国金证券：南北船筹划重组 新一轮军工资产整合启动

　　【国金晨讯】南北船筹划重组，新一轮军工资产整合有望启动；宽松易、退出难，美欧日央行前车之鉴；2019H医药政策大梳理

　　国金证券研究所

　　军工点评：南北船筹划战略性重组，新一轮军工资产整合有望启动

　　高端装备制造与新材料研究中心-机械军工王华君/赵玥炜

　　投资建议

　　我们维持行业“买入”评级。我们看好南北船整合及其外溢效应，新一轮军工资产整合有望开启。（1）重点关注南北船总装平台：中国船舶、中国重工；（2）密切关注其余军工资产平台：内蒙一机、四创电子、中直股份。

　　参考资料：我们4月深度报告：《船舶行业：战略性重组临近——行业研究框架、南北船整合探讨》。

　　事件

　　7月1日晚间，中国船舶、中国重工、中国海防、中船科技、中国动力、中船防务与久之洋同时公告，中船集团正与中船重工筹划战略性重组，有关方案尚未确定，方案亦需获得相关主管部门批准。我们认为，南北船筹划战略性重组，有望开启新一轮军工资产整合，核心资产有望加速证券化。

　　评论

　　南北船筹划战略性重组，若重组成功，军船业务将更好协同、民船业务有望形成合力

　　（1）借鉴南北车合并、美国军舰制造合并等案例，我们认为重组整合有利于我国船舶制造业优结构、补短板。

　　（2）相比韩国等造船强国，我国船舶制造业集中度仍有提升空间。根据中国船舶工业行业协会统计，南北船手持订单在中国船舶行业中占比近50%。2018年初，以手持订单修正总吨计算，韩国前三大船企（现代重工、大宇造船与三星重工）在韩国的市占率高达94%。相比韩国企业，中国船舶制造集中度仍有提升空间。

　　（3）南北船资产、业务部分重叠且各有侧重，重组整合有利于：1）中国船舶行业去产能，相当于船舶行业供给侧改革；2）南北船加大协同效应，避免部分不必要的竞争，有利于南北船降低成本；3）民船竞争强度下降，有助于提升南北船议价能力；（4）军船方面可能提升议价能力。

　　两船内部资产整合积极推进，造船厂整合与资产运作思路日渐明晰，核心资产承接先期条件具备

　　（1）南北船已理清旗下造船厂资产，北船集团将原有6大造船厂整合为大船、武船、渤船3家；南船集团也通过股权的重新划归，理清旗下4家造船厂（江南、沪东、黄埔文冲、外高桥）的业务分工。

　　（2）分别形成船舶总装、动力系统等资本运作平台，承接核心资产先期条件具备。南船集团于今年3月重新定位旗下上市平台，形三大专业资产整合平台，分别为中国船舶（船舶总装）、中船防务（船舶动力）、中船科技（高技术、多元化发展）；北船集团旗下三个专业化平台，中国重工（海洋装备总装）、中国动力（综合动力）、中国海防（海洋信息及船舶电子）整合已初显成效。

　　新一轮军工资产整合拉开帷幕，军工改革持续深化、军民融合加速推进将释放出更多红利

　　（1）此次南北船筹划战略性重组，是军工行业重组、资产证券化的重大战略举措之一，新一轮军工资产整合、证券化有望开启，将释放更多改革红利。

　　（2）进入“十三五”后期，军工改革不断取得突破性进展。此前，两核合并落地、兵器装备自动化研究所转制被批复、洪都航空等上市平台拟注入集团核心资产以及员工持股持续推进，包括兼并重组、科研院所改制、资产证券化及混改在内的四大改革路径渐行渐明。

