赵庆明 谢亚轩:人民币汇率向何处去

热点栏目 自选股 数据中心 行情中心 资金流向 模拟交易

客户端

　　来源：中国外汇

　　2019年以来，全球经济面临诸多变数，主要国际经济组织纷纷下调对全球增长预期。对美国经济何时可能陷入衰退则是另一热议话题，市场对美联储降息的预期逐渐上升。尽管中国经济有韧性，但外有中美贸易摩擦的冲击，内有结构转型之挑战，给逆周期调控带来了一定压力。受经济局势变幻的影响，国际主要货币的走势也处于纷扰之中。饶有趣味的是，人们对人民币兑美元的汇率尤为关注，“7”这个整数关口被赋予了某种符号意义。人民币汇率将何去何从？

　　主持人

　　钟  伟

　　《中国外汇》副主编

　　嘉  宾

　　赵庆明  

　　中国金融期货交易所研究院首席经济学家

　　谢亚轩  

　　招商证券首席宏观分析师

　　钟伟：欢迎两位参与本期的“圆桌”讨论。第二季度以来，人们开始担忧美国经济的衰退风险，其中既有特朗普政府不断升级中美贸易摩擦的影响，也有美国企业呈盈利见顶甚至滑坡的颓势，此外美股走势也令人忧虑。而中长期美债和短期美债收益率的倒挂，更加重了人们的忧虑。面对不明朗的前景，美联储暗示了降息的可能性。两位预估，美国经济自身的变化，将使美元指数接下来可能呈现怎样的走势？

　　谢亚轩：美国经济正处于二战之后最长的复苏期之中，但其势头可能面临以下三个“逆风”因素：一是特朗普减税政策刺激效果的衰减；二是过去一个时期强势美元通过贸易等渠道对美国经济产生的收缩作用；三是特朗普政府对包括中国在内多个国家发动贸易战带来的负面影响，这个影响不仅仅体现在贸易额的下降方面，还包括对于消费者和投资者信心的打击，以及给金融市场带来的动荡上。有鉴于此，我倾向于认为美元指数已处于“强弩之末”的态势，未来有可能将确认结束本轮始于2011年8月以来长达近8年的强势。近期，美元指数快速下降的走势和美国国债期货市场日益显现的美联储降息预期，进一步强化了以上可能性。

　　赵庆明：对于下半年年美元指数走势我也持悲观看法。去年二季度以来，美元指数持续走强，主要得益于美国经济基本面良好，而欧洲、日本等经济形势弱于预期。今年一季度美国GDP增速（环比折年率）达到3.2%，大幅好于预期；而反观欧元区经济，今年一季度同比仅增长了1.0%，大幅逊于前值和预期。此外，在政策层面，欧洲今年上半年面临欧洲议会大选、英国“脱欧”等，都不利于欧元汇率。不过，今年以来，由于特朗普减税效应衰减以及特朗普再次在全球范围内升温贸易摩擦，美国经济增速放缓似成定局。最近几个月，美国部分宏观数据出现走弱迹象。据美国亚特兰大联储5月底的预测，美国二季度经济增速将大幅放缓至1.2%。6月18—19日，美联储本年度第四次议息会议透露出来的降息信号，也加大了市场对于美国经济下行的担忧。因此，我们看到此次议息会后，美元指数从此前98以上迅速回落到96之下。由于这是基于美国经济基本面的走弱，美元指数大概率会继续下行。

　　钟伟：2019年首季，中国经济开局不错，外资外贸也表现平稳。从国际收支看，我国经常账户的盈余呈长期收敛之势，一些国际组织则展望全球FDI有望扭转过去三年的下滑态势，呈温和上升，而中国新一轮的对外开放政策对吸引外资的魅力不减。从金融调控看，中美货币利差略有扩大，人民币实际有效汇率大致稳定。财税扩张政策成效显现。但接下来的经济运行仍因内外部挑战而有下行风险。两位看来，中国经济的韧性，以及逆周期政策的发力，将使得人民币汇率面对相对有利还是棘手的环境？

　　谢亚轩：下半年中国经济基本面最大的不确定性在于外需冲击的强度和持续的时间，这取决于中美贸易谈判的进程和结果。中国采取了包括减税减费、允许地方政府专项债作为符合条件的重大项目资本金等一系列的宏观政策，以调动内需的积极性，从而缓解了外需下降的冲击。外需冲击及其产生的心理层面的影响，为人民币汇率带来了不确定性；同时，国内以稳定就业为导向和供给侧结构性改革为主基调的应对政策的实施，有望为人民币汇率的基本稳定带来支撑作用。

