联合资信：新冠肺炎疫情对房地产市场影响研究

　　文：联合资信 艾仁智　联合评级工商二部 冯磊 

　　此次疫情，影响范围广，预计持续时间较长，对中国经济影响不容忽视。对房地产行业而言，1月26日中国地产业协会向会员单位及全行业发出号召，暂停售楼处销售活动，待疫情过后再行恢复。这无疑给地产行业因疫情迎来了休眠期，短期内流动性匮乏压力增大。与此同时，2020年地产行业仍处于债务集中兑付期，地产企业的韧性到底有多强，这是市场当下很关注的一个问题。

　　去年以来，房地产市场在供给大量增加的情况下，销售量却未有明显增长，去化压力较大。房地产市场面临与2003年SARS疫情时完全不同的发展趋势，以当年SARS疫情对房地产市场的影响来判断本次疫情的影响意义不大

　　对于房地产行业这种资金高度密集型行业而言，资金一向是重中之重。2019年初调控政策在需求端的调控主要采取一城一策，地方政府的自主权较大，地方政府无论从基金收入还是经济增长层面，都对地产有放松倾向，这直接导致了2019年春季出现了小阳春行情。之后，中央层面的房地产调控政策进一步收紧，且此次收紧主要针对融资端。尤其是4月以后，中央坚持房地产调控政策的总基调不变，对房地产企业各主要融资渠道都进行了管控。主要措施包括：第一，房地产信托资金受限；第二，加强对银行理财、委托贷款、开发贷款、海外债等渠道流入房地产的资金管理；第三，加强对存在高杠杆经营的大型房企的融资行为的监管和风险提示，合理管控企业有息负债规模和资产负债率；第四，严禁消费贷款违规用于购房。同时，交易所和银行间协会也延长了房地产企业债券的审核时间。因此，从融资端大大压缩了企业融资性资金来源。而销售回款和融资渠道就成为影响房地产企业资金的最重要因素。为应对融资端的调控，房地产企业普遍加大了销售回款力度，以平衡现金流。但从实际来看，房地产市场销售端明显乏力，2019年百强房企销售增长率仅为6%左右，考虑到房地产市场集中度较快提升的特征，整体房地产市场增长率应该已经接近甚至实现负增长。从2019年销售表现来看，2019年1-11月商品房成交面积累计14.89万亿平方米，同比增长0.20%，结束了2019年以来的负增长；2019年1-11月商品房销售额累计13.90万亿元，同比增长7.30%：住宅类商品房销售额累计12.17万亿元，同比增长10.70%，说明住宅类商品房的销售状况优于整体情况，商办类不及预期。

　　而从单盘产出数据来看，2019年主要房地产企业单盘产出大幅下降，据易居企业集团数据，我国主要房地产企业平均单盘产能从2018年的8.78亿元降到2019年5.9亿元，表明2019年的增长是在大幅提高推盘量的基础上实现的，这会对未来带来两方面的影响：一是大量的推盘和促销透支了部分需求；二是使得房地产企业未来的可供货下降，部分房地产企业面临补库存需求。结合居民杠杆、经济增长速度等数据来看，市场需求已经明显不足，市场面临较大的压力。同时，2019年整体融资环境恶劣，下半年销售情况不乐观，部分房企都消耗了较多的现金储备，流动性压力更加凸显。因此，目前房地产市场整体处于往下趋行的态势，与2003年SARS疫情时中国刚加入WTO，无论是整体经济、居民购买能力等方面来看，房地产市场与当初高速发展的外部环境差异极大，以以前的经验来判断本次疫情的影响意义不大。

　　预计2020年相关地产政策有所松动，但本次疫情对于房地产企业的小阳春行情预期形成较大影响，短期内销售大幅下降已成定局；且短期内开工和建设难以大范围开展，将影响到下半年的可售货值情况，以上因素叠加可能使得流动性不佳的企业将面临巨大压力

　　也许是保增长的压力，也许是一城一策的调控思路的深入，也许是决策层认为地产去库存已有成效，从2019年末到2020年初，多个城市均出现了一定的调控松动。众所周知，房地产行业在近几年具有明显的“小阳春”特征，具体而言，即是局部和小程度的政策放松带来房地产市场的乐观预期，带动房地产销售提高和房地产企业的土地购置热情提高。这也令房地产企业对2020年小阳春行情产生了一定期待。对于部分流动性紧张的房企来说，小阳春行情带来的销售回款也许至关重要。但本次疫情扩散之日起，1月份的销售数据显现，1月TOP100房企单月实现操盘口径销售金额5097.5亿元，百强房企整体业绩规模同期下降近12%，短期内销售大幅下降已经成为定局。同时，新开工受到疫情影响放缓也将使得房地产企业的下半年可售货值下降，影响全年的销售情况；而债务的到期并不会随之顺延，对于某些备用流动性缺乏的房地产企业来说，可能导致其流动性进一步的匮乏。

　　同时，房地产市场拐点正在确立，本次疫情可能提前导致价格下降高于预期，并由于短期内市场几乎停滞，价格的持续小幅下降将带来预期的翻转，对于投资性需求将产生挤出效应，也许将加大下跌的幅度。同时，在投资方面，由于销售端受阻，企业将更加谨慎。加之，受停工的影响，土拍被迫延后，企业完工进度也被迫拖延，这都会加大短期成交量的下降，增加现金回笼的压力。