　　（3）重点关注具有资产注入预期的优质平台：兵器集团坦克装甲车龙头内蒙一机，中电科旗下四创电子，中航工业旗下中直股份。

　　风险提示：南北船战略性重组方案及进展低于预期；民船复苏低于预期；军品新型号放量低预期；军工改革进程不达预期。

　　全球央行观察蓝皮书：难以退出的宽松——美欧日央行二十年货币政策回顾及其对中国的启示

　　总量研究中心-宏观经济边泉水/段小乐/邸鼎荣

　　报告要点

　　货币政策总览：危机后主要央行政策利率大幅下调，短端利率开始面临“零下限”约束，货币政策从常规向非常规扩展，央行资产负债表规模迅速扩张；未来资产负债表绝对规模难以收缩，只有以时间换空间的方式降低资产负债表相对规模（即相对名义GDP的规模）；

　　美联储：扩表后唯一成功启动货币政策正常化的央行。危机后，美国通过联邦政府加杠杆、联储扩表的政策组合成功实现经济复苏，2014年以时间换空间的方式实现了资产负债表相对规模的下降；2017年启动缩表后资产负债表绝对规模下降，但也将于今年9月停止缩表，资产负债表绝对规模难以收缩；

　　欧央行：经历二次衰退，2013年欧央行大幅缩表失败，资产负债表再度扩张，2018年末结束的QE预计也将再次重启；

　　日本央行：潜在经济增速放缓，2006年短暂退出宽松，但危机后货币宽松不断加码，资产负债表相对、绝对规模迅速扩张；

　　对我国货币政策的启示：随着外汇占款流入的放缓、准备金下调空间的收窄、以及非准备负债的自然扩张，央行需要主动扩表来增强货币政策主动性，以应对经济潜在增速下降阶段。

　　风险提示：摩擦加剧导致全球经济衰退，对全球需求造成负面冲击；劳动力持续短缺制约日本经济潜在增长率提升；英国无协议脱欧对欧元区内外部需求造成负面冲击；美联储如果再度转向加息，将导致资本流入美国，新兴市场将再度面临资本流出，可能诱发风险；货币政策短期过紧导致名义利率上升，叠加物价下行，实际利率上升制约经济增长；金融去杠杆叠加货币政策趋紧，令政策层面对经济增长的压力上升，导致阶段性经济增长失速。

　　2019H医药行业政策：一以贯之的思路，腾笼换鸟的加速

　　医药健康研究中心-许菲菲/李敬雷

　　简介

　　我们在2019年度策略中提出，在国务院机构改革从顶层设计上理顺了“三医”（医药、医保、医疗）的管理后（见下页） ，医药行业在“三医”不同角度确立新的行业规则，职责逐渐明晰：药监局掌控“上游”药品质量，卫健委把关“下游”落地执行，医保局通过战略购买推动结构优化。

　　自2016年开始每半年更新一次的医药政策大梳理，也随之改版，以“三医”对应部门为脉络，梳理、分析及展望政策。

　　其中，每个部门政策分三方面介绍：

　　全国工作会议 & 2019医改重点任务对应内容：“三医”部门于2019年初召开了各自的全国工作会议，回顾2018、展望2019。与2019年6月发布的《国务院办公厅关于印发深化医药卫生体制改革2019年重点工作任务的通知》（以下简称“2019年医改重点任务”）相比，各部门工作会议会针对本部门的工作有更详尽的阐释，我们将结合两者共同进行展示。

　　值得关注的已发布政策/进展：如一致性评价的进展，如医保个人账户，如卫健委的医共体建设，等等；

　　值得关注的将发布政策（To-do list）：如几经修改的《药品管理法》，如医保局的高值医用耗材采购，如卫健委的公立医院薪酬制度改革，等等。

　　风险提示：政策执行低于预期：药品审评审批、一致性评价、集中采购等政策都有执行落地的不确 定性。环保风险：在环保标准、飞行检查和海外审计增多的背景下，企业的环保存在环保问题。医保控费：虽然目前医保收支相抵，但是存在医保控费政策进一步加剧的风险。产品及服务质量风险，销售规范性风险，出口风险。市场波动及估值风险。研发失败风险。宏观系统性风险。价格下降、成本等风险。