　　赵庆明：从中长期角度看，影响汇率最主要的因素是基本面，尤其是与大国之间基本面的相对变化。过去几年，我国经济整体上呈现增速逐步放缓的走势，与此相对应，人民币兑美元汇率整体上也处于弱势为主的状态。2011年以来，在大国经济体中，我国经济增速仍然是最高的，而且得益于我国人口多，在我国人均收入已经达到中等发达国家收入水平的情况下，消费全面升级，市场规模和潜力巨大，经济发展的规模优势明显，经济韧性会更好。

　　因此，根据萨缪尔森-巴拉萨效应，我国人民币实际有效汇率不仅不会下跌，而且仍有望保持升势。在我国外汇市场仍不够成熟完善的情况下，对汇率实施适度的逆周期调节，有利于增加市场理性，防止汇率出现超调。

　　钟伟：潘功胜局长表示，我们有能力、有信心也有决心，维持人民币在合理均衡水平基础之上的基本稳定。但市场仍高度关注人民币兑美元的名义汇率，尤其是7∶1的整数关口逐渐具有了符号性意义。保7和不强求保7的两派各有其不同见解。一些评论指出，当下，中国面临的内外部不确定性因素较多，“六稳”政策包含有稳金融；在外有中美贸易摩擦和美元波动，内部金融供给侧改革进入深水区的情况下，人民币汇率宜稳不宜动。两位如何看待“保7说”的判断，及其对汇率波动的忧虑？

　　谢亚轩：我想明确一点：人民币汇率“不强求保7”并不等于汇率不稳，更不等于金融不稳。社会舆论比较关注的是人民币兑美元的汇率，但是对于宏观经济更为有意义的是人民币兑一篮子货币的有效汇率。还要区分的是市场力量和政策意图。就算破7，更多是贸易谈判冲击、美元强势和外汇供求变化等市场因素的作用，并不意味着决策层的政策导向是刻意推动人民币汇率下跌，或者人民币汇率保持稳定就不重要了。至少从近期央行多次在离岸市场发行央票等措施来看，央行的操作目标仍然从逆周期宏观审慎的角度维护人民币有效汇率的基本稳定。

　　赵庆明：过去几年，我一直反对放任人民币贬值，不应该轻易让汇率破7。对此，我想从两个层面阐述我的理由：第一层面是从市场心理层面看，汇率上的重要点位或整数关口不是简单的数学问题。当数字与金融结合，与投资者的心理结合，就发生了奇妙的“化学反应”，整数关口不再是没有任何意义，而是意义重大。“关口”本是军事用语。在军事上，“关口”是得还是失，对敌我双方的意义显然是极为不同的。金融市场上，也有类似意义。

　　第二层面是从市场实际表现来看，过去几年，人民币汇率下行时，我国往往会出现资本流出压力加大和股市下跌的情况。“8·11”汇改当月，根据货币当局的资产负债表，资本流出超过2000亿美元。在新兴市场和发展中国家，极容易出现“汇股双杀”的跨市场风险传染。2015年8月份以来，我国人民币汇率与股指之间就一直存在明显的“共振”特性。事实证明，人民币汇率过度波动，不仅容易强化市场的单边预期，资本流出压力加大，而且股票市场等相关金融市场也会面临压力。

　　钟伟：一些评论指出，汇率是货币的价格信号，主要应由市场决定。历史经验说明，一国的本币汇率取决于该国的经济增长、通货膨胀和资本回报等长期因素。勉强维持名义汇率稳定可能失大于得。同时，本币汇率也受到国际收支和储备变动、外汇供求和市场预期等短期因素的影响。因此，不强调“保7”，主张汇率机制具有足够弹性者也阵容强大。两位如何看待此类主张及其政策收益和成本？

