文/新浪财经专栏作家 马刚
余额宝的真正意义在于启蒙，在于让更多的老百姓认识了货币市场基金，其进一步的影响则是推导了利率市场化进程。如果真有这个效应的话，则是对银行的真正威胁，它的区区几千亿甚至未来可能的上万亿的资金规模，都不可能撼动整个银行、金融体系，对经济全局的影响更是微不足道。
余额宝的喧哗与骚动余额宝[微博]作为早在国内存在10年之久的货币市场基金中的一只，自诞生之日便引发关注和热议，而这种热议非但不像普通的新闻事件那样，随着时间的推移其热度逐渐冷却，反而在媒体的助推下越炒越热，甚至由热议转而成为争议，进而由争议到非议：前不久央视财经评论员钮文新发表博客文章，称余额宝“冲击的是中国全社会的融资成本，冲击的是整个中国的经济安全”，并呼吁取缔余额宝。
这种不顾常识，无所顾忌秀无知的言论，本来可以一笑了之，不想媒体以“人咬狗”的关注度持续热炒，甚至有引发全民大讨论的势头。甚至于传闻官方机构中国银行业协会建议央行[微博]将余额宝在内的互联网货基的资金定性为普通存款。周五，证监会[微博]也正式表态，在对其总体肯定的同时，表示要加强监管。
但对余额宝的不解、误解绝不限于名人，而大部分金融知识匮乏的普通持有人或普通储户普遍存在这个问题，如不知道余额宝到底是啥产品；好奇它的“高收益”到底来源于何处；有的对其安全性有疑虑，甚至怀疑腾讯、阿里等推出的打车软件的补贴来自于这些理财产品，连号称财经评论员的钮文新的文章也到处都是常识性错误。
鉴于钮文新的文章(以下简称钮文)不但是观点表达与价值观的阐释，更是充满了常识性错误，作为这个领域的专业研究人员，我觉着有必要全面梳理一下有关货币市场基金的相关知识，以使对这种产品不甚了解而充满误解的人消除误解，当然，对钮文做一下分析和评价，则是硬币的另一面。
余额宝的前世与今生，货币市场基金的ABC
余额宝不是一种创新的理财产品，它是货币市场基金的一只，它的正式名称叫天弘增利宝货币基金。货币市场基金，也称货币型基金(简称货基)，是证券投资基金的一种，在我国，要受《证券投资基金法》及相关行政法规的约束和规范，由基金管理公司设立和发行的货基才是合法的，如余额宝，就是由天弘基金公司发行的。
之所以叫它货币市场基金，是因为它的投资范围是“货币市场工具”，主要包括：剩余期限1年以内的债券、短期融资券、银行协议存款、央行票据、债券回购与逆回购等。从上述投资范围来看，低风险、高流动性是它的投资标的的主要特征。所谓高流动性，是由它的功能所决定的。货基的功能定位是“现金管理工具”或现金的替代物，要求它的流动性基本等同于现金，即有活期存款的便利，能随取随用。
从它的投资范围，可知它的收益不可能很高，一般年化收益率达到一年期定期存款利率就算运作成功了。当然，只要超过活期利率就不不能算失败。所以，“活期存款的便利、定期存款的收益”是对它的特征或优势的描述。
但它是怎样做到收益要高于活期存款的？主要有以下原因：一是大资金的存款利率是可以议价的，货基集小钱为大钱，然后去跟银行讲价、谈利率，相当于一种小投资者的团购行为。在国内这叫协议存款，不是法定利率限制。如近期活期收益的高企，主要原因就在于协议存款利率的高企。
二是可以买到普通投资者买不到的证券。如银行间债券市场，个人投资者是不能参与的，其中很多好的品种，基金就可以参与，使得散户间接参与机构市场。
三是大资金的组合和配置优势。对我们日常随时要用的活期存款来说，我们不可能买有封闭期的理财产品或未到期的债券，虽然债券可以随时卖出，但毕竟有价格波动风险。但货基规模巨大，虽然每天都有人申购、赎回，但总有一部分沉淀资金，这部分资金就可以购买有期限的相对较高收益的债券持有到期。
货基不是新鲜事物，它在地球上诞生已有40多年的历史，在国内也有10多年的历史。世界上第一只货币市场基金诞生于美国。历史真是惊人的相似，当时的美国，金融制度远比不上现在开放，很多制度与当下的中国类似。
