稳金融方法论：稳定汇率预期 逆周期因子重启

　　原标题：稳金融方法论

　　时代周报记者 王心昊 发自广州

　　新一轮高层预期引导正在进行。

　　6月2日晚，周一开盘前夜，证监会主席易会满亮相《新闻联播》。3分43秒里，易会满分别从经济稳中向好、估值优势、低违约、低杠杆、法律保障、改革推进、中长期资金支持、开放外资等八个方面，系统阐述了高层对资本市场的认识和对策。

　　易会满同时接受了《人民日报》与新华社的采访。他表示，中美经贸摩擦对资本市场的影响是客观存在的，但程度是可控的，“从长远来看，对保持资本市场的持续、稳定、健康非常有信心”。

　　这是继5月27日中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清接受媒体联合专访后，金融高层第二次接受相同规格的采访。

　　上一次金融高层如此密集发声，还是在去年下半年中国经济面临下行压力，股权质押风波面临发酵之时。

　　2018年10月19日，国务院金融稳定发展委员会主任刘鹤，中国人民银行党委书记、银保监会主席郭树清，中国人民银行行长易纲，中国人民银行副行长潘功胜等密集发声，强化市场对中国经济的积极预期引导，提振金融市场和民营企业信心。

　　从节奏上看，此次喊话则由郭树清与易会满带头，时间掐准在股市开市前的时间节点上，无疑更为从容。从风格上看，易会满更加重视用数据说话。谈及资本市场风险时，他详细提供了股市杠杆率、债券违约率、私募基金风险发生率、股票质押触级平仓线比例、场外配资等五大数据。从出场频率看，郭树清三天内二次就中美贸易、人民币汇率、金融业开放等问题公开发表讲话。

　　5月以来，中美贸易摩擦加剧，金融市场震荡、人民币汇率不断走低，经济下行压力进一步显现。

　　PMI自3月重新站上荣枯线之后，接连两月数据走软。5月31日，国家统计局公布5月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.4%，比上月回落0.7个百分点，跌至荣枯线之下。

　　“值得注意的是，三大订单指数（新订单、新出口订单和积压订单）都低于荣枯线，其中新订单和新出口订单指数显著下降，显示需求走弱、经济压力加大。”交通银行首席经济学家连平在接受时代周报记者采访时表示，二季度中国经济增长面临较大的下行压力，“面对经济放缓趋势，不仅需要加大力度实施逆周期调节政策，有效扩大内需，确保经济运行在合理区间，重点保持就业稳定，同时也应当注重政策引导，提振市场对于中国经济的信心。”

　　稳定汇率预期，逆周期因子重启

　　2019清华五道口全球金融论坛上，银保监会首席风险官兼办公厅主任、新闻发言人肖远企代郭树清发言，从三大维度谈中美贸易摩擦、喊话震慑人民币空头，与逆周期因子调节配合，稳定人民币汇率和市场预期。

　　5月以来，人民币兑美元汇率经历了新一轮快速贬值。

　　整个5月，人民币对美元即期汇率从6.7366贬值到6.9020，累计贬值1654点，幅度为2.46%。更多反映央行态度的人民币对美元中间价。则从6.7286贬值至6.8992，累计贬值1706点，幅度超过了2.5%。离岸汇率更是一度下跌超3%。

　　从5月下旬始，逆周期因子开始发力，效果可见：从5月20日开始的四个交易日，人民币对美元中间价每天微贬2个基点，第五个交易日小幅升值1个基点；5月29日，人民币对美元中间价再度连续三天每天微贬2个基点；整个5月下旬，人民币对美元中间价只贬值了4个基点，波动幅度仅为70个基点（6.8924—6.8994）。

