兴全基金董理：A股值得配置 中国资产更便宜

　　文/新浪财经 王妍

　　在董理看来，投资不仅仅是自上而下思考逻辑的事，更多的时候“量”才是决定因素，这似乎与他对数字极其敏感有很大关系。

　　在采访这位身材高大的80后基金经理过程中，常被其不苟言笑的严谨态度所感染。北大数学系毕业的董理，一路从研究员到基金经理，将天蝎男的理性和数学的精髓融入到投资当中。以严谨、稳健为投资纪律，以长期收益为目标，以无比的热爱为动力，力争在投资的道路上行稳致远。

　　近日，新浪财经专访董理，就A股当前走势、中美贸易摩擦、当前宏观经济政策等，为投资者进行了解读。

　　谈A股：机遇与风险共存之年

　　A股尚不具备大牛市条件，但今年比去年乐观

　　今年以来，A股市场出现快速上涨，上证涨幅一度超过25%，创业板指涨幅超过了40%，对此，董理认为，股价由流动性、估值以及基本面共同决定，从各方面评判，A股目前尚不具备牛市基础，2019年大概率不会是一个真正意义上的牛市。

　　首先，流动性的释放并未达到牛市所必须的水平。他认为，2018年弱势下跌是流动性收缩与基本面下行的共振带来的结果，虽然今年流动性开始逆转，但也仅仅只是开始释放。即使简单的与2015年牛市相比，今年也相差甚远，因此从流动性来看今年出现大牛市的概率较小。

　　其次，宏观基本面尚未出现拐点。GDP增速的压力较大，基本面如果不配合，市场信心会受到影响。

　　但他认为，基本面带来的巨大扰动在与去年流动性共振下得到了充分释放，甚至是过分释放，这使得整体估值很低，即使经过了年初上涨，估值优势仍然存在，叠加流动性支撑，董理认为今年的股市会比去年乐观。

　　此外，董理认为，流动释放出来之后会与基本面形成共振，随着流动性被逐渐引导到实体经济，基本面也会受益，只要边际出现改善，就能有效提振市场信心，这也是今年环境要优于去年的原因之一。

　　今年市场波动会比较大，投资者可适当参与

　　在经历2月以来的持续上涨后，董理认为，今年市场的波动可能会比较大。

　　一方面，今年的机会基本上来自于流动性改善，估值会得到恢复，由于缺乏基本面配合，资金的进出速度和切换频率会比较快，在这种类似于“潮汐”的作用下，市场波动性将出现明显放大。

　　另一方面，目前的监管环境远宽松于去年。游资的活力被释放，在游资的推波助澜下，热点会快速切换，监管环境改善后，一部分以往游资参与意愿不强的大盘股等标的也出现了游资的炒作身影，并带动散户一起参与，这也会放大指数的波动性。

　　整体来看，董理认为今年大概率全年指数涨幅不会太大，但是中间结构会有激烈动荡。对投资者而言，可不急于跑步上车，在严守安全边际的前提下，在震荡中适当参与。

　　谈海外：中国资产更为便宜

　　贸易摩擦是全球化进入瓶颈期的必然结果

　　2018年中美以及各大经济体之间出现局部贸易纠纷，这也成为扰动股市的因素之一。董理认为，十几年前，全球化帮助了全球所有的经济体进入了一个共同成长阶段，形成了增长的良性循环。但走过了几十年之后，全球化现在进入了瓶颈期。   

　　当靠简单的货币刺激拉动需求进入停滞期的时候，供需矛盾就会产生，这是任何一个经济体，不管是一个大的国家也好，放到全球也好，小到一个企业，都无法避免的必然结果。当需求和供给不相匹配时，供给又过剩，就要杀价格。而价格战必然引起各方的利益纠纷，这正是发生贸易摩擦的原因所在。

　　在他看来，这背后是大国之间的博弈，中美乃至于全球主要经济体之间的贸易纠纷，在全球化进入瓶颈期后必然会长期存在。因此，他认为投资者应当理性看待，既没必要抱太乐观的期望，也没必要过于悲观。博弈意味着此消彼长，一定会有一个相对均衡的结果出现。

　　中美经济不一定同向变动，中国资产更便宜

　　董理认为，博弈意味着参与各方会是一个相对对立关系。因此美国经济和中国经济跟几年前、十几年前是不一样的，那时候中美之间景气度周期有一定程度的同向性，但现在美国的股市好A股不一定好。美国的经济好了，全世界货币往美国涌入，人民币就会弱，反而不利于国内资产的价格。

　　博弈带来的影响在政策上体现的尤为明显，美联储加息周期，美元走强，人民币承压，央行不敢通过宽松的货币政策释放流动性。这是悬在中国头上的一把利剑，因为流动性对国内经济至关重要，进出口占中国GDP的比例并不高，中国是个半封闭的内循环体系，自己有需求有供给，可是流动性跟老百姓息息相关。所以，如果美元太强，我们就不能去放流动性，否则利率往下走，更多的货币会往美元走，国内的压力会很大。

