市场周报 | 蜂巢基金：上周权益市场分化，部分指数迎来反弹，价值风格占优

主笔：蜂巢基金投研团队吴穹、王宏、李磊

市场表现

数据来源：Wind，统计区间2024/7/29-2024/8/2。

上周权益市场多数下跌。具体来看，全周上证指数上涨0.50%，深证指数下跌0.51%，沪深300、创业板指、中小板指分别下跌0.73%、1.28%和0.82%。

数据来源：Wind，统计区间2024/7/29-2024/8/2。

根据申万一级行业分类，涨跌幅分类如上图所示。

要闻回顾

重要资讯

01

证监会部署下半年六大工作重点，强调要切实维护市场平稳运行，加强市场风险综合研判和应对，提高交易监管的针对性有效性。完善新股发行逆周期调节机制，用好债券、期货、区域性股权市场等多层次资本市场工具。完善细化注册制相关制度安排，促进加快形成市场化定价、激励约束等机制，加强发行上市全链条监管。引导上市公司加大分红、回购等力度，更好发挥并购重组的作用。着力防范化解私募基金、交易场所、债券违约、行业机构等重点领域风险。坚持重拳治乱，加大力度防假打假，严肃惩处重大违法个案。

02

中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议指出，要以改革为动力促进稳增长、调结构、防风险，充分发挥经济体制改革的牵引作用，及时推出一批条件成熟、可感可及的改革举措。宏观政策要持续用力、更加给力。要加强逆周期调节，及早储备并适时推出一批增量政策举措。要加快专项债发行使用进度，更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新。要综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度。要以提振消费为重点扩大国内需求。要强化行业自律，防止“内卷式”恶性竞争。推出新一轮服务业扩大开放试点举措。积极支持收购存量商品房用作保障性住房；创造条件加快化解地方融资平台债务风险；要统筹防风险、强监管、促发展，提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性。

03

国务院任免证监会有关负责人。近日，国务院决定，任命李明为证监会副主席，免去方星海的证监会副主席职务。

宏观分析

2024年7月制造业PMI49.4%，前值49.5%；非制造业PMI50.2%，前值50.5%。整体看，7月制造业PMI微跌、连续第3个月收缩，符合预期和季节性；非制造业PMI持续回落，整体经济景气度仍弱。供给高位缓降，需求继续处于收缩区间，内需边际上弱于外需，符合今年经济一直延续的特征。需求弱于供给背景下价格延续收缩特征，出厂价格、原材料购进价格均低于前值。建筑业活动整体依然处于低位，服务业PMI有小幅放缓，受暑假影响，居民出行和消费相关的领域景气度相对较好。

债券市场

债市数据

数据来源：Wind，统计区间2024/7/29-2024/8/2。

利率债方面，全周各期限收益率全数下行。具体来看，国债1年期下行8.68bp，3年期下行7.27bp，5年期下行7.88bp，7年期下行8.12bp，10年期下行6.67bp；国开债1年期下行7.86bp，3年期下行7.11bp，5年期下行3.67bp，7年期下行6.34bp，10年期下行5.69bp。

数据来源：Wind，统计区间2024/7/29-2024/8/2。

信用债方面，全周各期限收益率全数下行。目前，半年、1年、3年、5年AAA中短期票据的收益率分别为1.88%、1.91%、1.99%、2.07%，AAA企业债收益率分别为1.88%、1.91%、1.99%、2.08%，AAA城投债收益率分别为1.91%、1.93%、2.02%、2.09%。

利率分析

资金方面，上周央行净回笼2037亿元，但资金面处于较为宽松状态，DR001除跨月当天短暂升至1.8%，基本在1.5-1.6%附近波动，达到今年以来低点，R001则在1.6-1.7%附近波动。考虑到8月国债和地方债发行提速，但8月国债到期量仅1951亿元，为全年最低，预计对资金面会有一定冲击，可能需要央行降准或者公开市场投放资金进行平滑。

市场方面，在央行组合拳降息落地后，大行也开始调低存款利率，叠加政治局会议未明确出台较大规模刺激政策，货币政策宽松基调未变，7月PMI依然偏弱，市场对于长端利率的合理低点位正在逐步向下调整。具体看，上周一、上周二随着30年国债收益率突破2.4%，但央行并未有任何操作，叠加政治局会议无明显刺激政策，长债开始一轮补涨，收益率下行。上周三PMI数据偏弱，但在预期内，市场影响较小，受股票大涨影响长债震荡偏弱，中短债表现较好，上周四、上周五受跨月后资金面宽松及美国降息预期升温影响，债券收益率持续下行。后续我们认为，中长期看，当前债券矛盾未变，私人部门缩表和城投公司控制债务规模等主导逻辑下，资产荒逻辑持续，大方向依然偏多。短期内，市场矛盾点在于基本面向下和央行维持合理利率曲线斜率之间的矛盾。在支持性货币政策及配置压力下，上行风险较低，但考虑到1年短期限利率已经下到1.6%，较政策利率低10-15bp，短期内下行空间也有限。长债收益率在快速下行后，目前已较央行合意水平低10bp，已定价了央行降息空间，若央行合意利率曲线结构不变的情况下，未来央行干预长债市场风险可能大大增加，后续需要关注央行是否因为目标改变而暂停长债买卖。

