市场分析：美国通胀与经济现实新特征突出|通胀_新浪财经

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　　作者：中国外汇投资研究院特约金融分析师潘丽莉

　　2021年全球经济的特征之一是通货膨胀持续上升，2月10日最新数据显示，未经季调的美国2022年1月CPI同比上涨7.5%，创1982年2月以来的新高，已为美国CPI连续第二个月突破7%。之前美联储曾经在2020年8月宣称，未来采用形式灵活的“平均通胀目标制”，并希望通胀在一段时间内“平均”增长2%，尤其允许通胀率“适度”高于2%。下面通过回顾美国2021年度经济情况反思通胀目标制的实际效果：

　　通胀水平实际效果不佳——美国经济增速前高后低，通胀压力大幅攀升

　　2021年上半年，伴随疫苗接种范围的逐步扩大，疫情趋缓带动经济活动进一步恢复。同时，拜登上任后公布了“美国援助计划”“美国就业计划”和“美国家庭计划”等庞大的财政刺激方案，居民购买力大增，促进需求强劲反弹，第一、二季度GDP环比折年率分别达到6.3%和6.7%。进入三季度，新冠变异病毒肆虐，一些劳动者因为“钱发太多”而选择提前退休或不出来工作，劳动力短缺和商品供不应求导致供应链出现严重瓶颈，商品价格涨幅扩大，消费持续反弹的势头受到抑制，当季GDP增速大幅降至2.3%。在此背景下，美国国内对通胀的预期不断攀升，实际的CPI增速也在不断攀升，形成惯性通胀。

图1 美国通胀情况数据来源：美国劳工部

　　通胀原因分析及对通胀目标制的反思

　　当前全球通货膨胀的原因分析如下：一是经济刺激政策扩大了全球总需求，最终形成需求推动的通货膨胀。二是供应链梗阻导致全球出现短缺经济现象，最突出的是劳动力短缺、供应链瓶颈、以及绿色转型带来的供给约束。三是工资上涨导致成本推动型通货膨胀。四是极端天气变化导致食品和原材料价格上涨。五是货币超发。为应对突如其来的疫情，以美联储为代表的发达经济体加大了量化宽松货币政策的力度，导致货币供给剧增推动物价上涨。以资产价格为例，货币供给增加推高资产价格，以美国为代表的股市不断上涨，财富效应增加导致需求拉动的物价上涨。同时，长期量宽政策也加剧了房地产价格的上涨，房地产是产业链条最长的行业，房价上涨必然导致这一链条上所有产品价格的上涨。

　　分析上述的原因，不难发现，货币超发是此次通胀的原因之一，但不是唯一原因。每一次高通胀必然是货币超发的结果，但并非每一次货币超发都必然导致高通胀。通胀目标制是政策当局根据预测结果和目标通胀率之间的差距来决定货币政策的调整和操作，美联储虽然大放水，但商业银行信贷扩张乏力，M2增速并不高。因此，不能说明货币超发不符合通胀目标制，在全球疫情防控的特殊时期，经济处于低迷期，超发的货币并没有通过改善供求关系推动经济增长而引发通胀，导致通胀的主要原因是财政补贴而非货币超发。

　　未来风险变数较大，好坏影响参半

　　当前市场对美国2022的货币政策的分歧不在于是否加息，而是将要加息几次。在强刺激的货币政策转向上，警惕转向的时机选择：若在不能确保经济软着陆的情况下，可能被迫采取过度的“追赶性”紧缩政策将会加大风险。

　　一是工资物价螺旋上涨。2021年以来通胀压力向上游快速延伸，PPI涨幅开始超过CPI，而且二者差距进一步扩大，11月份美国PPI涨幅达到9.6%，CPI涨幅为6.8%。在物价上涨的同时，美国劳动力工资也在加速上涨。随着疫情后劳动力需求的进一步恢复，通胀也将由需求拉动型向成本推动型转变。20世纪70年代石油危机引发的工资—物价螺旋上升导致西方国家通胀率持续居高不下，当前美国物价和工资陷入螺旋上涨也将加强通胀的自我强化机制，加大美联储控制通胀的难度，美联储为打破该螺旋而采用的加息紧缩政策的正确性仍然难以确定。

　　二是货币政策退出效应显现。在美元流动性阀门逐步拧紧的情况下，美国经济运行面临的金融风险也将随之增加，金融市场回调概率将上升，居民和企业部门偿还债务的压力将加大，进而可能引发金融动荡和大规模债务违约风险。随着风险资产价格持续上涨，一旦经济形势恶化，资产更容易出现崩盘风险。根据历史经验，美联储从未实现过“软着陆”，每次紧缩周期均以危机结尾；虽然表面上本次紧缩预期幅度与2014年和2018年的相类似，但不同的是当时全球经济处于总体增长的大环境，且美国的通货膨胀处于可控范围内。对于如今的美国内部环境，在疫情、失控的通货膨胀、高负债等因素的共同作用下，风险资产定价在紧缩政策下将面临更多不确定性。

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