CF40：全球经济增长环境面临三个趋势性变化

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　　高通胀持续扩散、俄乌冲突久拖未决、日本前首相遇刺身亡、斯里兰卡宣布破产……风云变幻之下，全球经济增长环境发生了哪些趋势性变化？

　　在近日举办的CF40-NRI第十三届中日金融圆桌闭门研讨会“大变局下的全球治理和中日经济” 上，与会专家指出，全球经济增长环境面临三个趋势性变化：

　　一是美国经济的“外部可持续性”面临挑战。美国净外债与GDP之比将会因储蓄-投资缺口收窄、财政赤字上升以及海外投资收入下降而提高。据测算，未来美国净债务与GDP之比将会从目前的78.7%趋于100%。中日和其他东亚国家，应该提前做好应对之策，避免被美国拖入债务泥沼。

　　二是全球高通胀以及高利率时代或将到来。今年以来，为抑制通胀高企，各发达经济体央行纷纷开启了货币政策紧缩步伐。如果世界从通缩时代转向通胀时代，那么全球将从低利率时代转向高利率时代，实际利率也会上升。

　　三是经济金融逆全球化风险加剧。当前地缘政治已经成为各国政府决定经济、金融政策的重要因素。世界各国政府在国际货币体系和国际储备货币以及国际金融合作等诸多领域都将面临全新挑战。

　　美国经济的“外部可持续性”面临挑战

　　中国社科院学部委员余永定表示，美国自1985年成为海外净债务国以来，海外净债务持续增加，目前已经超过18万亿美元。这种持续性经常项目逆差以及由此形成的巨额净外债是否可持续，引发了国际金融界对美国“外部可持续性”的讨论。分析美国海外净负债的可持续性问题，实际上是要确定美国净债务与GDP之比的动态路径，而这一动态路径又取决于私人总储蓄-私人总投资差额、财政赤字、投资收入逆差和GDP增速四个因素的变化路径。

　　其一，美国私人总储蓄-总投资缺口不断收窄。在相当长的时间内，尽管美国有大量贸易逆差，但美国总私人储蓄和私人投资缺口一直是平衡的，保持在1万亿元左右。2020年新冠疫情暴发后，美国私人储蓄-私人投资顺差急剧飙升。2021年，随着私人储蓄率的下降，美国私人储蓄-私人投资顺差再次回落。考虑到美国的宏观经济形势以及美联储的政策调整，今后一段时间，美国私人消费提高，总私人储蓄在GDP中的占比将会下降，而总私人投资与GDP之比不会发生重大变化。因此，在未来若干年内，美国私人总储蓄-总投资的顺差可能会逐渐减小，或将低于GDP的2%。

　　其二，美国联邦财政赤字规模不断扩大。2020年和2021年，美国的财政赤字分别达到3万亿美元和2.8万亿美元的战后最高水平。根据美国国会预算办公室预测，从2023年到2031年年均财政赤字为1.6万亿美元，财政赤字与GDP之比先降后升，由2022年的3.9%上升到2032年的6.1%，明显高于过去50年的平均值。据此假定，未来十年美国财政赤字与GDP之比将保持在5%左右。

　　其三，美国海外投资收入不断减少，甚至可能由正转负。美国在国际收支平衡表中的投资收入始终是正值，主要因为在美国的海外负债中，外国中央银行购买的、收益率极低的美国长短期国债、机构债占据了很大比例。2022年2月，美国及其盟国宣布冻结俄罗斯中央银行的3000亿美元外汇储备。外汇储备的“武器化”，迫使其他国家不得不重新审视外汇储备和海外资产的安全性问题。如果中国、日本和其他国家调整对美国金融资产的需求，再加上美国国内通胀形势的恶化以及美联储货币政策的转向，美国将不得不允许美债收益率进一步上升。美国海外负债成本提高，这很可能使美国海外投资的投资收入大幅下降，甚至由正变负。

　　根据以上分析，在未来十年中，美国净债务与GDP之比将会从目前的78.7%趋于100%。如果随着债务的累积，到未来的某一天，美国既无法利用贸易顺差，又不能通过资本项目逆差继续还本付息，政府将不得不通过违约、美元贬值、通胀等途径来摆脱这个问题。在此形势下，中日和其他东亚国家应该提前做好应对之策，避免被美国拖入债务泥沼。