信用分析

上周信用债收益率多数下行。具体来看，中端票AA+1Y下行4.05bp，中端票AA+3Y下行3.28bp，银行二级资本债AAA1Y下行5.79bp，3Y下行5.15bp。信用利差方面，上周信用利差多数反弹，城投债AA（2）1Y位于近十年以来1.24%历史分位数，城投债AA（2）3Y位于0.58%分位数，银行二级资本债AAA1Y位于5.73%分位数，银行二级资本债AAA3Y位于3.23%分位数，期限利差方面，中短票AAA1*3为7bp，位于历史6.73%分位数。等级利差方面，城投债AAA和AA（2）的1Y等级利差为11bp，位于0.08%历史分位数。（注：本段中所提及的“历史分位数”均指自2014年以来从高到低的排序）。

7月份城投供给延续缩量态势，2024年1-7月wind口径城投债净融资为-1,633亿,同比去年同期下降9,468亿，降幅为-120.85%。与此同时，7月前4周，理财规模环比增加1.52万亿元至30.26万亿元，带来增量配置需求，信用债一级市场认购火爆，认购倍数在3倍以上的样本占比为70%，相应地二级市场长久期信用债交易火热，5Y以上占比信用债成交笔数占比为12%。

银行资本债今年发行供给超过历年同期，2024年1-7月，银行二级资本债发行6224亿元，净融资3233亿元，同比增加1141亿元。银行永续债发行3944亿元，净融资1644亿元，同比增加717亿元，从二级成交来看，7月大行资本债继续拉久期，城商行则显著下沉。

权益市场

上周市场分化，部分指数迎来反弹，价值风格占优，国证价值和国证成长分别下跌0.03%和下跌1.25%，美股下跌，纳斯达克指数连续第3周下跌，港股同样下跌。离岸人民周内波动加大，上周五大幅升值到7.1658，北向资金净流入金额32.19亿。

上周，全球资本市场遭遇了剧烈波动，日经225指数、德国DAX指数跌超4%；美元指数累跌超1%，美元兑日元创自2022年11月中旬以来最大单周跌幅；美国10年期基准国债收益率累跌超40个基点；国际原油价格大跌，布伦特原油期货一度创下近七个月以来最低。

上周，美国基本面数据开始下滑，我们前面就指出了前期非农数据有高估经济韧性的迹象，需要根据PMI、物价等更多数据共同判断，上周美国披露的制造业PMI和就业数据超预期下行，特别是上周五非农数据公布后，失业率了突破“萨姆规则”的临界点，代表美国已经进入了衰退的早期阶段。美元指数和美债收益率大幅下行，海外资金从风险资产切换到美债，这是衰退交易的特征。另外，7月美联储议息会议也落地，7月按兵不动符合市场预期，但9月降息的概率持续提升，目前就是25BP和50BP的区别，25BP概率较大。不过，美国这次降息和此前几次的衰退降息背景和基本面不同，此前几次美联储降息周期都是已经出现了重大风险事件后的应对，所以风险资产伴随降息持续回撤，而此次是预防性降息，被高利率压抑的需求可能随着降息再度释放，如美国内部政策不出现重大问题，经济软着陆然后回到正常渠道的概率还是很大的，特别是人工智能技术随时可能带来新突破，所以我们认为美股的预防性调整幅度大概率可控，不要轻易看空，比较奇怪的是对降息敏感的罗素2000指数也大幅回撤，7月10日以来的涨幅都快被收回了，显示了国际投资者更加押注到国债上面。

国内方面，本月财新PMI超预期下滑，基本面压力确实大，也对应了高层要进一步提高支出力度的必要性。上周召开了政治局会议，进一步强调对经济的政策用力、强调扩大需求、强调部分行业的防止内卷，是对三中全会精神的继续落地，在海外经济回落的情况下，全球大类资产配置需要有新的思考，人民币上周大幅升值，已经说明了部分资金在转向配置，只要我们做好自己的事情，扎扎实实推动国内改革和内需复苏、科技攻关，随着经济复苏趋势的进一步牢固，作为全球资产估值洼地的A股和港股有望在未来迎来全球资金的重新配置流入。

人工智能代表的大科技板块上周波动较大，基本跟随海外波动，目前情况比较复杂，从海外巨头的季报和预期来看，对AI硬件和软件的投入仍然在持续加码，并且继续调高下半年相关的资本支出，谷歌、微软、META等更强调AI已经对业务推动和广告游戏等业务产生收入，印证了产业景气度，但上周五英伟达对产品线的调整让市场产生了一定的误解，波动加大。更重要的是，从亚马逊3季度因电商业务的压力指引低于预期可见，对美国基本面的担忧开始有传导到对大厂业绩和资本开支的担忧，毕竟大厂的底层支持仍然来源于实体经济和对应的服务，如美国真陷入衰退，则大家的收入和支出也将会受到影响。但如我们上面分析的，本次美国是预防性降息，基本面并不会一下子衰退下去。对A股的科技板块，回调了之后性价比更高，不过可能要再熬一段时间，坚持耐心。

除科技以外，估值底部的港股值得重视。内需板块也需要关注，6月国内消费下滑较大，市场对内需板块非常担忧，叠加特朗普交易升温，外需板块也被压制。但从近期推出特别国债用于补贴消费的政策来看，高层的政策思想已经开始改变，开始真正重视内需的提升，我们后续密切跟踪观察。

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