孙杰：创新发展中的银行间市场

　　自诞生以来，我国银行间市场就承载着实施国家金融战略的重要使命。经过短短二十多年的发展，我国银行间市场的深度和广度不断拓展，产品和服务日益丰富，交易机制持续创新，市场规范体系不断完善，对外开放积极推进，成为支持我国汇率、利率形成机制改革、货币政策传导和宏观审慎管理的基础平台，已经建成境内本外币及相关产品交易的主平台和定价中心，在促进经济金融改革开放、有效落实国家宏观调控政策、支持实体经济发展等方面均发挥着日益重要的作用。

　　风从云生，构建市场

　　银行间市场的诞生，是我国金融领域改革的一项重要成果。作为银行间市场组织者的中国外汇交易中心（下称“交易中心”）成立于1994年，是我国外汇体制改革的重要产物；而外汇交易中心的另一块牌子——全国银行间同业拆借中心，以及后来推出的债券市场业务，则缘起于人民银行解决银行同业拆借和交易所债券市场中违规操作问题的初衷。

　　改革开放之初的1979年，我国外汇管理由计划经济时期的统收统支改为外汇留成制。为了满足部分涉外企业调剂外汇余缺的需要，外汇调剂市场得以建立和发展。自1985年深圳经济特区设立外汇调剂中心开始，至1993年，全国共有18个城市开办了外汇调剂公开市场。然而，分割的市场造成多重汇率导致了投机交易；且调剂市场主要由企业和居民参与，中介机构的缺位不利于供求充分匹配，限制了外汇市场的发展。

　　1993年11月14日，党的十四届三中全会决定“改革外汇管理体制，建立以市场为基础的、有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场，逐步使人民币成为可兑换货币”。这为外汇管理体制进一步改革明确了方向。12月28日，中国人民银行发布《关于进一步改革外汇管理体制的公告》，决定从1994年1月1日起，实行银行结售汇制度，取消各类外汇留成、上缴和额度管理制度；改进汇率形成机制，汇率并轨，实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度；建立统一的、规范化的、有效率的外汇市场。在我国外汇管理体制发生重大变革之际，中国外汇交易中心于1994年4月18日正式挂牌，这标志着我国开始构建统一规范的外汇市场，对于我国实施有管理的浮动汇率制度、实现经常项目可兑换、建立现代化银行间市场都具有里程碑式的意义。交易中心成立后，积极利用先进的计算机信息技术开发交易系统，采用多边匿名撮合交易机制等一系列制度设计和机制安排，体现了改革创新的时代精神。

　　外汇市场改革创新的成功也为我国其他金融市场建设提供了经验。1996年，为解决当时银行同业拆借中出现的违规拆借、利用拆借资金投资股票、房地产等问题，中国人民银行决定在外汇交易中心基础上建立全国统一的资金拆借市场，即全国银行间同业拆借中心，为商业银行调剂短期资金余缺、进行流动性管理提供了重要场所。

　　1997年，为解决银行资金通过交易所债券市场违规进入股市的问题，根据国务院统一部署，商业银行退出交易所交易，同时在同业拆借中心基础上建立全国统一的银行间债券市场。银行间债券市场的建立，使得债券发行和流通的市场化程度不断提高，为提高直接融资比例、支持实体经济发展发挥了重要作用，并开始形成由金融市场决定的比较完整的债券收益率曲线。银行间债券市场不仅成为企业融资的重要来源和各类投资者进行资产配置的重要场所，银行间市场债券收益率也是市场主体判断未来通货膨胀趋势的重要指标，并成为其他金融产品市场定价的重要基础。至此，全国统一的银行间外汇、货币和债券市场建立起来了。

　　服务改革，勇立潮头

　　全国统一的银行间市场的建立，为进一步深化金融改革奠定了基础条件。银行间市场自身也成为推动和实施我国基础金融要素改革的重要场所，成为汇率、利率市场化改革的前沿阵地。

　　我国利率市场化改革从银行间货币市场起步。1996年6月1日，人民银行取消同业拆借利率上限管理，由拆借双方根据市场资金供求自主确定利率，这标志着利率市场化改革迈出了具有开创意义的一步。1997年推出的银行间债券市场交易，秉承市场化原则，利率完全随行就市。随着银行间市场回购业务的开展、回购利率放开，回购交易活跃，参与机构广泛，回购利率能够更加充分地反映金融市场流动性状况，逐渐成为市场的重要基准。