　　全球高通胀以及高利率时代或将到来

　　日本金融厅前长官冰见野良三认为，今年以来，为抑制通胀高企，各发达经济体央行纷纷开启了货币政策紧缩步伐。美国已经三次上调基础利率，基础利率累计提高了1.5%；欧洲央行自2014年就开始执行的负利率政策预计也将在9月退出。如果世界从通缩时代转向通胀时代，那么全球也将从低利率时代转向高利率时代。在高通胀和高利率时代，以存款为中心的日本家庭能否承受得起漫长的老年生活，实际利率的提升将给日本企业超额债务和政府债务带来多大负担，仅靠技术创新能否抑制包括应对全球变暖在内的成本上涨，都是值得思考的问题。

　　日本银行原理事门间一夫认为，当前日本经济前景依然充满巨大不确定性，包括疫情的影响、俄乌冲突、大宗商品价格飙升等风险。即便如此，日本经济也正在从疫情中温和复苏，复苏的动力来源是服务业。受疫情对服务业需求的抑制，日本家庭储蓄增加了50万亿日元的规模，占到了日本GDP的10%，这是非常可观的。充足的储蓄将会支撑未来一段时间居民的消费，包括餐饮业、旅游业等等。

　　与此同时，物价也在上涨。4月，日本去除生鲜食品的核心CPI同比增速达到了2.1%，是自2015年3月上调消费税以来同比增幅首次超过2%。但此次物价上涨是受到原油、食品、原材料等进口商品价格上涨带来的，而并非日本国内需求拉动下的通胀上行。这种因为成本压力带来的物价上涨是不可持续的，最多持续一年左右。明年以后，进口成本上涨转嫁到物价上涨因素告一段落后，日本通胀水平就极可能会回落甚至低于1%的低通胀率。由此日本结束超宽松货币政策的概率较小。日本央行将继续坚持宽松货币政策，将短期利率维持在-0.1%的水平，将10年期日债收益率维持在零左右，直到年度CPI同比增速突破并稳定在2%以上。

　　日本和其他发达经济体之间的货币政策分化，给日元汇率和日债带来了巨大的市场压力。一向被视为避险货币的日元汇率已跌至24年以来的低点，十年期日债收益率飙升。但日元贬值是由市场决定的，日本与其纠结贬值的利弊，不如利用日元走低的局面做一些对日本长期有利的改变。比如日本“经济安保”主张，打造高韧性供应链，推动日本国内制造业成本降低，促进工业和研发回归到日本等。

　　经济金融逆全球化风险加剧

　　冰见野良三认为，2008年次贷危机之后，潜在的逆全球化趋势就初显端倪。特朗普上台后的“美国优先”政策、英国脱欧以及各种金融监管运动兴起，这些标志性的事件让人担忧是不是“金融全球化终结的开端”。2020年新冠疫情对产业链和供应链的冲击，2022年俄乌冲突以及美欧对俄罗斯的金融制裁，让金融逆全球化成为了一个长期趋势。无论俄乌冲突以及对俄制裁以何种方式结束，各国在未来决策过程中都会考虑本国被制裁的可能性，并将其与全球化带来的益处相对比，从而使全球化决策中充斥着各种担忧。

　　目前，逆全球化现象的作用机理也在发生变化。从过去“自下而上的逆全球化”演变为“自上而下的逆全球化”，即从民粹主义、反建制派的逆全球化到由政府主导的、从地缘政治角度出发的逆全球化。在世界从全球化转向分裂化的过程中，中美双方的选择在很大程度上发挥着决定性作用。如果真是全球化终结的话，该如何应对气候变化和全球变暖？国际规则该如何形成？G20和G7的作用是什么？关于这些问题，各国都应该从地缘政治角度来思考。

　　余永定指出，全球经济将面临自2008年以来的一次新挑战，这次挑战同以往的最大不同是，地缘政治已经成为各国政府决定经济、金融政策的重要因素，甚至是最重要因素。世界各国政府在国际货币体系和国际储备货币，以及国际金融合作等诸多领域都将面临全新的挑战。

　　(本文作者介绍：中国金融四十人论坛(CF40)是一家非官方、非营利性的专业智库，定位为“平台+实体”新型智库，专注于经济金融领域的政策研究。)