【大咖有话说-刘新伟】高处不胜寒？黑色系有所降温但不改牛市预期|牛市_新浪财经

国内黑色系商品在过去的一个月时间表现出十足的牛市特征。以螺纹钢主力合约2015看，近一个月最大波动幅度19.28%，在所有商品期货产品中涨幅不算大，但面对市场调整时也表现出极强的抗跌性。黑色系产品之间的分化亦有较为明显的分化。

填坑与泡沫——脆弱的复苏

2020年是宏观大年，不可否认疫情对经济社会生活造成极大的影响，但自3月份之后围绕复工复产及宽松货币财政政策，商品市场开启了一波自我的救赎，并在10月份逐步转化为市场普遍认可的“牛市”。

“顺周期”背景下，商品成为被低估的资产，各路资金纷纷投注商品市场。国际投行高盛在其发布的“2021年的十大投资主题”中认为“大宗商品将在2021年迎来新一轮牛市”。更大规模的刺激措施、美元疲软和通胀风险是高盛判断大宗商品牛市到来的三个主要理由。

庞大债务背景下市场敏感程度极大提升。为应对疫情，全球主要国家不约而同的采取了宽松的货币和财政政策。后疫情周期，市场的关注热点一方面放在疫苗接种后新冠疫情何时结束的上；另一方面关注点转移到庞大的债务如何化解的问题上。

根据国际金融协会（IIF）的数据，去年全球的债务总额增长了24万亿美元，达到了281万亿美元的历史新高，全球债务与全球国内生产总值（GDP）的比值达到了355%，去年上升了35个百分点，升幅远大于2008年的金融危机时期。

庞大的债务总归是悬在金融市场头上的“达摩利斯之剑”，进入农历新年后，市场就开始变得极度敏感，美国十年期国债收益率的一次异常走高就会引发金融市场的“大地震”，大有“你再不出手干预，我就死给你看的”架势。3月3日，10年期美债收益率涨逾10基点，日内一度逼近1.5%，欧美股市承压，美纳斯达克指数下跌2.7%，亚洲时段香港恒生指数下跌超过2%，恒生科技指数下跌更是逼近5%，日经指数、深证成指均有不同程度下跌。

新冠疫情带给全球经济的影响完美的演绎了危机对经济的冲击路径，即“冲击、深化、筑底、反弹、修复、复苏、增长”。在新冠疫苗大规模接种的背景下，全球经济正在走向复苏，股市、商品等投资标的在过去的反弹和修复过程中已经有了一波明显的走高，且多数都已超出阈值，市场的关注热点不是确定性的经济复苏，而是风吹草动引起的经济复苏可能不及预期的问题。

3月初美国众议院投票通过了第三轮共计1.9万亿的纾困计划，市场对此已经有充足的预期和足够的市场反应，在即将移交参议院进行最终闯关时，金融市场表现出极强的脆弱特点是正常的。

宏观大年到中观大年：黑色系行情现结构性差异

2020年3月份之后的交易是顺风顺水的，经济见底回升，货币政策宽松积极，属于宏观大年，重要的是择时；进入2021年之后，经济仍在复苏之中，但货币政策已经开始转向，宏观大年转为中观大年，重要的是择势，找到中短期的确定性。

就地过年倡议下，复工复产早于往年同期，利好钢材需求。因疫情防控的需要，2021年春节各地政府倡导就地过年，该政策对春节后复工复产具有积极作用，终端对于原材料的需求恢复明显提前；进入3月份之后，天气渐暖，工地施工逐渐恢复，需求旺季已经提前进入节奏；制造业等需求在外部订单爆满的背景下，需求持续处于旺季状态，2月制造业PMI因季节性出现下降，但表现仍好于往年同期。

煤炭供应短缺问题略有缓解，双焦表现较弱。煤炭及上下游产品由于供应端减量及需求端恰逢旺季叠加因素，2020年四季度之后，煤炭价格有一波快速上涨，进入新年之后随着供应问题逐步得到缓解，需求也随着气温转暖而下降，煤炭价格2月份至今表现相对较弱。2月份主要期货品种焦煤下跌2.38%，焦炭下跌0.88%，动力煤下跌3.7%。在2月份商品价格整体上涨的背景下，煤炭系产品下跌也是在修复前期过快上涨带来的估值错觉。

铁矿石需求向好，不可抗力仍是关注要点。国内铁矿石供应相对充足，市场关注要点在飓风季澳洲矿山以及国内在“碳中和”目标下控产量对原材料需求的利空影响。矿石现货价格维持高位，但现货成交量不足，钢厂态度谨慎，唐山限产减排政策趋严，也会对需求预期造成一定的不利影响。

钢铁行业：中期的确定性因素有哪些？

确定性因素：旺季需求和房地产赶工需求叠加下，3-5月份需求难以证伪；“碳达峰”“碳中和”背景下，确保产量下降存在政策预期；疫苗接种进度提速，经济恢复向好的预期不改；上半年流动性是充裕的，货币政策会维持稳定，但转向是确定的；中美共同补库存周期，需求向好预期不改。

不确定性因素：飓风对澳洲方向铁矿石运输的影响；疫情发展的不确定性，特别是巴西。

从当前宏观经济趋势和货币政策环境等因素方面分析，构成牛市的基础并未发生根本性改变。美国1.9万亿的纾困计划仅待临门一脚；美联储鸽派声音依旧占据主导地位，弱势美元并未发生改变；通胀预期依旧强烈，但不同国家结构性差异较为明显；补库存周期上半年不会发生根本性改变，大宗商品价格向好预期不改。

牛市不言顶，熊市不言底，明斯基时刻前资本的狂欢仍在继续，越是逼近，敏感性会越强。

黑色系产品亦是如此。

作者简介

刘新伟，卓创资讯研究院政策理论组主管，宏观经济研究员。

主持完成卓创资讯基本面数据方法论及大宗商品研究方法论体系（CAS）的搭建工作，多次参与国家发改委、国家统计局、中钢协等部门组织的专家研讨会。