“栋强组合”直播干货来了，最新市场解读+庚您同行最新总结，全在这里！|丘栋荣_新浪财经

机构一致看好股市行情，2021年谁是最强风口？布局窗口期来临，立即开户，抢占投资先机！

来源：中庚基金

相信最近大家经常听到“结构分化的市场机遇”的提法，那么究竟如何理解结构性市场环境下的机遇与风险，站在2020即将收官的时间点上又如何做好下一步的布局，让投资收益真正成为投资者自身的收益？11月24日，中庚基金“栋强组合”（首席投资官丘栋荣、副总经理卢强）上线平安银行口袋银行直播间，就大家关心的问题做了精彩解读。深耕君为您摘取整理了核心内容供参考。

丘栋荣

对权益市场仍然保持积极，关键在于把握

结构分化的本质

●

能否用几个词来概括一下今年的市场？

丘栋荣：我会用“牛市”和“反转”这两个词来概括2020年以来的整体市场情况。

关键词一是“牛市”，今年以来市场整体呈现比较明显的牛市特征，不管是成长股策略或是价值股策略，从年初开始到现在大多数应该都是赚钱的。

关键词二是“反转”。反转的第一层面，就是现在大家回过头去看到的这个牛市其实不是一帆风顺的，中间的波动和反转比较多。其中最典型的是农历开年经历的恐慌性下跌，以及疫情开始爆发后恐慌情绪延续到了三四月份，自此之后市场呈现震荡上涨，所以整体讲这种反转的市场特征也是非常明显的。反转的第二层面是说市场风格特征上体现出“反转”特性，今年整个2季度总体上成长风格表现会特别强，比如说医药和科技等成长风格突出的行业板块在6月份之前表现比较强势，而到了三季度开始出现变化，低估值板块和领域开始也有所表现，包括最近以来从出口到家电、汽车、顺周期等板块轮番出现比较明显的上涨，这是市场风格在行业特征上已经发生或正在发生的变化。

●

如何回顾评价今年以来价值策略的表现？

丘栋荣：回顾今年以来的价值策略或者准确说低估值价值投资策略，尽管在整体牛市行情背景下是发挥了赚钱效应的，但在市场所有策略风格里面并不是最突出的。其实如果将考察期限往前延伸会发现，过去两三年甚至从全球范围来说过去五年的时间周期中，整个低估值价值投资的回报情况并不特别理想。

但即便如此，我们所坚持的低估值价值投资策略，会把低风险放在更前面的位置，同时会更关注低风险、低估值下持续的成长能力，倾向于用资产的完整生命周期去评估。

首先是尽量去排除那些低估值但可能是高风险（或者说风险处于高位）的行业和公司。所以中庚基金在6月份之前，基本上没有买绝对估值最低的金融、地产类周期股，原因在于我们认为这些行业6月份之前处于风险释放的过程，也就是说虽然这些行业公司估值低，但是风险其实相对会高，性价比并不佳。而6月份之后，中庚基金之所以加大了在这类低估值行业板块的配置，重要原因在于它们的风险有所降低，投资性价比已得到提升。

其次，低估值策略并不排斥成长股，而是认为成长股的成长性必须要用它的完整生命周期来解释。在6月份之前的过去两年，中庚基金配置了相当多的广义的医药、科技类公司，它们的估值都不是最低的（当然估值也不算贵），我们强调的低估值产生的超额收益是建立在低风险的情况下，同时考虑到了持续的成长能力，这种成长能力在价格和估值上也是能用低估值来解释的。在这种情况下，策略对于市场的适应能力会更强。

●

低估值策略如何看待价值股和成长股的关系？

丘栋荣：我们本质上并不排斥价值股或成长股，在中庚基金的低估值价值投资策略体系下，股票的预期回报必须用其完整生命周期的现金流来解释。如何理解这句话？如果真正的成长股，能够基于事实逻辑预期未来现金流非常好，而如果用未来的现金来算，现在看起来的估值可能是便宜的；反过来如果静态估值虽然低，但预期未来两年的盈利能力会大幅下滑，这种情况实际上是价值陷阱。总结来说，是低估值还是高估值不能简单看静态，而应该基于它的完整生命周期来评估，应该把成长性和可能的价值陷阱都包含考虑进去。这样既回避了低估值的价值陷阱，同时又把握住了成长性带来的基于低估值上的超额回报。