　　储能行业点评：四部委联合印发储能发展行动计划，完善能源革命不可或缺一环

　　新能源与汽车研究中心-电新姚遥/张帅

　　投资建议

　　建议关注在储能领域有先发布局优势的设备和系统供应商：宁德时代、阳光电源、科陆电子、南都电源等，同时储能产业的发展成熟也将进一步打开风电、光伏的市场（渗透率）空间。

　　事件

　　7月1日，为落实《关于促进储能技术与产业发展的指导意见》（发改能源〔2017〕1701号），发改委、科技部、工信部、能源局综合司四部委联合印发了《贯彻落实<关于促进储能技术与产业发展的指导意见>2019-2020年行动计划》，并要求各级政府发改委、能源局、有关能源企业按照相关政策措施扎实开展工作。

　　点评

　　政策发布规格高，且明确每项措施的牵头单位，体现顶层政策制定者对储能重要性的认识和促其发展的决心。

　　储能产业，是我国的能源体系从高度依赖化石能源向清洁可再生能源过渡、并最终实现能源战略转型不可或缺的一环，也是能够打通许多能源领域瓶颈的核心要素。

　　过去几年中，由于商业模式不清晰、经济性较弱、缺乏政策法规依据、产业参与者分散等原因，我国储能行业的发展整体较慢，但随着近年来各类储能技术（尤其是电池储能）成本的快速下降、电力市场化进程的持续推进，我国储能行业发展的各项商业和技术环境已经大幅改善，在此时点，顶层政策的出台有望成为行业发展全面提速的发令枪。

　　本次《行动计划》不但发布主体规格高，更是难得一见的明确了每一项具体政策措施的牵头部门，以避免储能这一新兴事物在发展过程中遇到各部门之间互相推诿的“踢皮球”困境。

　　政策内容本身仍以“准备工作”为主，预计我国储能行业真正大规模发展阶段将在“十四五”期间。

　　从本次发布的《行动计划》具体内容来看，更多的仍然是指导性的“准备工作”为主，比如储能技术的研发和制造能力升级、行业政策/标准/电费机制的建立、试点/示范项目的推进建设等等。

　　我们预计今明两年将是我国储能产业进入真正快速发展阶段前最后的“蓄势”阶段，进入“十四五”时期后，政策环境、电力市场化程度、储能成本水平有望同时达到适合储能大规模应用的理想状态，届时储能行业才有望迎来真正的爆发式增长。

　　储能潜在应用场景遍布整个电力系统的电源侧、电网侧、用户侧，与集中式新能源发电的结合是中期商业模式相对最清晰、市场规模爆发力最大的细分领域。

　　简单来说，储能在传统电源侧（火电厂）的应用主要以提高机组运行稳定性为目的，在电网侧、和用户侧的应用则主要以提高输配电设备运行效率、降低电网投资和用户综合用电成本为目的，其设备全生命周期内的经济效益较难准确测算，造成业主投资积极性不足。

　　随着风电、光伏在我国逐步实现平价上网，发电量占比将逐年加速提高，其在我国未来电源结构中的主导地位越来越清晰，而在新能源电力大比例渗透的供电结构中，储能将成为必不可少的一环。一方面，储能将是降低风光电源出力波动、减少对电网冲击的最有效手段，同时，以合理比例配置储能的风电场、光伏电站，将能够具备一定程度的“可调度性”，使其对电网来说和火电厂一样“好用”，再结合持平甚至低于火电的发电成本，将有效提升电网大比例消纳新能源电力的积极性。

　　做一个简单测算：2018年我国用电量6.8万亿度，即使以较保守的3.5%用电量复合增速计算，5年后我国用电量也将突破8万亿度，假设风光发电量占比合计达到20%（2018年风电5.2%，光伏2.5%），而其中又有20%电量经过储能系统释放，则需要超过10亿KWh的储能设备容量（假设年均循环300次），市场容量近万亿元。

　　风险提示：后续具体配套政策落地进度慢于预期，储能成本下降速度慢于预期。

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　　6月经济数据预测：专项债支撑社融改善，PPI通缩压力显现