　　进入21世纪后，我国市场化的利率调控传导机制逐步完善。2006年，人民银行组织构建了上海银行间同业拆放利率（Shibor），为各类金融产品交易定价发挥基准作用。交易中心承担了计算和发布Shibor的工作。此后，交易中心还受权发布贷款基础利率（LPR）、同业存单发行及相关流通市场功能，协助建立全国市场利率定价自律机制，承担秘书处职能，为货币政策调控框架逐步从数量型为主向价格型为主转型以及构建利率走廊机制奠定市场基础。2015年10月，我国存款利率上限放开，标志着我国持续20多年的利率市场化取得突破性进展。

　　银行间外汇市场助力人民币汇率形成机制改革平稳有序推进。1994年统一的全国银行间外汇市场建立，奠定了以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制的基础，为结售汇制度的推行提供了有力的保障，推动了人民币经常项目可兑换的顺利实现，也为外汇体制的进一步改革提供了市场基础。人民币兑美元汇率从并轨时1美元兑换8.7元人民币升值到1996年底的1美元兑换约8.3元人民币，1996年底国家外汇储备也从1993年底的212亿美元大幅增加到1050亿美元。1996年11月27日，中国人民银行向国际货币基金组织正式宣布，从1996年12月1日起我国实现人民币经常项目可兑换。2005年7月21日，人民银行再次启动人民币汇率形成机制改革，实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。

　　自2006年初起，交易中心受权对外公布当日人民币对美元、欧元、日元和港币汇率中间价，引入做市商和询价交易方式。经过2007年、2012年和2014年连续三次调整，银行间人民币对美元交易价日浮动幅度从3‰扩大至2%，人民银行退出常态外汇干预，人民币汇率弹性显著增强。随着外汇市场对外开放水平不断提高，金融机构自主定价和风险管理能力不断增强，2015年8月11日，人民银行宣布完善人民币兑美元汇率中间价报价机制，强调中间价报价要参考上日收盘汇率，以反映市场供求变化。2017年5月，在中间价报价模型中新增逆周期因子，以适度对冲市场顺周期因素，使中间价更加充分地反映宏观经济等基本面因素。

　　二十多年来，人民币兑美元汇率波动幅度远小于其他主要经济体和新兴市场经济体货币，在合理均衡水平上保持了基本稳定。汇率市场化改革对我国经济转型发展和走向均衡产生了积极影响，为宏观调控创造了有利条件，在应对国内外形势变化中发挥了重要作用。在汇率市场化改革稳步推进过程中，交易中心不断升级交易系统，增加交易产品，改进成交模式，延长交易时间，发布CFETS人民币汇率指数，加强市场监测，为人民币汇率机制的不断完善提供全面的配套支持。

　　在推进金融领域改革的过程中，银行间市场产品、业务、技术和交易机制创新持续推进，交易规模不断迈上新台阶，投资者类型日益丰富。产品体系从银行间外汇市场成立初期的美元和港币两个币种的即期交易，逐步扩展至汇率、利率以及信用产品，从现货扩大至远期、掉期、期权等基础衍生品，形成了利率、汇率、信用三大类共20多个产品系列。服务体系从交易组织向上下游延伸，先后推出了净额清算、利率互换电子化交易确认与冲销、外汇交易后确认等创新。市场微观运行机制从早期集中竞价模式拓展至场外交易（OTC）模式，后又引入分类和尝试做市机制，不断完善做市商体系，陆续在本币市场和外汇市场上开发了标准化交易机制X系列和C系列，引入撮合模式，提高市场效率。市场基准逐步形成包括人民币汇率中间价、上海银行间同业拆放利率（Shibor）、债券实时/收盘收益率曲线等在内的基准指标体系，涵盖基准指标、曲线类指标、产品估值、指数类指标四大类细分指标。

　　市场规模迅速增长。银行间市场交易量从1994年的3000亿元左右增长至2017年的998万亿元，年均增速在30%以上。2018年1~10月，银行间市场累计成交达到1013万亿元，在包括银行间市场、股票市场、期货市场、黄金市场在内的我国主要金融市场体系中，银行间市场的交易量占比超过70%。中国债券市场已成长为仅次于美国、日本的全球第三大市场，截至2018年10月末，银行间债券市场托管量近73万亿元，占我国整个债券市场存量的88%。