其实长期来看，就我个人而言最喜欢的都是有成长性的股票，比如2014-2017周期内我们最喜欢的股票是低估值大盘成长股，包括像家电、医药、消费板块内的很多公司其实都是成长股，只不过当时那些大盘股的估值特别低，大家把它当成价值股来估值；2018年以来的周期内我们买的较多的是低估值小盘成长股，它们总体共性是估值较低，但实质上依然是成长股范畴。

我们总体上认为性价比最好的股票应该是成长股，但是对估值和风险有严格要求，我们希望低估值策略比较完美的情况是能同时满足三个条件：低风险（风险要小）+低估值（估值价格便宜）+持续的成长能力（最好是内生性的持续成长能力）。所以不管是大盘股还是小盘股、不管是成长股还是价值股，只要同时满足这三个条件特征，有可能都有机会给我们带来潜在高回报。

●

国防军工行业是中庚基金今年上半年以来加大配置

的行业，如何理解背后的逻辑？

丘栋荣：今年以来尤其6月以来，国防军工是中庚基金配置较多的行业。这个行业传统上看起来估值并没有很便宜（当然也没有那么贵）。但我们认为这个行业自身成长的确定性和持续性其实是挺强的，无论是以我们当时买入的估值还是以当下的估值来算，其隐藏的回报都还是比较高的。如果考虑到它未来两-三年增长之后的估值，其实并没有进入昂贵的区间。这种情况下，我们认为它也是低估值策略非常好的投资方向。背后逻辑在于，低估值策略视角所看待的低估值不是静态的，也不是基于历史的，而是动态的具备完整生命周期的角度去评估估值的高和低。

●

现在的A股市场究竟是便宜还是贵，如何看待

当前市场的性价比？

丘栋荣：一方面，从整个市场角度来看，我们要承认市场的上涨，带来的是估值的上升以及可能潜在的预期回报率的下降。这种下降到什么程度呢？用风险溢价指标来衡量，大概处于历史平均水平下方0.5倍标准差左右，也就是处于历史上比较贵的60%分位左右的水平，当前整体估值水平说不上很便宜，但也没有到泡沫的程度。导致风险溢价上升的原因除了市场上涨外，另一个潜在原因是实际利率水平的上升，背后是我们的机会成本或者说市场的钱其实没有那么宽松和充裕的，导致股票的潜在吸引力有所下降。

另一方面，整个市场的基本面风险其实是有所降低的，经济周期在回升。从大家关注的不管是 PMI还是出口，或者地产投资及消费数据，均显示后疫情时代复苏还在延续，所以基本面的情况反映到自下而上的上市公司层面也呈现类似情况：上市公司的盈利也在回升，整体呈现一季报下滑、二季报企稳、三季报开始略有增长的过程。

第三方面，当前市场内部的分化是很大，更多的是结构性机会。内部的分化就意味着什么？如果简单以基础性宽基指数来说，就是成长型的指数处于历史上非常高的水位，而价值型指数依然处于较低水位。既然内部结构分化非常剧烈的，而我们的机会在哪里？我们认为，剧烈的结构分化的估值和市场定价创造了比较好的机会，尤其是那些还处于“2000点”的低风险、低估值行业和公司里面，随着基本面的复苏回升，可能就会有比较好的投资机会，它们的性价比相对会更高。

总结来看，我们认为在基本面风险降低的情况下，风险溢价仍处于合理水平，剧烈的结构分化的估值和定价创造了投资机会，我们对于整个市场并不悲观，还是比较积极的。

●

结构性的机遇主要分布在哪些领域？

丘栋荣：比较理想的投资标的要符合三个条件：低风险（风险在下降）+低估值+具有持续成长能力。当前能够满足这些条件特征的行业板块主要是三个方向。

第一类：银行、地产周期类等传统低估值的行业公司。自6月份以来经济复苏和整个行业的恢复，这些行业和公司的风险是在显著降低的。比如周期股最近为什么涨得好，会发现它们的风险（包括经营风险）是在降低的，无论是地产销售还是银行坏账，那种最坏的情况可能已经过去了，风险已经在或正在降低，同时它的估值依然很便宜，这个时候就呈现低风险、低估值的状况，整体性价比就凸显出来了。

