吉利当前并无爆仓风险 中国投资者能从这件事学到啥?

　　中国投资者能从吉利重仓戴姆勒遭遇暴跌里学到什么？

　　原创： 韩冬

　　微信公号：阿尔法工场

　　作者为阿尔法工场特邀研究员

　　刚刚过去的这个周末，一则“吉利高位接盘戴姆勒要爆仓？”的消息甚嚣尘上。同时有外媒称，吉利将减持手中的半数戴姆勒股份。

　　1月13日，吉利控股对外发布声明，确认收购戴姆勒股份时使用“领子期权”，同时反驳，“所谓吉利高位接盘戴姆勒将要爆仓的报道是无中生有，相关分析文章存在常识性错误。”

　　这起焦点事件中有一个关键词值得我们注意：领子期权。这不是一个离我们很遥远的词语，前几天中石化被这个词刷屏，现在我们又在此番“吉利戴姆勒事件”中看到了这个关键词。

　　金融市场里的瓜总是吃不完的，人们的神经总是容易被这样的词语触动，因为对不懂的东西人们才会充满好奇和恐惧。

　　“吉利戴姆勒事件”的真实逻辑究竟是怎样，吉利是否存乎高位接盘爆仓风险，作为国内投资者我们应从中领会到什么？

　　01  吉利当前并无爆仓风险

　　金融衍生工具，听到这个词就觉得它和极高的风险密不可分，如影随行。

　　尤其是期权，是国际市场常用的金融衍生工具。在很多年以前，我们或许觉得这个词离我们很遥远。2015年之后，中国市场有了期权，随后越来越多的期权品种在中国资本市场上市，人们从陌生到熟悉，越来越多的人了解期权的功能和作用，参与到期权的交易当中。

　　需要明确指出的是，期权只是工具，用来解决投资当中的需求和问题，它只提供解决方案，并不是那些非专业媒体口中的“妖魔”。

　　对此，我们将从建仓开始，透视吉利买入戴姆勒至今是否存乎爆仓风险。

　　2018年2月25日，吉利控股宣布，已通过旗下子公司收购戴姆勒9.69%具有表决权的股份，此次收购完成后，吉利集团将成为戴姆勒最大的股东，并承诺长期持有其股权。

　　吉利控股常务副总裁、CFO（首席财务官）李东辉彼时表示，此次收购是通过李书福持股的吉利集团有限公司设在境外的子公司进行相应的收购，从股权的价值来说，价值大约是90亿美元。 

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　　上图，是吉利收购戴姆勒之后的股价走势，我们来分析一下这其中到底有什么样的变化。

　　首先股价的高点是84.95美元不是传言中的87美元。计算极限波动，从最高点至最低点下跌幅度为40.4%——这意味着，如果是长期持有，那么这个吉利面临的最大跌幅是40%。

　　这看上去是个非常巨大的跌幅。但里面有两个问题：

　　第一持有这样的股权比例不是一天就能拿到的，会有长期的收购、买入的过程，其成本绝不会是最高价。 

　　如下图，时间往前回溯一年，戴姆勒的价格维持在70-80之间的区域，这样的区域完成收购和买入，其成本可能在75附近，而不是最高位的价格。

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　　我们在看最近的价格波动，如下图，价格区域维持在55附近。

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　　股价从75区域跌倒55区域，这样的下跌幅度只有26.67%。

　　关于领子期权策略在这笔交易中发挥的作用，我们以50ETF期权收益曲线组合为参照，进行解析。

　　单一的持有股票是简单的收益曲线，如下图：

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　　加入期权组合，构成简单的领子期权收益曲线就会变成下图： 

