消费走弱，通胀降温|通胀_新浪财经

当地时间5月15日美国劳工部公布的4月美国CPI同比3.4%（季调，下同），核心CPI同比3.6%，基本符合市场预期，但因整体CPI、核心CPI同比均较上月回落，叠加同时公布的美国4月零售数据低于市场预期，数据公布后10Y美债利率大幅回落，市场对美联储降息预期强化。从CPI同比贡献结构来看，4月美国CPI同比回落的动力主要来自于耐用品通胀，即受美国收入——消费循环走弱影响较大。

4月能源通胀继续坚挺，反映全球油价上涨。4月美国能源CPI环比1.1%，同比2.5%，主要反映全球油价4月上行，且油价不仅仅影响美国能源通胀，还会滞后对核心通胀中的交运服务、非耐用品进行传导。短期来看，全球油价的供给端仍然偏紧，而服务消费需求尚未明显降温，油价高位仍有支撑，下半年在美国大选、美经济走弱背景下可能会有变数。

耐用品通胀降温，反映美国居民消费走弱。短期内美国Manheim二手车指数回落，以及居民收入、一季度高利率利率的影响仍指向美国耐用品通胀的持续降温，但未来美国核心商品CPI通胀的潜在上行风险来自于美国制造业补库——核心商品PPI上升的下游传导。核心非耐用品主要的影响逻辑来自于原油，体现在核心非耐用品对4月CPI同比贡献是较上月小幅提升的。而耐用品通胀受到居民收入、利率的影响会更为敏感，前者增速在薪资增速回落、税收缴纳拖累下明显弱于去年，而后者在一季度（10Y美债利率）走高，从而美国耐用品通胀短期内可能仍较弱，体现在4月美国耐用品CPI环比-0.5%，降幅较上月继续扩大，以及4月美国零售销售环比仅0%，其中耐用品消费环比-0.4%，较上月更弱。

核心非房租服务对CPI同比贡献持平，医疗服务、汽车保险环比均有所放缓。4月美国核心非房租服务通胀对CPI同比贡献较上月持平，其中一季度表现较强的医疗服务、汽车保险环比均有所放缓。一季度美国核心非房租服务的走强与美国居民薪资增速的回落形成了反差，主要是由于其中的交运服务分项、医疗服务走势较强，两者均具备自身的逻辑（机制上），超出了就业市场的影响。但是，在美国居民消费——收入链条弱化，就业市场走弱（如4月就业数据）的背景下，美国核心非房租服务通胀年内仍有降温空间。

房租通胀松动，主要反映前期房价传导。4月美国房租（rent of shelter）同比5.6%，环比0.4%，均较3月回落。影响美国房租通胀的主要因素为前期的房价增速（传导时滞约16个月），二三季度美国房租通胀或仍具备回落趋势，而四季度美国房租通胀可能开始反映2023年美国房价的重新上涨，从而导致美国去通胀之路停滞，但从近几月数据来看，房租通胀滞后房价的时滞可能在疫情后可能被拉长了，或致年末房租通胀反弹的时点后移。

总结：居民消费走弱开始拖累通胀，年内美国CPI仍有缓和空间。展望全年，我们预计美国二三季度通胀仍存在阶段性回落空间，为美联储降息创造空间，但年末去通胀进程有出现停滞的风险（房租通胀及职位空缺，如图9）。美国今年通胀的下行风险主要来自于薪资增速回落、缴税拖累对于收入——消费循环的降温作用，符合我们上月点评时的预期，详见《服务通胀走强，联储降息预期受挫-3月美国CPI数据点评》（2024.04.11）。但是，也需注意到通胀的不确定性的风险更为多种多样，如房租通胀、PPI（补库）、油价（地缘政治），可能会导致市场对美联储降息预期来回拉锯，加剧10Y美债波动。

发达经济跟踪：4月美国零售同比3.0%；新兴市场跟踪：越南4月贸易顺差缩小；全球宏观日历：关注4月日本CPI。

风险提示：美联储紧缩力度超预期。

消费走弱，通胀降温

当地时间5月15日美国劳工部公布的4月美国CPI同比3.4%（季调，下同），环比0.3%，核心CPI同比3.6%，环比0.3%，基本符合市场预期，但因整体CPI、核心CPI同比均较上月回落，叠加同时公布的美国4月零售数据低于市场预期，数据公布后10Y美债利率大幅回落，市场对美联储降息预期强化。

