中国减速的新常态

　　文/新浪财经意见领袖专栏(微信公众号kopleader)专栏作家 迈克尔-斯宾塞

　　在当前局面下，中国面临严重挑战。由于外部需求增长疲软，并且许多商品已经占有大量市场份额，因此中国无法依靠出口增长维持短期经济表现。尽管支持贸易伙伴的基础设施投资，比如“一带一路”政策，或许有助于增强长期外部市场，但这无法代替国内总需求。

中国减速的新常态

　　世界最大的两个经济体-美国和中国似乎再次忍受长期减速，但它们的增长轨迹仍存在相当大的不确定性，可能给资产价格、风险和经济政策造成重大影响。

　　美国的年实际(经通胀调整的)增长率大概在2%左右，尽管这一水平是低于还是等于经济潜力仍有待争论。与此同时，中国进入了增长率6-7%的时代，政府在去年准确地指出这是中国“新常态”。一些观察者认为这一增长率可以贯穿未来十年，如果未来几年政府实施全面改革的话。但是，其他人认为中国GDP将继续下行，并且可能出现硬着陆。

　　担忧的缘由在于：欧洲的增长缓慢而不确定，而它是美国和中国的主要贸易伙伴，这给美国和中国带来了不利影响。

　　此外，美国和中国，事实上是整个全球经济，正在受困于总需求疲软问题，总需求疲软正在造成通缩压力。央行[微博]试图通过降低利率抵抗这一压力，但这也在不经意间导致了杠杆率重新上升(一种不可持续的增长模式)、资产价格上涨(在低增长环境下，这意味着下跌修正风险)和贬值(这只能让全球经济需求有所移动，而不能增加需求)。

　　从某种程度上说，中国仍依赖外部市场驱动经济增长，因此，这一环境尤其不利，特别是欧洲和日本货币贬值进一步影响了出口需求。但是，即使主要外部市场不发生危机，像中国这样的又庞大又复杂的中等收入经济体期望获得6-7%以上的增长率也是不现实的。

　　但是，全球经济危机后，中国仍保持了两年9%的超高增长率，这主要是依靠财政刺激、巨量流动性注入和人民币暂停升值实现的。如果政府早点暗示“新常态”，期望就会有所不同。一些部门的过度投资将得到遏制，不良贷款将有所减少，公司部门杠杆过高的情况将有所遏制，大宗商品也将避免定价错误。增长仍有可能下降，但风险要小得多。

　　但是，在当前局面下，中国面临严重挑战。由于外部需求增长疲软，并且许多商品已经占有大量市场份额，因此中国无法依靠出口增长维持短期经济表现。此外，尽管支持贸易伙伴的基础设施投资(特别是通过“一带一路”政策)，或许有助于增强长期外部市场，但这无法代替国内总需求。

　　当投资回报率大幅下降时，投资便无法再持续地推动增长。在公共部门投资方面，转折点发生在未来GDP路径增量的现值(用社会贴现率计算)大于投资本身时。

　　好消息是成长部门似乎正在挤出低回报投资。有理由相信，随着经济资本基础的扩大，投资仍将保持高水平。

　　但是，为了刺激需求，中国还需要增加家庭消费、改善高价值服务。最新数据表明，尽管最近工资有所增加，消费占GDP之比仍只有35%。家庭储蓄率高达可支配收入的30%左右，人均可支配收入大约只有人均GDP的一半。扩大社会安全网、增加储蓄和投资选择大大有利于降低预防性储蓄和刺激消费。但真正需要的是改变收入分配格局，使之向家庭倾斜。

　　如果不有序增加家庭在总收入中的比重、提高消费占总需求的比重，那么供给端消费品和服务的增长将继续不足。由于服务业是就业增量的重要源泉，该行业的扩张对于保持包容性增长特别有利。

　　另一大关键挑战是房地产部门衰退。去年，房地产建设和价格均大幅下降。如果高杠杆开发商陷入压力，传统和影子银行部门都可能出现不良贷款，从而产生巨大风险。

　　幸运的是，中国家庭杠杆率相对较低，这意味着危机期间一些发达国家所发生的、导致需求暴降的资产负债表损失不太可能在中国出现，即使房地产价格继续下跌也是如此。这也意味着存在一些扩张消费信用以刺激需求的空间。

　　其他方面也大有希望：工资正在增加、存款保险即将引入、存款利率也正在自由化；互联网投资企业正在成长，新民营企业，去年一年就有360万家新企业开张，正在产生增量就业，这部分要归因于许可制度新流程；在线平台也有利于增加消费，同时也扩大了小企业的市场接触面和融资面。

　　中国领导人应该把目标放在加快和构建这些趋势上，而不是采取更多的财政和货币刺激。公共投资已足够高；现在继续扩大将把总需求组成引向错误的方向，而在公司部门杠杆率已经过高的情况下，大面积扩张信用也不安全。

　　如今，任何财政刺激都必须集中在改善公共服务、鼓励消费和增加家庭收入上。假以时日，国家出资的社会保障的加速和扩张能够让家庭储蓄率下降。总而言之，中国必须用其庞大的资产负债表增加收入和福利，让家庭眼中的可安全消费的收入有所提高。私人投资主要根据需求情况波动，因此这些措施有助于扭转当前的下降趋势。

　　中国的进一步减速可能性不小。中国领导人必须不惜一切代价确保这一减速不被视为长期趋势。否则，经济所急需的消费和投资可能遭到破坏。

　　(本文作者介绍：2001年诺贝尔经济学奖获得者美国斯坦福大学商学院研究生院前任院长和现任名誉院长，纽约大学斯特恩商学院经济学教授，增长与发展委员会主席。著有《下一次趋同》一书。)

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