　　“目前，人民币汇率正在承受比较大的贬值压力。”连平在接受时代周报记者采访时指出，重启“逆周期因子”有助于理顺外汇市场供求关系，较好地管控外汇市场的“羊群效应”。 

　　逆周期因子首次亮相于2017年5月，从诞生之初就肩负着适度对冲市场情绪顺周期波动的使命。当时，外汇市场自律机制核心成员基于市场化原则，外汇市场自律机制核心成员将人民币对美元汇率中间价报价模型，由原来的“收盘价+一篮子货币汇率变化”调整为“收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子”，帮助人民币汇率在2017年大幅升值。

　　2018年1月后，随着中国跨境资本流动和外汇供求趋于平衡，人民币对美元汇率中间价报价行陆续将逆周期因子调整至中性。直至去年8月，人民币汇率面临大幅波动，逆周期因子重返市场江湖。一名资深外汇交易员在接受时代周报记者采访时指出，今年5月中美贸易摩擦升级以来，市场上的确短暂存在过悲观情绪，导致人民币汇率出现大幅波动。但在逆周期因子发挥作用之后，市场情绪在5月下旬得到明显改善，“通过稳定市场情绪，逆周期因子在事实上阻止了即期汇率的加快”。 

　　与重启逆周期因子几乎同时，央行高层连番发声。 

　　5月19日，中国人民银行副行长潘功胜就当前中国金融和外汇市场运行情况接受《金融时报》采访时表示，完全有基础、有信心、有能力，保持中国外汇市场稳定运行，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。5月23日，刘国强以中国人民银行副行长、国务院金融稳定发展委员会办公室副主任的身份表示：“目前虽然汇率出现一些偶发性超调，但市场状况是平稳的，没有也不允许‘出事’。” 再加上5月25日、27日郭树清的两度公开表态，此次在引导汇率稳定上，央行高层不仅敏于行，也敏于言。

　　“汇率预期的变化影响市场的风险偏好，进而会对债券、股票等金融市场产生影响，稳汇率有助于稳定当前的金融市场走势。”申万宏源固定收益部副总经理范为在接受时代周报记者采访时指出，如果人民币汇率出现快速贬值，不仅会使得以股票为代表的资产价格随之下降；市场避险情绪的增加也加速了股票市场资金的流出，都会对资本市场产生负向的拉动作用。

　　上述资深外汇交易员对时代周报记者指出，人民币汇率稳定不仅是国内资本市场健康发展的基石，也是世界金融安全不可或缺的重要环节。“现在境外机构在银行间市场托管余额超1.5万亿元，债券通境外投资者逾800家，中国债券也已纳入彭博—巴克莱指数体系。如人民币汇率出现巨大波动，全球资本市场必然受到冲击。”

　　稳定经济预期，“自我革命”处置金融风险

　　4月19日召开的中央政治局会议提出，在当前外部环境深刻变化和我国改革发展稳定面临新情况新问题新挑战的大背景下，应当“守住底线”、“在推动高质量发展中防范化解风险”。

　　郭树清在2019年清华五道口全球金融论坛的文字稿中坦率地表示，去年刚发生经贸摩擦时，“大家思想准备不足，有点心里没底，金融市场反应有些过度”。目前，金融风险总体是可控的，“已经从过去发散状态转向了收敛”。

　　郭树清用“自我革命”四个字来描述金融监管高层对待金融风险的态度，“以自我革命的方法去处置（风险）”。这意味着，金融监管高层将会更加主动、打破常规地处置风险，让过去一些隐蔽的风险主动暴露，“不是说等危机爆发了，不可收拾了，再去抢救”。

　　以“自我革命”的方式防范化解金融风险，央行近期又迈出关键一步。

　　5月24日，中国人民银行设立存款保险基金管理有限责任公司，这意味着在存款保险制度实施4年之后，存款保险基金机构终于独立。

　　“存款保险制度与中央银行最后贷款人、宏观审慎监管一起，都是金融业重要的基础制度，他们共同构建起我国的金融安全网。”珠三角某国有四大行地级市分行相关负责人在接受时代周报记者采访时指出，尽管2015年5月1日《存款保险条例》已经正式实施，但存款保险基金机构一直内设于央行金融稳定局：“作为央行内设机构和附属职能，存款保险基金机构缺乏独立性，其职能履行也存在掣肘。”