　　总量研究中心-宏观经济边泉水/段小乐/邸鼎荣/高翔

　　基本结论

　　一、需求：预计6月固定资产投资累计同比下滑至5.4%。基建投资方面，受政策影响以及地方政府专项债发行提速，基建投资增速继续回升。制造业投资方面，去年以来工业企业利润逐渐下滑，制造业投资仍处于下行通道中，不过下滑趋势正逐步放缓。房地产投资方面，去年下半年以来，100大中城市土地成交总价同比下滑，土地购置费增速将会下行，拖累房地产投资增速。综合来看，预计6月固定资产投资累计同比下滑。预计6月社会消费品零售总额当月同比下降至8.2%。5月受假期影响，社零增速超预期回升至8.6%，6月将逐渐恢复到正常水平。近期，原油价格下行，地产消费链条依然处于下行通道中。不过，汽车零售当月同比由负转正对消费形成一定支撑，预计社零增速回落但幅度不大。预计美元计价下6月进口当月同比上行至-2.0%，出口同比下行至-3.0%。进口来看，内需整体偏弱且 6月制造业PMI进口指数收缩区间内下行，体现进口有所走弱，但由于去年同期基数较低，预计进口当月同比较5月有所回升。出口来看，全球经济下滑影响下，出口增速跌幅扩大。

　　二、生产：预计6月工业增加值当月同比降至4.8%。季节性因素导致6月生产较5月环比上升，但由于去年基数较高，因此6月工业增加值当月同比下降。从高频数据来看，6大发电集团日均耗煤量当月同比跌幅收窄，全国高炉开工率月度均值当月同比跌幅扩大，生产整体依然偏弱。预计6月工业增加值当月同比下降。

　　三、金融：预计6月新增信贷16000亿元，新增社融23000亿，M2同比降至8.4%，社融存量同比回升至10.8%。1）从季节性因素来看，6月新增信贷较5月环比上升。预计6月信贷环比上升。2）6月地方政府专项债净融资无论环比还是同比均明显上升叠加季度末贷款核销增加，同时非标融资增速较为稳定，预计6月新增社融余额同比继续回升。3）6月信用创造较5月增加，但由于去年M2余额较高，预计6月M2同比小幅下滑。

　　四、价格：预计6月CPI当月同比上升至2.8%，PPI当月同比下滑至0.2%。1）CPI上看，食品方面，猪肉和鲜果价格均值上升，28种重点监测蔬菜价格均值下降。非食品方面，前期国际原油价格下降，交通工具用燃料价格下行，核心CPI同比增幅下行。综合来看，CPI环比为正，CPI当月同比保持高位，但预计不会升破3%。2）PPI上看，PMI中原材料和出厂价格指数下行，高频数据显示钢铁、水泥、煤炭、原油和有色价格均值下跌，预计PPI环比由正转负。考虑到基数抬升，6月PPI当月同比下滑较大。

　　风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险。

　　海外宏观周报：美国两大消费者信心指数的缺口收窄意味着什么？

　　总量研究中心-宏观经济边泉水/段小乐

　　基本结论

　　一、美国两大消费者信心指数的缺口意味着什么？

　　通常消费者信心通常有两个指标衡量： 消费者信心指数（CCI）和密歇根消费者情绪指数（MCSI）。这两项调查往往会随着时间的推移相互追踪，但在短期内变化幅度可能不同。

　　通过MCSI-CCI衡量的两大美国消费者信心指数的差值，最近开始从历史极值水平收窄。一方面，美国6月CCI从高点大幅回落；另一方面，6月MCSI回落幅度不高；两大信心指数同步走弱，但MCSI-CCI衡量的差值进一步收窄。

　　CCI对劳动力市变化的反应更为敏感，主要是由于从统计调查里面对于劳动力市场的更为关注。从统计口径来看，CCI的5个问题里面中有3个问题关注的是预期的变化（商业条件、工作机会和被调查者的家庭收入），另外两个问题集中在现有条件的水平（现有的商业条件和现有的工作可用性），不论是预期还是现有，均和就业市场有关。