上世纪70年代，美国经济进入滞涨，即经济放缓的同时通货膨胀高企，通胀率从60年代的2.3%扶摇直上至70年代的7.1%。而当时美国的利率也没有市场化，商业银行存款利率最高不得超过5.5%，银行存款实际上是负利率。迫于压力，美国国会后来取消了对10万美元以上大额存款利率的限制，引发银行竞相提高大额存款利率。但小额存款利率仍然受限，仍然处于负利率状态。
顺应普通储户保值需求，货币基金诞生。 “美国教师年金保险公司(TIAA-CREF)”的主管鲁斯·班特他创立了一个名为“储备基金”的共同基金。1972年10月，该基金购买了30万美元的高利率定期储蓄，同时以1000美元为投资单位出售给小额投资者。就这样，小额投资者享有了大投资者才能获得的回报率，同时拥有了更高的现金流动性，历史上第一个货币市场共同基金诞生了。
目前，货币基金已成为美国普通公众很常规的现金管理工具，2010年其规模曾一度达到3.8万亿美元，超过股市的总市值；美国投资公司协会(ICI)2012年12月22日发布的报告称，截至11月20日的最近一周，美国货币市场基金资产规模达到2.602万亿美元。
2003 年，由华安基金[微博]发行的国内第一只货币型基金诞生。截至目前，从资产或管理人角度看，货币型基金共有159只；从投资者可投资的标的来看，共有279只。总资产规模超过9000亿元。无论产品数量还是种类都已经蔚为大观，所以，余额宝的做大和火爆，真是一件十分奇怪的事情。
余额宝的“高收益”其实是个误解，因为它并不“高”
人们对余额宝的种种质疑和好奇，绝大部分来自其“高收益”，即年化超过6%的收益率。这个收益高还是不高，当然要分跟谁比。跟活期存款利率比当然是高的，因为它的便利性和门槛等同于活期存款，人们当然要跟活期比。但如把视野放的更远一些，你就会发现，这个收益根本就不高，至多属于正常范围。
最有可比性的当然是其他货币型基金。根据wind数据，我们根据不同的时间区间，对比其7日年化收益率(一个衡量货基收益率的指标，以下简称收益率)，有以下结果：
从去年7月至今，余额宝平均收益率为5.293%，只排在第57位，居前4位的国寿安保货币B、国寿安保货币A、南方现金通C、广发天天利B收益率均在7%以上；自年初以来，其平均收益率6.436，排名第31位；自2月以来，平均收益率6.208,排名跌至48位。如此来看，它的收益率在279只货基中，算高的，但绝对不是最高的，至多算中等偏上。
与其流动性相仿、具有高度替代性的其他理财工具相比，这个收益率更显一般了，如逆回购利率，无论是门槛适中的上交所[微博]逆回购，还是门槛低至1000元的深市逆回购，我们轻易就可以以7%、8%甚至10%以上就把钱借出去，而且能轻松成交，持续好几个月。
总之，余额宝没啥神秘的，它的收益也谈不上有多高，那些困惑其高收益的人往往是此前对货基不了解，不知市场利率走势，缺乏金融常识的人。所以，从某种程度上说，余额宝的最大意义在于启蒙，使人们知道还有货基便利性高且收益比活期存款高出很多的理财工具。
10多年的货基发展史，为何成就余额宝？它的独门秘笈是什么？
余额宝成功的秘密是什么？要说货币基金，在我们国家早已存在10年之久，为啥没有一只像它那样火爆？当然，流动性达到极致，确实是它的优势。虽然货基从理论上等同于现金，能够在赎回当日或次日到账，但普通开放式基金很难做到这一点，由于大部分通过银行渠道购买，银行有意无意使得到账时间延长至2-3天。
实时到帐，确实是余额宝的优势。但在此之前，已经有实时到帐的货基了，如添富快线等保证金货基，银华日利等ETF货基，广发钱袋子等基金公司直销平台等，都是实时到帐。
它的任何一个特征属性都不是其独有的。再如互联网平台，网上金融早就如火如荼，如证券网上交易，至少已有10年的历史；银行网银，也早已走入千家万户，成千上万的人受惠于其便利；至于基金公司的网上直销，其便利性、低廉的费用，也比余额宝也早得多。
