中信证券信投顾：日增份额超18亿 钱为什么涌向它？

　　A股地量，它却日增份额超18亿！钱为什么涌向它？

　　原创： 中信证券

　　近5日ETF基金认购规模呈现出爆发式增长，日均增长份额超18亿。与A股近日的地量形成强烈反差。

　　如果仅仅是因为估值便宜而入场，为何不直接参与个股或者买权益类基金，却唯独ETF火爆全场。

　　开篇科普

　　丨ETF基金属于指数基金的一种。

　　指数基金就是以特定标的指数（如沪深300指数、标普500指数等）的成份股为投资对象，通过购买该指数的全部或部分成份股构建投资组合，追踪该指数表现的基金。

　　指数基金属于被动投资基金，即指数基金不主动寻求超越市场的表现，而是以复制指数的收益为投资目标。

　　自2002年11月8日，成立我国第一支指数（华安上证180指数增强型基金）以来，指数基金经历了三个发展高峰。

• 2006-2007，因牛市效应，指数基金的规模在2007年年底达到3124亿元，是2006年底的8倍。

• 2009年，因大盘指数上涨拉动，当年新成立指数基金28个，年底规模超过5000亿元。

• 2014-2015年，因牛市效应，基金风格更加细化，基于长期基本面较好的主题指数基金大量涌现。

　　公募指数基金每年成立数、基金规模趋势图

数据来源：WIND，中信证券投资顾问部；注：数据截至2018年9月30日

　　截至2018年11月23日，我国共有公募指数型基金557只，规模5269亿元，占股票型基金规模的70.09%，指数基金已成为股票型基金中最重要的类型。

　　丨ETF基金属于场内交易基金的一种。

　　ETF基金，即交易所交易基金（Exchange Traded Funds，简称“ETF”），是一种在交易所上市交易的、基金份额可变的一种开放式基金。它和LOF（上市型开放式基金）构成了场内交易基金的主要品种。

　　指数基金分类

资料来源：中信证券投资顾问部

　　自2005年2月23日，我国上市第一只ETF基金（华夏上证50ETF）以来，ETF基金经历了三个发展高峰。

• 2007年，因牛市效应ETF基金规模在2007年年底达到395亿元，同比增速超过100%。 

• 2009年，ETF基金的规模同比增长接近200%。 

• 2015年，三季度规模同比增速同样接近200%。随着15年大牛市的结束，ETF规模的增长也逐步趋缓，甚至出现了下滑。

　　原本从历史数据来看，ETF基金规模的变化与市场行情有很大的相关性。然而，进入2018年后，ETF基金规模在市场下跌的环境中逆市增长，三季度的同比增速已经接近50%。

　　ETF基金规模变化情况

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部

　　ETF基金数量变化情况

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部

　　ETF基金版图

　　按照投资范围划分，我国的ETF基金可以划分为四类：股票型、债券型、商品型和货币型。其中，股票型、债券型和商品型ETF均以被动指数投资为主，货币型ETF则是一种特殊的场内货币基金。

　　丨产品规模版图

　　截至2018年三季度，股票型ETF规模最大，为2682.56亿元，货币型ETF次之，为2517.35亿元，商品型ETF规模113.80亿元，债券型ETF仅29.74亿元，规模最小。

　　各类ETF基金规模分布情况

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部

　　丨产品数量版图

　　截至2018年三季度，股票型ETF共144只，占比最高，货币型ETF共27只，债券型ETF共9只，而商品型ETF仅4只，数量最少。

　　各类ETF基金产品数量分布情况

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部；注：数据截至2018年9月30日

　　从投资类型来看，除货币型ETF外，所有ETF均为被动投资产品，跟踪某一标的指数，其中商品型ETF跟踪的均为国内黄金现货。

　　从投资区域来看，除股票型ETF外，其余类型的ETF均投资于国内资产，而股票型ETF中有部分产品跟踪国外的股票指数表现情况。 

　　丨股票型ETF版图

　　股票型ETF产品数量众多，规模较大，跟踪的股票指数繁多。由于股票型ETF均为被动指数基金，我们可以根据其跟踪的指数对股票型ETF进行划分。

　　截至2018年11月23日，已上市的144只股票型ETF一共跟踪了96个股票指数，进行统计后可以发现，跟踪规模最大的是沪深300指数，达到796亿元，上证50的跟踪规模为417亿元，而中证500的跟踪规模为388亿元，创业板指的跟踪规模为191亿元，跟踪产品数量最多的同样是这四个指数。

　　股票型ETF中大部分资金流入的均为比较具有代表性的宽基指数，上述四个指数的跟踪规模占到全部股票型ETF规模的66.85%，从风格上来看比较倾向于大盘和价值风格，沪深300和上证50的ETF规模明显大于中证500和创业板。