　　银行间市场投资者队伍快速壮大，服务对象有效拓展，从以银行为主扩展到所有类型金融机构，从金融机构扩展到企业，从国内机构扩展到涵盖境外央行、货币当局、主权财富基金、人民币清算行、境外商业金融机构以及中长期投资者在内的全球参与者，在进一步便利国内金融机构的同时开始服务全球投资者。截至2018年10月末，银行间本币市场成员达到24427家，比1996年增长300多倍；银行间外汇市场会员达到674家，比1994年增长122%。

　　规范运行，水活渠清

　　银行间市场的健康发展，离不开规范有序的市场环境和运行机制；一个规范完善的银行间市场，才能更好地为金融市场改革和货币政策传导发挥作用。党的十九大明确提出，全面深化改革总目标是完善和发展中国特色社会主义制度，推进国家治理体系和治理能力现代化。对于银行间市场而言，建立和完善利率定价自律机制和外汇市场自律机制，也是完善市场治理体系的重要内容。

　　2013年，根据中国人民银行部署，交易中心承担了市场利率定价自律机制秘书处的工作；2016年起承担全国外汇市场自律机制秘书处工作，进一步推进利率和汇率市场化改革。2016年6月成立的外汇市场自律机制，配合外汇市场指导委员会，整合了原本分散、松散的各类工作机制，实现了政策资源的整合和外汇市场的全覆盖，构成了中国外汇市场的自律体系，推动中国外汇市场从过去的以“他律”为主转向“他律”和“自律”并重，对促进中国外汇市场改革、发展和规范具有重大意义。

　　过去两年多来，外汇市场指导委员会和自律机制不断完善外汇市场自律规范体系，发布了《人民币兑美元汇率中间价报价行中间价报价自律规范》《银行外汇业务展业原则》等一系列规范性文件以及《外汇市场自律机制工作指引》等工作制度，对加强机构内部合规管理、维护市场正当竞争秩序起到积极作用。为推动各项规范落到实处，自律机制建立了评估、纠纷解决等配套机制，建立健全监测评估体系，评估结果作为宏观审慎评估的参考，稳步推进外汇市场准则培训和展业规范培训，通过工作简报、微信公众号等渠道全方位宣传自律理念，提升行业自律意识，探索地方自律管理模式，推动省级机制建设齐头并进，有效推动成员机构落实各项自律规范。

　　2017年5月，全球外汇市场委员会宣布成立，中国外汇市场指导委员会和外汇自律机制作为发起成员之一正式加入该委员会，不仅开启了中国外汇市场对标全球外汇市场准则的新坐标，同时也代表中国积极参与全球外汇市场治理和交易最佳实践，发出中国声音，提升我国参与全球外汇市场治理的广度和深度。

　　稳步开放，扬帆信风

　　党的十八大以来，我国金融改革发展蹄疾步稳，重要领域和关键环节改革取得突破性进展，金融体系市场化、双向开放水平明显提高，现代化金融体系更加完善，我国银行间市场发展也进入新时代、面临新机遇。

　　银行间市场持续推进对外开放，为人民币跨境使用保驾护航。从2010年开始，伴随着人民币跨境使用的步伐，银行间市场对外开放的进程也逐步加快，人民银行先后允许符合条件的境外央行或货币当局、主权财富基金、国际金融组织、人民币境外清算行和参加行、境外保险机构、RQFII和QFII等进入银行间债券市场。2016年以来，人民银行将境外投资主体范围进一步扩大至境外依法注册成立的各类金融机构及其发行的投资产品以及养老基金等中长期机构投资者，同时简化了境外机构的管理流程，取消了投资额度限制，并着力加强宏观审慎监管。2017年中，“债券通”（北向通）为境外合格机构投资者增加了一条进入中国债券市场新的渠道，显著提高境外投资者的入市效率。截至2018年9月底，参与境内银行间外汇市场的境外机构93家，参与债券市场的境外投资者1173个；已有445家境外机构通过“债券通”入市。

　　浩渺行无极，扬帆但信风。我国银行间市场“建成全球人民币及相关产品交易主平台和定价中心”的目标才刚刚起步，回望过往几十年改革路上的艰辛，面对不断推进的各项金融创新和日益激烈的市场竞争，我们将继续秉承改革创新精神，不断完善制度，扩大开放，为“一带一路”沿线国家共同发展提供便利，为成熟市场共建互联互通打好基础，合作共赢，推动我国银行间市场发展迈向更高层次的新格局，助力我国金融改革发展再创新辉煌。■

责任编辑：赵子牛