　　谢亚轩：我认为，提升人民币汇率的弹性可带来以下五个方面的积极影响：一是汇率弹性提升有助于分化单边的汇率下跌预期；二是汇率的灵活调整有助于缓解国际资本外流的压力，国际经验表明，浮动汇率较之盯住汇率更能够抑制国际资本的外流；三是人民币汇率的灵活调整有助于反向溢出效应的发挥，人民币在美元有效汇率中的占比接近22%，只有人民币的弹性提升，才能更充分地带动强美元对美国经济产生的收缩效应；四是人民币汇率弹性的提升有助于加强国际间货币政策的协调；五是人民币汇率弹性提升有助于改善中国货币政策的有效性。

　　赵庆明：经过20多年的建设和发展，我国外汇市场取得了长足的发展；但与发达国家成熟的外汇市场相比，仍然难于形成一个有弹性、具有自动调节功能的汇率机制。即使发达国家，也并非完全放任汇率不管，也会适时、适度地干预外汇市场，防止汇率“超调”，纠正市场失灵的一面。日本就是一个典型的案例。对于仍然“实行有管理的浮动汇率制度”、外汇市场仍然不够成熟完善的我国来说，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，是货币当局不可推卸的责任和义务，是体现有管理浮动汇率制度的应有之义。

　　维持人民币汇率基本稳定，并不一定会大幅牺牲外汇储备，相反，汇率稳定时，外汇储备才会稳。稳定汇率的工具和手段很多，不一定完全依靠央行在外汇市场上通过吞吐外汇储备来实现，例如中间价定价中引入逆周期因子、远期外汇交易保证金、窗口指导等，实践中都是有效和管用的工具。整体上看，在当前汇率自动调节机制无法充分发挥的情况下，维持人民币汇率的基本稳定才符合我国利益的最大化。

　　钟伟：国际局势动荡不定，主要货币潮起潮落，要做精准的市场预期十分困难。但借此仍想请教一下两位，年内主要货币的可能走势如何？可能的黑天鹅何在？中国在人民币汇率管理领域该如何进一步优化完善？

　　谢亚轩：美元已属“强弩之末”，将结束始于2011年以来的这一轮强势；尽管受到诸多结构性因素的拖累，欧元区的经济基本面将呈缓慢复苏的趋势，为其货币汇率由弱转强提供支撑；日本经济受到人口下降和消费税提升的负面影响将出现数个季度走弱，此后将逐步回升到潜在增速水平，中长期看是先弱后强。如果一定要谈汇率领域的黑天鹅，我想有可能的是，联储降息的进程可能较为迟缓，美元维持强势的时间和幅度都会超出市场预期，那么包括人民币在内的多个货币汇率都将承受更大的压力。

　　从完善汇率管理的角度看，一是要坚持与市场的密切沟通，让市场主体充分接纳和认识汇率变动的不确定性；二是要鼓励银行积极开发多样化的汇率对冲工具产品，鼓励企业积极使用这些产品来规避汇率风险。这其中，私人部门对汇率风险的理解和管理尤为重要。

　　赵庆明：我个人认为，下半年美元指数走弱是大概率事件。可能的黑天鹅，将主要来自政策层面。一是特朗普的不确定性已经是当前全球经济金融的最大不确定性和最大风险，无法确定将会从白宫飞出哪只“黑天鹅”。二是欧洲方面及英国“脱欧”。欧洲中央银行由谁出任新一任行长以及未来货币政策走向，也带有很大的不确定性。三是英国“脱欧”如何演变，也可能成为“黑天鹅”。

　　在人民币汇率管理领域，我个人认为，最重要的应该是侧重加强外汇市场建设。没有一个有一定深度和广度、成熟完善的外汇市场，汇率就不可能具有自动调节机制。坚持严格的外汇交易的实需原则，外汇市场必然是“浅”的。放松实需交易原则，逐步增加个人和企业使用外汇期货、外汇期权等工具的自由度，是外汇市场进一步发展的方向。

　　钟伟：谢谢赵首席和谢首席的精彩阐述。两位都指出美国经济复苏似乎在弱化，美元指数走弱也是大概率。两位都对中国经济的韧性有信心，不过赵首席更倾向于是保七，并指出汇率整数关口具有心理意义，汇率不稳易催生资本流动异常和汇股共振，同时稳汇率和稳储备也并不矛盾。谢首席更多强调不应仅纠结于人民币兑美元的名义汇率，而应多管齐下提升汇率弹性。两位提示了下半年的市场黑天鹅，并给出了如何完善汇率形成机制的政策建议。谢谢二位的精彩分享。

免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有，转载请联系原作者并获许可。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。

责任编辑：郭建