　　除了宽基指数以外，行业指数、主题指数以及一些smart beta指数同样也有相应的ETF产品，但跟踪这些指数的ETF普遍规模较小，尚未成为主流。

　　股票型ETF不仅包含了跟踪国内指数的产品，也有部分追踪境外市场，以港股和美股为主，另有一只产品追踪德国市场，截至2018年11月23日，追踪境外市场的ETF总规模为165.46亿元，产品数量共12只。

　　股票型ETF跟踪各类指数产品规模情况

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部；注：数据截至2018年9月30日

　　股票型ETF跟踪各类指数产品数量情况

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部；注：数据截至2018年9月30日

　　ETF基金的“过人之处”

　　丨分散风险

　　ETF跟踪的是某一指数，也就是一揽子股票，所以单个股票的波动不会对ETF的整体表现造成太大影响，从而分散了系统性风险。

　　另一方面，ETF的标的指数一般都有较为久远的历史数据可以追踪，可以通标的指数以往的波动率来预测特定ETF基金的风险。

　　我们统计了最近五年股票型基金的平均收益率和波动率情况，数据显示ETF基金的波动率比主动股票型基金和增强型指数基金小；而增强型指数基金因为加入了增强型的积极手段，波动率比被动指数基金要高，当然收益率也高于主动股票型基金和被动指数基金。这也符合风险和收益匹配的基本规律。

　　近五年基金年化收益率、年化波动率

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部

　　丨操作透明  风格稳定

　　指数基金由于按照标的指数的资产类别和权重构建资产组合，持仓公开透明，与指数风格保持一致。而主动型基金仅在季报、年报中披露投资组合，而且基金经理的变动可能给投资风格带来较大的变化。相较而言，指数基金的操作更加透明，投资风格比较稳定。

　　说白了，投的是什么，公开可查。同时，由于完全复制的指数配置，不存在风格转变。

　　丨费率低廉

　　投资基金的成本一般包括管理费用、交易成本和销售费用三个方面。

　　❶ ETF基金与非指数基金比较

管理费用：ETF基金属于被动投资，不存在选股问题，所以管理费比一般基金要低。

交易成本：指数的成分股调整并不频繁，因此ETF基金换股频率远低于一般的主动型股票基金，从而交易成本较低。

销售费用：为零。

　　❷ ETF基金与其他类指数基金比较

　　在实物赎回的机制下，ETF基金的管理人不需要将股票卖出来支付现金，因此运营成本比普通指数基金更低。

　　我们分别比较了主动股票型基金、增强型指数基金、普通指数基金和非货币型ETF基金的费率，不难发现ETF的费率是所有产品中最为低廉的。

　　非货币型ETF与其他类型基金费率对比

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部

　　ETF基金怎么投？

　　1．  如何筛选ETF基金？

　　因为市场上的ETF基金数量众多，我们建议“先选指数、再定产品”。

　　首先，分析宏观环境，并根据市场环境明确投资目标。

　　重点分析的维度：经济指标、利率水平、货币政策、财政政策、通胀、外部环境、经济运行周期等。

　　阶段性结论：投资期限、风险承受能力等。

　　其次，明确指数标的。

　　通过历史数据及经验总结，如下规律供您参考：

　　❶ 宽基指数由于所选样本股覆盖行业较广，波动一般小于窄基指数。

　　❷ 聚焦某些行业和主题的窄基指数基金，周期性较强，在特定时间内表现会优于宽基指数。

　　❸ 因宽基指数比窄基指数表现稳定，通常配置指数基金时以宽基为主，窄基为辅。

　　在具体选择指数的时候，可以参考指数的编制规则、收益率和波动率、估值以及投资风格等指标。

　　最后，确定具体产品。

　　在选择产品时，要考虑产品的跟踪误差以及流动性等因素，当然也要综合考虑基金公司的实力。

　　❶ 跟踪误差

　　跟踪误差指的是ETF收益率与标的指数收益率之间偏差的波动情况，跟踪误差越大，说明基金的净值收益率与标的指数收益率之间的差异越大。

　　ETF的跟踪误差来自两个方面，一方面是产品本身运作过程中面临的股票停牌、指数名单调整等，另一方面则是基金份额在二级市场的交易过程中，由于市场供需关系导致的价格与基金净值关系的偏离。

　　指数基金的跟踪误差直接影响到收益率的水平，因此跟踪误差的大小是非常重要的一个标准。

　　❷ 流动性

　　流动性也是衡量ETF的重要因素，持有流动性较差的ETF会面临价格波动较大，难以及时卖出等风险。

　　我们统计了市场所有ETF基金的换手率后发现，换手率较高的ETF大多是货币型ETF。而股票型ETF中，上证50和恒生指数的ETF流动性相对较好，但许多规模较小的ETF换手率非常低。可见，ETF的流动性存在明显分化。

