携程竞争态势有利评级买进目标价122美元

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　　文/新浪财经专栏作家 Summit Research分析师郭琪[微博]

　　我们的分析表明，如果旅店领域价格战加剧，携程从财政上处于更有利位置。携程的商业模式中拥有更多工具可用于主动的竞争，或针对对手的主动行动作出反应。近来携程股价的下跌创造了买进机会，重申对携程的评级为买进，目标价维持在122美元。

　　我们对携程(CTRP)的股票持买进立场。本周二携程的股票遭遇卖压，这主要与市场担心携程与去哪儿网的竞争和价格大战可能进一步升温有关，此前去哪儿拒绝了携程的收购报价，同时通过战略投资者和第二轮融资筹得约8.5亿美元资金。但是，我们的分析表明，如果旅店领域的价格战加剧，携程在财政上处于更有利的位置。展望未来，我们相信携程的商业模式中拥有更多工具可用于主动的竞争活动，或者针对对手的主动行动作出反应。我们认为近来携程股价的下跌创造了买进的机会。我们重申，对携程股票的评级为买进，目标价维持在122美元。

　　去哪儿网优惠券的使用率较高，面对潜在的优惠券费用提升，去哪儿受到的冲击将比携程更严重。目前两家公司优惠券的优惠率都在12%-15%之间。我们的分析表明，这一比率每提升1个百分点(比如今年三、四季度两家公司的旅店优惠率都从15%提高到16%)，对去哪儿2015年营收的负面影响约6800万人民币，而携程为1200万人民币。两家公司优惠券使用率的显著差异主要与核心客户群的构成不同有关。去哪儿核心用户主要是对价格敏感的休闲游客，而携程主要的客户是高端的休闲游客或商务旅行者，他们通常对价格不太敏感，同时也不太愿意费时去使用50-100元的优惠券(这也是高端旅店业务对两家公司都至关重要的原因之一，因为该领域用户对营收的伤害性较低)。我们的分析显示，携程优惠券的使用率在25%-30%之间，而去哪儿高达60%。因此，我们认为即将来临的旅店价格战可能对去哪儿产生比携程更大的压力。我们要指出的是，去哪儿管理层依然预计到2016年底将实现盈利，而这一判断的假设性前提是当前的旅店价格战在未来将维持稳定即不会升级。

　　我们依然预计携程今年的利润率将提升，这主要得益于与艺龙的结盟，即使携程为推动移动端的使用量而进行的线下营销投资与去哪儿相当。正如我们在5月26日发布的携程研报中所述(当时我们决定对携程股票转向更看好立场，将目标价从80美元升至122美元)，我们认为与艺龙的结盟将使携程2015年的运营利润率提升4-5个百分点，2016年的将提高12-13个点。现在我们知道，去哪儿计划在今年后三个季度开支约10亿人民币用于提高其移动应用的使用量。假定携程在今年剩下时间内将销售/营销开支提升到同等量级，我们的估算表明，携程2015年非美国通用会计准则(non-GAAP)运营利润率与目前华尔街的平均预期相比，仍有提高2-3个百分点的潜力。

　　评级与目标价：

　　我们重申对携程股票的评级为买进，目标价为122美元，后者相当于针对我们2016年非美国通用会计准则(non-GAAP)每股盈利预期(2.29美元)加上与艺龙结盟可能产生的盈利增额之和给出35倍的动态市盈率。我们认为这样的估值是合理的，理由主要包括中国可获取的线上旅游服务市场持续增长，携程的市场份额继续增长及该领域的移动化发展势头等。(立悟/编译)

　　(本文作者介绍：JG Capital投资机构分析师，专注于分析中概股在美国市场的表现。)

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