至于说“高收益”，大卖特卖的银行理财早已成为大众化的理财方式，目前年化收益率均在5%以上，其收益根据市场利率随行就市，甚至有接近或超过7%的时候，如果资金量大点，超过7%是轻而易举的事。甚至银行本身也早已推出类似余额宝的产品，如光大银行的活期宝，只要去网银开通，只要活期账户超过5万元，自动转为理财产品，而且也具有活期存款的便利性，可以随去随用，利率也高于活期数倍。
当然，银行理财门槛高是个劣势，余额宝毕竟没有门槛现在，但门槛低至100元的货基不也是比比皆是吗？
余额宝的最大优势和成功秘诀是嵌入支付宝[微博]，这是一种渠道优势，而这一优势，是任何渠道都无法替代的，因此，余额宝的成功是不能复制的。
支付宝之所以有优势，是具备了我们以上所列举的各要素，如流动性、“高”收益、低门槛、、互联网平台等，但这还不是最关键的因素，还不是其最核心的竞争力，其最不可复制之处是庞大的粘性客户群。
支付宝是一个准金融平台，但它不是凭空建造的，它是为淘宝网[微博]服务的，这是一个与“实体经济”密切相关又密不可分的“金融平台”，它与淘宝，是一个硬币的两个面，是不可分割的一个整体。
近年来，我国电子商务突飞猛进，各路电商网站雨后春笋般诞生，但不可否认，淘宝以及其阮生兄弟天猫[微博]的霸主地位是不可撼动，它事实上已成为中国电子商务行业的代名词或事实上的标准。2012年淘宝交易额达到1万亿元人民币，2013年的数据虽然还没有出来，但肯定会远远超过这个数。2012年，光淘宝手机用户就超过3亿，支付宝2012年称其用户超过7亿。
人人离不开商业和商场，商业网点密如繁星，但淘宝一家的交易额就超过了它们；谁也离不开银行，但有哪一家银行的客户数能超过支付宝？而在这些庞大的用户群中，绝大部分缺乏金融知识和理财常识，只知道把钱存银行或许它们对百十块钱或千儿八百的钱不在意。
当这些海量客户被启蒙时，当几亿人百八十块躺在支付宝活期账户里的钱被唤醒时，它的能量能不大吗？关键是这点看起来微不足道的利息是不拿白不拿的。这些人一旦被启蒙，把平时存在其他地方的赖的动的活期存款转移到余额宝就一点也不奇怪了。
说白了，支付宝也是一种渠道优势，这是一种传统的优势，跟互联网的关系似乎也不大。
腾讯也是一个依靠庞大的客户群攻城略地的典型案例。人们尤其是IT业内常揶揄和诟病腾讯的模仿，10几年来，除了QQ聊天与最近的微信之外，其多如牛毛的其他业务基本上都是模仿的别人，如微博、朋友网、空间、网购乃至QQ农场、电脑管家、免费杀毒等等。而虽然是模仿，可腾讯一进入某个领域，往往能把这个领域的始作俑者玩死。这就是客户群的伟大力量。
钮文新的无知之一：市场利率不是银行说涨就能涨的，余额宝没有那么大能量
提高社会融资成本，是钮文的主要观点，也是其要求取缔余额宝的主要依据。他在其博文及后来的回应中说道，“银行存款利率上涨，必然引发贷款利率上涨，贷款利率上涨推高企业生产成本，最终必然反映到所有商品价格上”，余额宝“所冲击的是中国全社会的融资成本，冲击的是整个中国的经济安全”。事实真是这样危言耸听吗？这要从目前我国利率管理制度说起。、
人们常说中国利率(主要指以银行为主的金融机构存贷款利率)是非市场化的，是利率管制，这是事实，但不并不确切。事实上，中国在利率市场化步伐上已经大踏步前进，且不说货币基金、银行理财等实质突破利率管制的金融产品，也不说有shibor、回购等完全市场化利率，即使在制度层面已有了重大突破。
这主要体现在存贷款利率管制程度是不同、不对称的：存款利率有上限，商业银行可在基准利率的基础上上浮10%，而贷款利率则有下限无上线，下限是基准利率的某种折扣，而上不封顶。非银行金融机构的存款称为同业存款，则不受法定利率限制。事实上，只要大资金，银行都会有办法给你优惠利率。因此，在中国贷款利率早已市场化。在这种背景下，贷款利率不是想提就可以提的，
首先，在市场化的前提下，贷款利率充分反映了资金供求双方的力量对比，是充分博弈的结果，根据利润最大化原则，银行其实已经尽可能将利率最大化；另外，对某些优质客户或大客户来说，这些都是银行疯抢的目标，大都给予很优惠的利率，根本不可能冒客户流失的风险而随便提高利率。