　　目前来看，美国的增长虽然尚可，但已经在走弱。这会增加谈判的砝码，同时使得中国的资产更有吸引力。这也是外资加大配置A股的原因所在。

　　谈监管：科创板是巨大的进步

　　相信市场的力量，科创板是一个巨大进步

　　监管一直是A股市场最受关注的话题之一，就目前的市场监管现状，董理认为单独把中美监管拉在一起作比较有失偏颇，美国市场毕竟经过了百年发展，更加成熟。事实上，中国市场的监管每年都有明显的进步，这是非常值得肯定的。

　　他认为当前监管的方向是希望相信市场的力量。以注册制为例，注册制本质上意味着投资者做了错误的决定就要自己承担责任，一定程度上有利于降低投机氛围，长期来看，反而对市场、对投资者有利。

　　此外，他认为财务上的东西应该加强监管。因为财务是投资者决策当中非常重要的参考因素，更涉及到市场的诚信建设。在这方面，监管应该向美国市场看齐，加大惩罚力度，营造更好的信披环境。

　　因此，站在监管的角度，董理认为科创板的出现是一个巨大进步。因为科创板的上市门槛更低也更灵活，且发行估值等各方面都没有约束，这就需要参与者自己去认真研究科创板上市公司的价值，真正做到为自己的钱袋子负责，符合“以市场”为核心的原则。

　　最后，董理认为，科创板占比并不大，不会影响A股流动性。反而如果科创板中出来一些比较优秀的公司，有可能会拉动主板等其它相关行业的一些公司的估值。但是他预计科创板刚开始会比较热，估值体系波动性也会较大。 

　　谈投资：性格与方法论需匹配

　　建立自己的方法论，以无比热爱去投入

　　从进入金融行业至今，董理已经走过了十几个年头，投资作为一个承受高压的活动，如何才能年复一年的坚持下来？他认为，有两点至关重要。

　　建立自己完整的投资方法论。方法论就好比是武器，行走投资的“江湖”，武器当然必须随身携带，且不可须臾离手。投资虽然有一定的艺术性，但是它需要一个根基，而方法论就是投资者的根基，就好像门派的武功一样。

　　在他看来，每个人的性格不同，决定了方法论其实一定是不同的。比如说你想学巴菲特搞价值投资，但性格就是很喜欢波动，那学价值投资是不合适的。所以，性格和方法论要对应，而寻找方法论的过程其实就是不断认清自己，然后再检验自己，再不断往上走的过程。

　　董理是一位在方法论上以自下而上选股为主的基金经理，他认为这种方法论的基金经理会有一个共性的问题，便是投资的能力边界要靠不断积累才能变宽。随着做投资的时间变长，他每年还会学习一些新的行业。他希望未来能是一个真正实现全行业覆盖的基金经理。

　　以无比的热爱去投入。董理认为，投资是一件极其折磨人的事情，日复一日在市场中承受着巨大压力，认知被不断地重塑，没有无比的热爱根本坚持不下去。

　　“你要非常非常喜欢投资，喜欢每天在一种煎熬中。”他认为，只有喜欢才能克服市场反馈给投资人的种种不快，这样才能把投资做好，而把投资做好就是对基金持有人最好的回报，否则一切口头的承诺都毫无意义。 

　　谈风控：行业均衡控波动

　　波动来自行业，配置体现均衡性

　　作为一个自下而上的基金经理，如何控制个股波动的风险？董理认为，通常而言，只要精选的个股不会出现黑天鹅，那么波动事实上主要来自于行业而非个股。因此，风控的首要在于行业均衡。

　　举例来说，近几年新能源车很火，整个板块涨了50%，里边可能最差的公司也能涨25%，最好的公司涨100%，又比如几年前的钢铁煤炭，行业不景气，可能有的跌了50%，有的跌了20%，但总归都是下跌的。一定程度上可以说只要行业不太集中，就能控制波动率不会太高。

　　在操作上，他的前十大重仓股票持有比例通常比较高，占50-60%，但会分散在四五个相关系数比较低的行业。整体来看，这种均衡体现在组合的各个方面，在持股独立性上也要体现出这种均衡性。

　　最后，他不忘强调安全边际的重要性。投资时尝试给每只股票做定价，算一算这只股票最便宜值多少钱，想清楚如果出现泡沫的话，市场不理性的时候能够给它多少钱，只有风险收益比有一定吸引力的时候，董理才会选择参与。

　　嘉宾介绍：

　　董理，理学博士，历任国信智能有限公司系统工程师，嘉实基金管理有限公司研究员、基金经理，华夏久盈资产管理有限公司投资经理。现任兴全轻资产投资混合型证券投资基金（LOF）基金经理、兴全社会责任混合型证券投资基金基金经理。

责任编辑：高君