继续小幅下降。上周钢厂烧结粉矿库存小幅增加10万吨左右，与此前一周近百万吨的增量相比出现大幅回落，显示钢厂短期补库或告一段落。我们预计由于采暖季需求的下降，烧结日耗的持续走低，钢厂短期补库的空间较为有限。

整体来看，受前期库存偏低的影响，钢厂近两周对铁矿进行了补库，加之铁矿石港口库存处于年内低位，故铁矿石期货价格仍然受到支撑；但受环保等因素的影响，钢厂日耗继续下降，后期补库空间有限，同时外矿发货出现大幅增长，未来铁矿石供需或趋于宽松，矿石走势或偏弱震荡为主。建议投资者暂时观望，激进投资者可尝试逢高沽空，仅供参考。

焦煤焦炭：双焦承压运行，建议以观望为主

焦煤：

焦煤目前供给偏紧，但受焦炭下跌影响，焦煤承压运行。供给方面，临近年关，多数煤矿年度生产任务已经完成，部分提前结钱让工人回家过春节，叠加查超政策影响仍在，短期焦煤供给难有增量。库存方面，煤矿内几乎零库存，焦化厂与钢厂冬储焦煤已至高位，部分配煤种库存较高，市场价格已有下跌，但优质主焦煤供应仍然紧张，价格暂时坚挺。需求方面，焦化厂利润进一步收窄，焦企内焦炭库存有所累积，对焦煤采购速度放缓，焦煤承压运行。近期甘其毛道口岸通关车数升至400-500车左右，1月份进口煤量或有增加，对煤价形成压制，短期焦煤价格以震荡偏弱运行为主，仅供参考。

焦炭：

供给方面，由于环保设备齐全，焦化厂开工率仍处高位，受采暖季环保限产影响较小，今年冬季环保限产不及去年同期，供给相对宽松。需求方面，本月河北地区钢厂环保限产升级，加上钢厂利润下降，部分钢厂趁势对高炉进行停产检修，高炉开工率有所下滑，钢厂内焦炭库存有累积，对焦炭采购节奏放缓，部分焦化厂内焦炭库存也有小幅增加。在此轮钢焦博弈中，焦化厂因需求下滑明显、库存累积，逐渐处于弱势，本月现货下降100元/吨，提降范围预计将有所扩大。焦炭短期震荡偏弱运行，建议暂观望，仅供参考。

原油：OPEC+减产待考察，油价或筑底震荡

俄罗斯产量在12月继续增加，导致市场怀疑俄罗斯是否会遵守与OPEC达成的减产协议，需谨防俄罗斯消极减产。同时市场也对OPEC本身的承诺缺乏信心，新一轮减产协议从2019年1月1日起才生效，减产时长只有六个月，减产承诺的有效性和执行效率都有待考察，OPEC对油市的影响力也在不断下滑。美国在此时继续增产。从钻井数上看，未来可增产余地也较大。供给面偏强的局势愈演愈烈。需求端上，经济增速放缓拉低需求的情况并没有改善。基本面目前没有明显好转。在当前油价已大幅下跌的情况下，如减产协议被证实，供需情况会逐渐平衡，跌幅会得到遏制，2019年1月油价将震荡上行；如证伪，则延续震荡偏空走势。同时近期油价与与美股联动性加剧，建议关注美股日内走势，仅供参考。

动力煤：进口煤政策未明朗，中长期煤价下行压力不减

当前临近年底，煤炭主产地部分大矿将以保安全为主，但随着煤炭新增产能陆续释放，煤炭产量仍有望维持高位，供应相对宽松；加之当前进口煤政策尚未明朗，如果元旦节后集中通关，将对煤价形成一定的冲击。

进入1月份，气温将继续下降，电厂耗煤需求增加，终端为春节还有一定的补库可能；但在中下游高库存的情况下，电厂仍将以去库存或小规模按需采购为主，下游需求难以有效放大，煤价的上涨空间仍将受到抑制。

整体来看，从产地产量释放、中下游库存高企以及下游需求暂未有显著提升来看，中长期煤价仍有一定的下行压力，但跌幅或有所收窄。预计后期动煤或低位震荡运行为主，继续关注电厂日耗回升的可持续性以及进口煤相关动态，仅供参考。

PTA：年关将至，TA预计显著累库

1月，PTA有两套大装置检修存不确定性，但聚酯负荷降负确定性较高，PTA存在大幅累库趋势，预计在30-50万吨上下，成本上，腾龙芳烃及福建炼化均有提负预期，PX供应增多，PX加工差或快速收缩，1月PTA面临淡季特征预计明显。

操作建议上，PTA1901/美原油至2.12，处于中枢偏上水平，PX与PTA的加工差均有一定压缩空间，且一月有大幅累库预期，预计TA走势呈震荡或回调，单边建议观望或逢高沽空。5-9价差预计随库存积累而呈现近弱远强，观望或逢高沽空。PTA/INE临近区间高点，PX与PTA加工差均有压缩空间，建议观望或逢高沽空。仅供参考。

豆类油脂：重启美豆进口，油脂低位震荡

进入1月以后，中美贸易谈判及进口美豆的关税税率将对国内豆类油脂价格有最直接影响，可能导致豆油价格剧烈变动；东南亚棕榈油进入减产，对棕榈油价格利多，但需求疲弱不利于棕榈油消费；综合来看，豆油和棕榈油基本面维持宽松状态，以逢高沽空偏空交易为主。

白糖：震荡下行

假期期间美糖偏弱震荡。国内方面，节前郑糖一度反弹到5020，但是之后盘面向下破位并快速下跌。从基本面看，在前期较长的下跌过程中，中下游的库存都比较薄弱，而且今年广西开榨同比略偏晚，因此前期盘面出现了一个反弹。但是由于国内糖价仍处于下跌周期中，生产成本对糖价形成明显压制。据悉节前广西糖厂加快销售节奏，虽然新糖上市的量不多，但糖厂走货意愿较强使得现货承受了一定的压力，这和我们之前的判断比较一致。由于广西甘蔗收购价相对糖价下跌较少，糖厂在榨季初期有较大的资金压力，销售策略上可能会选择顺价走量。去年糖厂在榨季前期的销糖率同比处于历史低位，因此今年可能会选择积极走货，但是这很难扭转糖价的下行趋势。