　　因此在筛选ETF时，应该根据其成交量和成交额等指标衡量产品的流动性，注意回避流动性风险。

　　各类产品今年以来平均日换手率

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部

　　2． 如何制定投资策略

　　丨个人投资者：定投、长期持有

　　首先，个人投资者由于精力、时间和专业的限制，很难对个股进行深入的研究和筛选，而ETF指数基金可以有效的规避选股的问题，并提供获取市场整体收益的机会。

　　事实上，在一个有效的市场中，长期来看选股并不能获得超过市场平均水平的收益，因此被动投资对个人投资者来说是理想的选择。

　　其次，投资者对进场时机的主观判断会对收益产生巨大的影响，而追涨杀跌的固有心态会导致高买低卖的现象，而定投无需判断入场时机，定期且持续的买入可以有效的均衡成本，降低投资的风险。

　　我们以沪深300为标的指数，选择对应的指数基金进行定投，从2013年6月起，每月末定投1000元直至2018年12月，共计投入6.7万元，可以看到，除指数本身外，定投产品均可以获得超过余额宝的收益，同时收益的波动也明显降低。

　　定投沪深300产品结果回测

数据来源：Wind，中信证券投资顾问部；注：数据截至2018年12月4日

　　因此，即使不懂得复杂的交易策略，坚持指数基金定投也可以带来可观的收益，适合中长期投资。

　　丨机构投资者：配置工具、套利机会

　　首先，ETF是机构进行长期FOF投资的理想底层资产，随着ETF种类的丰富，ETF逐渐完成对大类资产、风格资产和行业资产的覆盖。因此，无论是大类资产配置、风格轮动还是行业轮动，都可以通过构建ETF组合来实现。

　　此外，ETF透明的持仓和稳定的投资风格，也有助于机构投资者对风险的把控，同时交易的便利和低廉的成本也是进行配置的重要优势。

　　其次，从中短期的角度来看，由于ETF的净值和交易价格会出现偏离，因此资金量较大的机构投资者也可以利用这种偏离来进行套利交易，有效的提高自己的投资收益。

　　3． 如何交易ETF

　　ETF基金的交易途径很丰富，既可以在一级市场进行申赎，也可以在二级市场进行份额的交易。

　　与场外的开放式基金和LOF基金相比，ETF基金在交易方式具有两个独特之处：

　　❶ ETF基金采用实物申赎，而非现金申赎：

　　申购时需要按照ETF基金的要求购买一揽子产品清单上的股票，然后使用股票来交换ETF份额。

　　同样的，赎回时得到的也不是现金，而是与当时ETF基金成分对应的一揽子股票，得到股票后可自行卖掉。

　　一般来说，实物申赎可以避免基金在赎回时为了获取现金而卖出股票造成的净值波动，有利于保护其他投资者的利益，但是这种申赎方式也决定了申赎的门槛很高，一般需要100万以上的资金才可以操作。

　　不过同时ETF份额也可以像股票一样挂牌交易，且免印花税，交易以一手（100份）为起点，资金量较小的投资者也完全有能力参与。

　　❷ ETF的净值估计频率更高效。

　　在二级市场交易ETF份额时，投资者可以参考IOPV值对ETF的实时净值进行估计。

　　IOPV（Indicative Optimized Portfolio Value）是ETF的基金份额参考净值，由证券交易所根据基金管理人提供的计算方法及每日提供的申购、赎回清单，按照清单内组合证券的最新成交价格计算。IOPV值每15秒更新一次。

　　投资者可以参考IOPV值来判断当前ETF的报价是否合理，从而决定是否进行交易。

　　相比之下，场外基金的净值每日更新，LOF基金的净值则是一天更新一次或几次，因此投资者无法准确的判断购买或者申购基金的价格与当前基金净值的偏离情况，从而造成“买贵了”的情况出现。

　　写在最后

　　近一年来，受到经济形势和外围环境的影响，A股市场经历了较大幅度的下跌。

　　从未来看，A股经过2018年的调整，估值已经步入合理区间，较低的估值使A股具备了良好的长期投资价值。

　　从中短期看，尽管经济下行的压力仍然存在，但是“减税+稳杠杆+改革”的政策组合有望在2019年发力，从而进一步优化经济结构，促进A股企业盈利增速探底回升，在基本面好转的情况下，A股的估值修复之路也将逐步开启，因此A股市场已经具有了非常良好的投资价值，值得逐步布局。

　　但是，在经济调整尚未完成，企业盈利仍在探底的过程中，个股“爆雷”的风险仍然存在，个股分化行情将长期持续，因此将资金集中在少数股票上的风险依然很高。

　　在市场处于底部，但个股风险仍存的环境下，通过ETF进行被动投资无疑是更理想的参与方式。

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