　　存款保险基金机构独立后，除了在极个别高风险金融机构显现经营风险后、对居民存款进行赔付之外，存款保险基金公司担负一个重要责任：负责对高风险金融机构的资产处置和退出机制。这与郭树清在今年全国两会期间指出“金融行业也需要淘汰落后、引进先进机制”的防风险思路一脉相承。

　　“金融是经济发展的重要支撑，实体经济的发展离不开金融业的健康发展。”前海开源基金董事总经理、首席经济学家杨德龙告诉时代周报记者，完善金融行业防控体系，避免爆发大规模系统性风险，对稳定投资者、引导中国市场中长期的积极预期具有重要作用。

　　金融开放不停步

　　无论是短期的逆周期因子还是中期的“自我革命”化解金融风险，从长期看，都无法取代进一步金融改革与开放。对此，郭树清在5月24日坚定地表态：“在对外开放上，我们不会停顿，更不会倒退，金融开放的大门将越开越大。”

　　2018年以来，一系列扩大金融开放的信号密集释放：继去年宣布15条银行业、保险业对外开放措施后，今年5月，又宣布了12条新的对外开放的措施。

　　随着开放程度的不断加深，外资银行、保险机构在华机构数量正在不断增长。截至今年4月，共有来自54个国家和地区的215家外国银行，在中国境内设立了41家外资银行法人机构、115家外资银行分行和153家代表处，外资银行的营业机构则达到982家。“我们还会继续一如既往地扩大银行业和保险业的开放。将来我们外资不仅51%（控股）可以，61%、71%、81%甚至100%可以，还可以设立机构。”5月27日，郭树清在《新闻联播》上回应金融开放时发出积极信号，直言我国金融开放的空间，仍然很大。

　　随着开放程度不断提高，如何面对随之增大的金融风险？

　　“不可否认，金融开放的过程中，会有一些非法跨境金融服务掺杂其中。”广东某金融监管层人士告诉时代周报记者，他们曾经发现有机构在境外获得拍照后，通过网站向我国跨境提供外汇保证金交易服务，“这些服务在发达国家是合法的，但在国内是被明令禁止的，通过一些监管漏洞，这些人找到了可乘之机。”

　　5月7日，中国人民银行行长易纲称，扩大金融业开放正是中国防范化解系统性金融风险的主动选择，中国将继续坚持金融市场的基本开放战略，但开放不等于放松监管，通过合理安排开放顺序，有序把握开放节奏，在开放过程中可以有效防控风险。

　　“在金融业不断扩大对外开放的同时，银保监会继续加强监管的制度建设、能力建设，不仅要确保把门打得开、开得大，也要确保金融安全稳定。”中国银保监会副主席王兆星在2019金融街论坛年会上表示，下一步将学习借鉴国际上成熟的监管实践，补齐监管制度短板。

　　“就目前看，中国资本市场的国际化程度依然较低，国外资金进不来，很大程度上成为中国资本市场迈向成熟的一个瓶颈。”杨德龙对时代周报记者指出，随着市场的逐步开放与外资的大量涌入，A股未来可能会成为全球性金融市场，中国的资本市场也会进一步迈向成熟。

　　“应当看到，中国经济正朝中高阶段水平推进。”连平对时代周报记者指出，李克强总理在今年博鳌亚洲论坛上提出“观察中国经济、判断宏观政策取向，要看整体、看趋势”，从当下中国经济反映数据看，“出口市场多元化的趋势更加明确，内需主导经济发展的趋势更加明确，体制机制改革跨越式推进的趋势更加明确，对外开放扩大和深化的趋势更加明确”。

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