　　MCSI-CCI衡量的两大美国消费者信心指数的差值从历史极值水平的收窄，或许意味着美国的失业率即将回升。当前来看，一方面，该差值接近从历史的下边沿；另一方面，该数值开始从历史的下边沿逐渐回升；这意味着未来美国失业率逐步上升的概率较高。

　　二、德国IFO商业景气指数继续下滑、美国新屋销售低于预期

　　德国6月IFO商业景气指数进一步下跌：制造业和服务业的商业环境都在恶化。

　　美国5月新屋销售远低于预期：新屋销售在西部和东北部地区均下跌。

　　三、本周重点关注欧央行货币政策、全球制造业PMI和美国劳动力市场等数据

　　财经事件：欧央行6月货币政策纪要。

　　财经数据：本周重点关注7月1日公布的全球制造业PMI（料下滑），7月3日晚间的美国6月ADP就业人数（料上升）和美国5月耐用品订单同比增幅（料回落），7月5日晚间的美国6月季调后非农就业人口变动（料上升）。

　　风险提示：美联储货币收紧时间过长，导致经济向下压力的累积。美国经济数据显著低于预期，美联储货币宽松力度不足。新兴市场动荡拖累欧元区经济进一步走弱。

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　　药品周报：建立医保“通用语言”精耕细作，临床CRO领域持续高增长继续看好

　　医药健康研究中心-许菲菲/王班/王麟

　　投资建议

　　近期，医保局建立医保“通用语言”，加快形成全国统一的医疗保障标准化体系，对于医保药品及器械支出结构调整以及支付方式改革（DRGs）等具有较为重要的意义。另外，临床CRO行业持续高增速，行业景气度依旧，继续看好。

　　本周推荐公司名单：泰格医药、药明康德、恒瑞医药、华兰生物、科伦药业等。

　　行业观点

　　政策：医保局建立“标准化体系”，精耕细作提高效率。

　　医保局近日发布《医疗保障标准化工作指导意见》，根据《国务院关于印发深化标准化工作改革方案的通知》和《国家标准化体系建设发展规划（2016-2020年）》等文件要求，加快形成全国统一的医疗保障标准化体系。

　　正如秦朝书同文、车同轨、统一货币与度量衡，建立全国统一的医疗保障基础共性标准，有助于形成全国医疗保障系统的“通用语言”，进一步有助于医保精细化管理。

　　时间进度：2019年6月30日（含）以前经国家药品监督管理部门批准上市的药品和各级药品监督管理部门注册、备案的单独收费医用耗材，应于2019年9月30日前完成相关产品信息维护工作

　　创新：临床CRO持续高增长，行业景气度依旧，建议重点关注泰格医药。

　　中短期来看，我们认为整个研发外包行业中临床CRO细分领域的增速最快，发展确定性最强，可跟踪的行业指标最多。根据国金医药大数据中心的独家数据拆分分析，目前海外药企在中国开展临床试验的计划入组病人数量并没有显著增加，中国临床试验快速发展的核心动力来自内资医药公司和中国Biotech企业，这部分内资临床CRO的爆发需求。

　　未来2-3年将集中迎来国内企业研发外包需求潮：当临床二期项目进入三期以后，计划入组病人会有5-10倍的增长，带来巨大的临床CRO（创新药大临床）、数据统计、CDMO（临床研究用样本）需求。目前国内新药研发早期项目较多，考虑到临床研究的平均开展周期，我们认为未来2-3年国内研发外包需求将集中爆发。

　　近期科创板允许研发投入大但尚未盈利的企业上市，该政策有利于医药创新相关企业上市，并且减持规则更加灵活。对于医药研发外包服务行业，主要在两方面受益：①收入的增加；②投资收益的增加。

　　风险提示：医保政策存在不确定性；新药研发失败风险；外汇波动风险和不确定性；监管风险；核心人员流失风险；解禁风险；投资收益不确定性。

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责任编辑：常福强