　　就具体企业来看，主要布局于三四线城市的房企、高周转型房企、流动性紧张且非银行渠道融资规模大的房企将短期内承受较大压力

　　由于本次疫情与春节假期等重合，对于返乡置业需求大的城市房地产市场打击尤其大，同时结合前几年三四线城市需求的透支、棚改货币化力度减弱等因素，主要布局在三四线城市的房地产企业的2020年销售将受到更大影响。

　　对于高周转型房企来说，获取土地以后快速开工并实现预售是其竞争力甚至生存的关键。但疫情将短期内导致无法开工或者开工速度下降，或者即使开工也无法实现销售，对其周转速度将形成较大拖累，并进一步影响其资金的收回和债务的偿还。

　　银行渠道的融资也就是开发贷的偿还是与项目销售进度挂钩的，对于以银行渠道融资为主的房地产企业来说，销售的放缓同时债务偿还的压力也随之有所缓解，流动性压力相对较小；而对于大量使用非标融资和债券直接融资的房地产企业来说，债务到期并不因销售放缓而推迟，若自身流动性本身就很紧张，则短期的销售回款大幅不及预期将对其流动性产生较为不利影响。

　　此外，对商业地产企业来说，一方面下游的零售等行业受疫情影响更大，无论是投资需求或者租赁需求都将大受影响，为下游客户减免租金将进一步削弱其现金流；另一方面，由于部分商业地产企业出于统一规划运营考虑，将部分销售后的商铺售后回租一定时间，若此业务规模较大，每月固定租金支出将加大其流动性压力。

　　从中长期来看，房地产市场已到拐点，随着出生率下降、经济增长回落、科技发展导致城市资源吸引力下降等因素综合影响，房地产市场的长期刚性需求势必将会下降。此次疫情的突发，在一定程度上加大了房企现金流的承压；但从中长期来看，疫情之后也会带动后续流动性的边际宽松，同时地产市场需求的短期压制也会随着疫情的好转得以扭转

　　长期来看，中国经济发展增速下降将是一个长期趋势，同时出生率下降和老龄社会来临，房地产市场需求将呈逐步回落的趋势。对于行业内企业来说，蛋糕已经无法再做大，那么抢夺已有的市场份额就成为唯一的选择。而且随着需求的下降，经营不善或者财务激进的房地产企业出现问题的概率更大，也为行业内的并购整合提供了可能。去年以来，某些房企纷纷出售项目以维持生存，表明大而不倒将成为历史，而强而不倒将成为行业的主流。

　　同时，随着需求的下降，房地产企业的外延发展空间受限，向内部管理要效益，向成本控制要效益将成为房地产企业竞争的下一个焦点，同时，竞争的激烈化也使得产品力成为竞争的焦点，产品系列齐全且具有质量和品牌优势的房企将受益于此。总之，虽然地产行业的刚性需求从中长期看有减弱趋势，但一定时间内地产经济还是具有较强的韧性。并且随着疫情的好转，地产企业的销售也在短期压制后有一定的反弹。从投资端来看，上半年受疫情影响投资放缓，房地产企业可能在开工条件允许时加大开工力度，尤其是在现有土储的新开工和建设进度加快，以实现销售并回笼资金。同时地产企业恢复拿地意愿，以提高可供货量，因此，房地产投资将呈现出先低后高的情况。

　　就未来政策走势而言，短期刺激政策应该成为现实的选项，中央层面释放流动性稳定包括房地产行业在内的整体经济，一城一策下的部分城市可放松甚至出台部分促进房地产需求的政策

　　目前房地产行业拐点已至，且短期内业绩下滑的风险在增大，采取一定的政策稳定行业及预期极为必要。政策方面，中央层面释放流动性必不可少，这一方面可以从宏观方面提高对于房地产行业的需求；另一方面，虽然受疫情影响开工和建设进度会大幅放缓，不利于房地产企业获取银行融资，但房地产行业上游行业的资金紧张局面得到缓解也有利于降低房地产行业商业信用条件的改善；但考虑到未来影响行业发展的主要矛盾将转为供给大幅上升同时需求下降的矛盾，部分城市采取较大力度的促进房地产需求的局部政策也是可期的。近日，央行、证监会等五部委发布了“金融30条”强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情，提出“保持流动性合理充裕，加大货币信贷支持力度”，政策端已经开始发力。

　　虽然政策可能会产生一定作用，但整体来说，政策从来都只能产生稳定器而不是发动机的作用，在出台刺激政策的前提下，短期内行业下行幅度可能降低甚至在疫情结束后会有短暂的回暖，但行业整体发展的高峰情形已经不复。此外，如果流动性释放仍仅以通过银行系统为主，那么这些“活水”是否能够流入那些最需要流动性的房企手中仍值得商酌。

　　综上所述，本次疫情短期内可能导致地产企业的现金流承压，行业业绩下行风险加大，造成行业的整体流动性风险在提高；若增加政策供给端的力度，短期内可能平滑部分波动。随着疫情好转，后续地产企业的反弹空间还是有的，但是行业内的竞争方式和竞争内涵将在疫情事件的推动下，将产生较大的调整和变革。

责任编辑：李铁民