从CPI同比贡献结构来看，4月美国CPI同比回落的动力主要来自于耐用品通胀，即受美国收入——消费循环走弱影响较大。从CPI同比贡献结构来看，4月能源分项贡献较上月提升0.1个百分点，体现全球油价4月上涨。耐用品贡献较上月回落0.1个百分点，反映美国居民消费走弱（一季度GDP已有体现），同时房租贡献亦小幅回落，反映前期房价滞后传导。

1.4月能源通胀继续坚挺，反映全球油价上涨

4月美国能源CPI环比1.1%，同比2.5%，主要反映全球油价4月上行，且油价不仅仅影响美国能源通胀，还会滞后对核心通胀中的交运服务、非耐用品进行传导。短期来看，全球油价的供给端仍然偏紧，而服务消费需求尚未明显降温，油价高位仍有支撑，下半年在美国大选、美经济走弱背景下可能会有新的变数。

2.耐用品通胀降温，反映美国居民消费走弱

短期内美国Manheim二手车指数回落，以及居民收入、一季度高利率的影响仍指向美国耐用品通胀的持续降温，但未来美国核心商品CPI通胀的潜在上行风险来自于美国制造业补库——核心商品PPI上升的下游传导。对于核心商品我们需一分为二来分析，首先核心非耐用品主要的影响逻辑来自于原油，体现在核心非耐用品对4月CPI同比贡献是较上月小幅提升的。而耐用品通胀受到居民收入、利率的影响会更为敏感，前者增速在薪资增速回落、税收缴纳拖累下明显弱于去年，而后者在一季度（10Y美债利率）走高，从而美国耐用品通胀短期内可能仍较弱，体现在4月美国耐用品CPI环比-0.5%，降幅较上月继续扩大，以及4月美国零售销售环比仅0%，其中耐用品消费环比-0.4%，较上月更弱。

3.核心非房租服务对CPI同比贡献持平，医疗服务、汽车保险环比均有所放缓

4月美国核心非房租服务通胀对CPI同比贡献较上月持平，其中一季度表现较强的医疗服务、汽车保险环比均有所放缓。一季度美国核心非房租服务的走强与美国居民薪资增速的回落形成了反差，主要是由于其中的交运服务分项、医疗服务走势较强，两者均具备自身的逻辑（机制上），超出了就业市场的影响。但是，在美国居民消费——收入链条弱化，就业市场走弱（如4月就业数据）的背景下，美国核心非房租服务通胀年内仍有降温空间。

4.房租通胀松动，主要反映前期房价传导

4月美国房租（rentof shelter）同比5.6%，环比0.4%，均较3月回落。影响美国房租通胀的主要因素为前期的房价增速（传导时滞约16个月），二三季度这一规律仍使得美国房租通胀具备回落趋势，而四季度美国房租通胀可能开始反映2023年美国房价的重新上涨，从而导致美国去通胀之路停滞，但从近几月数据来看，房租通胀滞后房价增速的时滞可能在疫情之后被拉长了，这也可能导致年末房租通胀反弹的时点相应后移。

5.总结：居民消费走弱开始拖累通胀，年内美国CPI仍有缓和空间

展望全年，我们预计美国二三季度通胀仍存在阶段性回落空间，为美联储降息创造空间，但年末去通胀进程有出现停滞的风险（房租通胀及职位空缺，如下图）。美国今年通胀的下行风险主要来自于薪资增速回落、缴税拖累对于收入——消费循环的降温作用，符合我们上月点评时的预期，详见《服务通胀走强，联储降息预期受挫-3月美国CPI数据点评》（2024.04.11）。但是，也需注意到通胀的不确定性的风险更为多种多样，如房租通胀、PPI（补库）、油价（地缘政治），可能会导致市场对美联储降息预期来回拉锯，加剧10Y美债波动。