　　（点击可看大图）

　　重点是红圈部分，当价格继续下跌，亏损并不会继续扩大，跌破了临界点，无论跌多少，亏损都有限。

　　所以，即使吉利公司只用简单的领子期权组合，这样的下跌，不仅不会让吉利的亏损不断扩大，这样的组合还会增加长期持有股票的收益。

　　更何况，吉利采用的是更复杂更灵活的期权组合——注意一个来自吉利官方的措辞，其使用的是：长期持有股票过程中的，低风险、中等收益的期权组合。

　　（在文章的第三部分，我会结合吉利的这个案例，给大家分享一种简单的长期持有股票的期权组合策略：持有股票同时增强收益的一种解决方案。）

　　关于吉利的信息，有两个部分，一个是减持，一个是爆仓。

　　以上，便不难理解，吉利官方回应关于减持和爆仓的信息时称：媒体文章中关于公司因“领子期权”交易而导致巨亏的报道，对于“领子期权”金融工具的阐述存在常识性错误。

　　一言以敝：事实上，吉利收购戴姆勒过程中使用的期权策略是一种低风险、中等收益的期权组合策略，能够帮助长期看好并持有股票的战略投资者，有效控制无限下行风险。

　　该策略能在市场系统性风险下减小现货持仓的回撤，相比杠杆收购要更为安全。

　　瓜不能白吃，学到知识最重要。那我们就借由吉利的这个案例，在以下两个章节来阐释两个问题：一是爆仓，另一个是赚钱。

　　02 期权工具和爆仓

　　关于领子期权，我曾在上一篇分析中石化的文章（中石化的“魔鬼交易”）中和大家分享了它的特点和实际应用，正确的期权策略操作，不会有爆仓的风险。

　　那我们就看关于爆仓的描述，卖出看跌期权。

　　上一次我们对中石化风险评估的描述也说到了这个期权操作，卖出看跌期权能否爆仓呢？对于资金量小的投资者来说，爆仓的可能性是存在，但对于资金量比较大的投资者来说是否爆仓要看投资品种。

　　从市场主体上来说，期货的期权和股票的期权是两种完全不同的逻辑。

　　期货期权对应商品，商品对应的生产，其标的可以不断的创造，比如原油可以从油井当中不断采集。

　　但股票完全不同，股票不是原油，不可以从矿里不断生产。股票受发行股票的数量和市场的流动性的限制，在期权交易的操作当中和商品期货的期权有完全不同的环境和结果。

　　股票是不能被无限生产的，市场当中流通的股票在一个时间段内是恒定的。所以在股票期权的交易当中，卖出看跌期权，并不一定意味着无限的风险，通常它也被用来作为买入股票的工具。巴菲特，也经常用这种方式作为买入股票、降低成本的一种选择。

　　卖出看跌期权就是作为期权的义务方，背后要履行的义务是市场无论价格跌到多少，我承诺以这个价格买入你卖出的股票。但行权的规则是你得先买入这支股票，并以这个价格卖给我。

　　若你手中没有股票或持有股票的数量比较少，那么要我行权，你就要再去市场上买到那些股票再卖给我。在市场中流通的股票数量恒定的前提下。当一些人为了行权去买入股票卖给我时，买入的这个动作，本身就推升了股价。

　　通过这个推理，你会发现股票期权和商品期货期权是完全不同的底层逻辑和风险。

　　再有钱的公司在原油上都不可能和全球石油国的油井做对抗。但当我们把资金集中在某一家上市公司那些固定数量流通的股票上时，底层的风险和逻辑完全变了。

　　一个期权上的小建议：

　　如果我们长期看好一只个股，并选择长期持有。那么在他下跌的过程当中，我们也可以选择卖出虚值的看跌期权。在市场未跌到行权价时，既不占用资金成本，又能获得额外时间价值的收益，降低我们买入个股的成本。

　　对于上市公司的控股第一大股东卖出看跌期权爆仓这样的消息，我不会认同。

　　03 跑赢市场的赚钱

　　说完期权商品和股票的底层逻辑，我们回来说说赚钱这件事情。

　　还是说回领子期权，我们以50etf期权组合为例：

　　（点击可看大图）

　　如图，标准的领子期权上涨和下跌的收益曲线都是有边界的，如果长期看好个股，这样的仓位并不能在大幅上涨的趋势当中，保持利润的连续性。

　　有一种追求长期相对收益对冲基金的常用做法：

　　假定我们要买入一定的数量某只股票并长期持有，我们可以不把资金全部买入这支股票，买入一部分股票，卖出一定数量高位虚值的看涨期权对应现在所持有的仓位，同时卖出一定数量虚值，看跌期权，对应需要加仓购买股票的数量。

　　若市场长期横盘，持有的股票市值不变，不断增加的是卖出看涨期权和卖出看跌期权带来的时间价值的收益。

　　若股价上涨，卖出看涨期权的部分被行权手中将重新持有现金，重复最开始的操作。

　　若股价下跌，卖出看跌期权的部分被行权，相当于以更低的价格，增持了所计划购买的股票，持仓股票数量变多，可以选择卖出更多的虚值看涨期权，增加利润，赚取时间价值。

　　若股价上涨，卖出的看涨期权部分被行权，手中重新持有新的现金，重复最开始的操作。

　　在一个长期持有并看好的持股过程当中，以上的几个操作策略被不断的循环重复，就实现了稳定增长的相对价值收益。

　　期权的组合策略极其灵活、丰富多样。对于吉利来说其期权工具组合可能更加丰富和复杂。

　　但从来只有一点：期权只是工具，解决人的需求和问题；亏损，只来自人性的贪婪和欲望。

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责任编辑：高艳云