百度市场期望过高 目标价降10%至169美元

　　文/新浪财经意见领袖(微信公众号kopleader)专栏作家 郭琪[微博]

　　媒体曝光称，百度超过40%的贴吧已卖给商业机构和个人，其中包括无资质的医院和江湖郎中。虽然很难量化评估某些网络产品商业化终止的财务影响，但预计对百度广告主新一轮的清理即将来临，这应该会在未来几个季度中对百度核心的搜索业务构成负面冲击。

　　随着百度第四季财报发布临近，我们对该股的负面看法持续增长

　　维持持有评级不变，目标价从189美元降至169美元

　　我们认为当前华尔街对百度2016年第一季营收的预期过高。我们对百度的团购和外卖递送新业务持谨慎看法，理由是市场竞争和这些业务压制利润率，但我们对百度核心的搜索业务一直持看好立场。但是，近来我们的行业调查显示，百度一些大广告主的广告预算已转向与百度存在竞争关系的平台。此外，近来曝光的丑闻显示百度将贴吧卖给一些无资质的医疗机构，而这些机构在贴吧张贴误导用户的信息，百度不得不停止了某些网络产品的商业化活动，我们认为百度的财政状况将受到不利影响。虽然网络视频业务爱奇艺的强势可能帮助百度2015年第四季的业绩达到公司自身预期下限及市场普遍预期，但我们预计百度即将发布的2016年第一季财测将不及华尔街目前预期。考虑到宏观环境的挑战性，O2O领域竞争加剧、百度利润率改善曲线的可预见性低，我们重申对百度股票的评级为持有，同时将目标价从189美元降至169美元，降幅为10%，后者相当于基于我们2016年利润预期给出25倍的动态市盈率。

　　我们的行业调查显示，有迹象表明大型广告主将部分搜索广告预算撤离了百度平台。虽然百度依然是网络搜索广告预算份额方面的领先企业，但近来百度的竞争对手夺取了百度的一些市场份额，其中包括腾讯麾下的广点通、今日头条及360、搜狗等其他搜索引擎。我们要指出的是，大型广告主在百度的广告总营收中占据约30%-35%的份额。整体而言，在大型广告主业务方面，我们认为2015年对百度来说是令人失望的一年，公司将达不到2015年大型广告营收200亿人民币的销售目标。与此同时，我们认为百度的中小企业业务将在一定程度上抵消大客户业务的疲软，中小企业业务得到了附近搜索和城市层级广告竞价等几个新举措的推动。进入2016年，我们认为百度的大客户广告业务将继续面临挑战年，这主要与经济环境的状况、行业整合的加剧导致百度大客户群显著缩减有关。

　　面对将贴吧卖给某些无资质医疗机构的丑闻，百度不得不停止某些网络产品的商业化。近来媒体曝光称，百度超过40%的贴吧已经卖给商业机构和个人，其中包括了无资质的医院和江湖郎中。《北京青年报》的一篇文章显示，与某种疾病相关的贴吧一年可能至少能卖出20万元人民币(这一数据未得到百度方面的确认)。我们要指出的是，百度贴吧的注册用户超过10亿，其中各类主题之下的讨论群约为1900万个。虽然很难量化评估某些网络产品商业化终止的财务影响，但我们预计对百度广告主新一轮的清理即将来临，这应该会在未来几个季度中对百度核心的搜索业务构成负面冲击。

　　华尔街当前对百度2016年第一季营收的预期可能落空。目前市场预期百度该季营收同比将增长31%，这意味着百度不包括O2O和爱奇艺业务贡献的核心搜索业务营收需要同比增长27%-28%，当前市场对2015年第四季核心搜索营收的同比增长预期已经达到25%-26%，我们认为核心搜索营收在2016年第一季实现加速增长是不可能的。利润率方面，不计爱奇艺持续的内容开支对利润率的拖累，我们预计百度在第一季将加大对团购和外卖递送业务的投资，鉴于中国春节期间消费者将有更多的时间用于娱乐和聚餐，我们预计包括百度在内的市场玩家将在团购和O2O市场大幅增加对消费者的补贴，以求赢得更多用户。

　　我们对百度的团购和外卖递送业务依然持谨慎看法。虽然近来百度O2O业务的增长势头和市场份额增加让我们感到鼓舞，但我们预计竞争的加剧可能迫使百度在2016年增加对百度糯米和百度外卖的投资，这应该会延缓百度利润率的复苏。我们注意到，不久前外卖递送公司：饿了么和团购企业：美团都宣布了新一轮的大额融资，我们预计这在近期内将进一步加剧市场的非理性竞争。

　　调降百度的业绩预期。我们决定将对百度2016年营收的预期下调3.7%，从855.06亿人民币降至823.05亿人民币，以体现终止部分网络产品的商业化对营收的潜在冲击。与此同时，我们决定将每股利润预期从6.76美元小幅调升至6.78美元，以体现携程贡献的正面影响。

　　投资风险：竞争加剧、经济环境的挑战性、管理层的执行和O2O计划方面的激进投资。(立悟/编译)

　　(本文作者介绍：美国顶峰研究公司分析师。)

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