第二类：广义制造业。包含工业机械、出口产业链、消费产业链相关偏制造行业，这些公司的需求在持续恢复增长，但整个行业供给由于疫情以及包括去年的贸易摩擦而有所收缩。所以当其需求回升而供给在收缩后，它是非常受益的。此外这类公司还有持续的增长能力、具备自身竞争优势，所以在广义的制造业里面，有可能找到低风险低估值同时还有持续增长能力的公司，来构建高性价比的投资组合。

第三类：包括国防军工在内的传统上增长速度非常高、风险小甚至处于加速增长状态的行业公司。这类行业公司的估值由于某些原因，过去几年下降非常多，变成了高增长、低估值的状态。在这其中我们相对最看好的成长行业就是国防军工，它同时符合以下三个特征：一是增长快且具有很强的持续性，我们认为至少十四五期间的这种增长是非常值得期待的；二是行业估值历经过往四五年的下跌已得到非常好的消化；三是选得出来一些特别好的龙头公司，具有完整的商业模式、很好的成长路径以及很相对合理甚至偏低的估值。

●

重点关注的结构性风险主要体现在哪些方面？

丘栋荣：我们主动规避或者相对不看好的行业领域主要体现在：高估值、高风险，同时交易上特别拥挤、非常依赖于新增资金和新增流动性。

首先，估值对应的是预期回报，高估值可能就意味着低的预期回报和高的风险。

其次，对于高估值同时还高风险的行业公司会主动规避，这里的风险包含了竞争、大额资本开支、盈利周期处于高位以及未来高度的不确定性等。

再次，因为高估值对于流动性是非常依赖的，在流动性非常泛滥的时候，估值贵一点可以容忍；但如果一旦流动性收紧的话，这种风险就会比较大。目前我们总体上认为流动性最宽松的时候应该是结束了。所以从6月份以来高估值的领域可能就会出现分化。比如说，业绩盈利低于预期且估值很贵，可能就会出现下跌甚至踩踏。

卢强

做好资产配置+选好管理人，了解逻辑

并给它时间

中庚基金副总经理、庚您同行投资者服务陪伴活动创始人卢强在直播的后半程从“投资者端”视角做了精彩分享。

“庚您同行”是中庚基金面向投资者、合作伙伴推出的线下和线上服务、引导、陪伴活动，通过体系化的活动，走入更多合作机构、陪伴更多投资者。该活动倡导长期价值投资理念、分享与长期投资更匹配的投资方法论、帮助投资者树立长期投资和资产配置理念，自2020年5月15日启动以来，截至目前该活动累计举办已超过600场，让投资者、渠道合作伙伴切身感受到除专业投资之外，由全方位投资服务驱动的价值与能量，而创始人卢强也成为这个活动的“王牌讲师”。

关于市场波动：权益类产品长期向好，但波动是常态，波动状态下投资者感受不可能好，但与波动和谐相处，方能收获长期价值的时间玫瑰芬芳。

关于择时：无论是专业投资者还是普通投资者，普遍不具有短期择时的能力，而且频繁择时往往侵蚀投资收益。没有人能预测股市，但是闪电出现的时候你得在场，所以最好的办法就是买入并长期持有。

影响投资收益的因素（基金经理+市场环境+投资者），哪个最重要？答案是投资者。市场一直震荡，而好策略好产品具备穿越牛熊的能力，投资者自身避免投资误区才是决定投资最终结果的最主要因素。

【风险揭示】本基金管理人提请投资者注意，基金投资有风险。本资料仅以产品介绍为目的，不构成任何形式的保证、承诺或者对投资者及本基金管理人权利和义务的约束性法律文件。投资者购买基金时需仔细阅读基金的《基金合同》和《招募说明书》等法律文件。本基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现。