文/新浪财经专栏作家 陈培雄[微博]
IPO目前的制度设计是建立在这样一个假设基础上：证监会可以选出国内最好的专家和券商，由他们选出最好的企业并且进行最好的定价。世界上的经济学家连一个普通商品一瓶矿泉水都无法给出正确定价，只能依靠市场竞争定价。世界上还能有这样的专家能够给比矿泉水复杂几万倍的企业定价？所以，中国IPO为什么屡次改革失败，原因是这个假设前提是错误的。可考虑用做市商解决IPO难题。
中国IPO为什么屡次改革失败，原因是这个假设前提是错误的。可考虑用做市商解决IPO难题。中国股市如此现状，让上亿股民愤怒，换股市掌门人没有用，是否读懂股市是关键。
一、理解IPO
IPO是企业向百姓公开融资。试想一下，一个企业要向互不相识的成千上万人募集资金是否与登天一样难。所以，必须借助第三方担保机构。这个机构可以是政府或券商。显然，政府的信用等级最高。政府说哪个企业好，百姓都愿意掏钱。所以政府担保融资成本最低。早期国企融资都是政府担保。问题在于几百家国企政府还考虑得清楚。面对几十万、几百万家需要融资的企业，政府有那么大本事说这家好那家不好吗？现在的审批制核准制都属于证监会[微博]在说谁好谁不好。
如果承认政府没有那么大本事在无数家企业中筛选，那么就只能改变方法，采用券商担保。券商的信用等级没有政府高，但是券商有资金、人才实力，这是一般投资者无法比拟的。券商如果选错了怎么办，政府选错了没人敢处罚政府，券商是否也可以不受处罚呢？如果券商不受处罚则可以为所欲为，肯定是不行的。我们可以设计一个让券商选错了会受到惩罚的机制，就是美国人创造的“做市商”制度。
什么是做市商，就是券商选好一家需要融资的企业后，必须自己先行买入，然后再允许你借助股市(柜台)以更高点价格卖给股民。券商选好企业包括两个含义：(1)正确地给企业定价。100元/股的股票不见得比1分钱/股的股票好；(2)预测企业的后续发展。预测是赌博，重要的是现在的正确定价。
同样一个企业IPO，券商先买入与自己不买忽悠别人去买是两种定价机制。前者希望越低越好，因为买入是为了卖出，越低风险越小。后者希望越高越好，因为代理费越高。中国IPO改革为何总不成功，原因在于券商可以不负责任地拉高IPO价格，而证监会控制IPO数量使得再高的IPO也发得出去。而随后下跌就没人管了。如同比特币一样，没有任何对应的价值都可以炒到天上。
所以，解决IPO问题必须做到以下两点：
(1)市场定价
所谓市场定价是指券商定价。证监会必须尽快脱离与IPO的关系，否则会有滥用国家信用嫌疑。
(2)惩罚机制
市场机制下，买卖双方自己为买卖行为负责。所以券商定价下，最简单方法是让券商自己先买入，一旦出错券商首先承担风险。
二、做市商下的股票交易
股民在股市上买卖股票，可以设计两种方式。一种是股民之间的相互买卖。现在中国股市都是这种方式，即集中交易方式。第二种是做市商买卖方式。前面谈到，为了约束券商，最好的办法是让券商给企业IPO定价然后先行买入，然后允许做市商提高点价格转卖给普通股民。
具体做法是假设某个券商给企业IPO定价是1元/股，允许券商按照1.1元/股卖出，同时要求其保持1元/股回购。一段时间后券商可以根据企业情况调整买入/卖出价格。股民则按照券商报价进行买入卖出。交易对象是券商即做市商。
美国纳斯达克[微博]采用的就是第二种做市商模式。这种方式的好处在于：
(1)企业、券商、股民三者利益相连，捆绑一起。很难炒作。
(2)券商承担第一道风险。一旦券商先行买入股票定价不对，券商手中股票可能没人买入会栽在自己手中。一旦企业后续发展不好，券商只能不断调低买入卖出价格。多次之后没人会买你的股票，券商面临破产。
(3)股民与券商做交易(相当于超市买卖)，而集中交易是散户间做交易(相当于地摊买卖)。长期发展后会形成股民对优质券商的依赖性，而淘汰劣质券商。
(4)一个券商可以是多个企业的做市商，一个企业也可以有多个做市商做代理。一个券商看好一家企业与几十个券商看好一家企业显然是不同的。微软[微博]这样的公司就有50多家券商作为它的做市商。从而形成企业的不同层级。
三、小结
(1)假设前提错了一切都错
经济学理论都建立在某种假设基础上，不同的假设形成不同的经济学理论。人如果都不是理性人，都不趋利避害，那么就没有西方经济学，也没有市场经济。凯恩斯否定人在危机时也理性，所以提出政府干预经济观点。中国IPO目前的制度设计是建立在这样一个假设基础上：证监会可以选出国内最好的专家和券商，由他们选出最好的企业并且进行最好的定价，所以股民可以放心买入。
大家知道，经济学上最难的就是价值判断。世界上的经济学家连一个普通商品一瓶矿泉水都无法给出正确定价，只能依靠市场竞争定价。世界上还能有这样的专家能够给比矿泉水复杂几万倍的企业定价？所以，中国IPO为什么屡次改革失败，原因是证监会坚持的这个假设前提是错误的。
(2)国家信用不可随意用，权责要分明。
股市和普通商品一样，只不过交易的是企业商品。还有一个重要的区别是普通商品往往是死的，一次性完成交易。而企业是活的商品，企业价值每天变动。所以股市的每天交易实际上是每天给企业定价。IPO也相当于第一次给企业定价。可以由政府、券商定价，因为企业自己不能定价(没人买)，股民也定不了价。
政府给企业定价，特别是给民营企业定价，相当于用国家信用担保企业。这完全是与市场经济精神违背，所以只能由券商定价。券商也不是神仙，也会发生错误。市场经济不会要求你每次定价正确，而是要求你大部分定价正确。如果大部分定价错误，你只能被淘汰，因为世界上可以做券商的人多得是。这就是市场经济下的权责分明。
(3)规范的股市需要有个长期的过程
国外券商能给企业正确定价，至少需要十年以上的市场检验时间。所以如果从现在开始采用市场化的券商定价模式，证监会尽快退出IPO，那么中国股市的规范还要十年以上。如果今天都认识不到这一点，规范的中国股市则还遥遥无期。
(本文作者介绍：中山大学兼职研究员)
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