在吸收存款这一端，银行也是使出浑身解数、给出各种优惠拼命拉存款，因为存款余额是银行的生命线，是银行各项业务的基础。事实上，为了拉存款，银行本身也有存款利率市场化的冲动和意愿，尤其是对于处于相当弱势地位的中小银行、新银行尤其如此。
我们常见的存款送礼品、存款给回扣等等，都是变相给予利率优惠；目前各银行均把各种存款利率调整为基准利率的1.1倍的上限；银行通过给予普通存款利率数倍的理财产品的收益等等，都是变相突破突破利率管制的措施，可以说，银行未必不希望存款利率也市场化。可能大银行有自己的垄断地位和长期的客户群，但对小银行来说，打价格战是虎口夺食，取得市场份额的唯一出路，这些中小银行对利率市场化是绝对不会反对的。
钮文新的无知之二：银行与基金，谁是吸血鬼、寄生虫？他的思维还停留在80年代初期
说起存贷款利率，有必要谈一下银行的暴利和优势地位。大家知道，银行的收入主要来源是存贷利息差，在存款利率有上限、贷款利率无上限的背景下，存贷息差完全可以大到暴利的程度。
确实，由于长期以来我们的增长模式主要是外延式的、高投入、高杠杆的模式，对资金具有饥渴症，尤其是房地产的高投入成为推升利率的主要力量，房地产信托动10%以上的收益率可以说明目前真实的贷款利率水平。在市场化不对称背景下的可无限放大的息差是银行暴利的第一个秘密。
第二个秘密是期限错配以及与此相关的资金池业务模式。理论上，同期限的存贷款一一对应，即哪种期限的存款用于哪种期限的贷款是最安全的。这里所谓安全，是避免可能发生的兑付危机、流动性危机甚至挤兑危机。如果期限较低的存款用于期限较高的放贷，就叫期限错配，如用1年期定期存款用于3年期甚至5年期贷款。
期限错配的好处是息差更大、利润更高，这是显而易见的，就不再举例子了。期限错配的极致就是用活期存款用于中长期贷款。如果对于普通机构的信贷行为，这是非常危险的，因为万一哪一天储户把钱都取走，银行贷款又没有收回，就会发生支付危机。但在银行，这种事情发生的概率太低，总有部分沉淀资金，事实上这也是银行的基本原理，何况各国央行还要求商业银行将一定比例的存款作为法定准备金交到央行。
我们看一下数据，就可以知道银行因期限错配所带来的利润有多大，截至2012年底，商业银行各项贷款余额为71.9万亿元左右，而活期存款为16万亿左右，这是一个惊人的数字和比例，也就是会说，所有银行贷款中，超过五分之一的比例用的是活期存款。与其相比，余额宝区区几千亿简直就是九牛一毛。
可见，因活期存款用于期限错配业务所带来的巨额利润。货币基金的利润来源正是来源于此，这在一定程度上可以视为储户的团购，集小钱为大钱，来跟银行讨价还价，虎口夺食。
银行这种因利率不对称市场化所享受的息差当然是不合理的，这不是买卖双方博弈的结果，这是一种政策红利，或者叫制度下剥削，如果有吸血鬼的话，银行才是吸血鬼，而不是货币基金。
货币基金即使在市场经济国家也起到了同样的作用，即在弱势方与强势方之间进行套利，但因人家利率早已市场化，货基虽然规模仍然很大，但利润早已不可同日而语。但货基在目前的中国，毫无疑问起到了推导利率市场化的作用。只有买卖双方充分博弈的利润才是合理的，才能最大限度避免剥削另一方。
即使这种市场化进程真的起到危害国家经济安全的作用，那也是毕竟的镇痛，也是改革必须付出的代价。
钮文也承认银行的暴利，但主张把银行暴利返给实业，这岂不是与虎谋皮、一厢情愿？有什么机制、什么制度能让银行给企业让利？他不知道利润最大化是任何经营者的最高法则吗？他不知道行长有利润考核目标吗？
钮文还说货币基金不产生价值，是吸血鬼、寄生虫。货基无非就是一种套利行为，套利行为在经济生活中太多了，外汇套利、期货套利、股票套利、ETF套利、分级基金套利等等，难道都是吸血鬼、寄生虫？不直接进行生产经营、不直接产生价值的事更多，如股票分红、股票差距、债券利息、房屋出租等等，都是吸血鬼、寄生虫吗？这种思维还停留在80年代初期。
钮文新的无知之三：取缔余额宝
钮文还有个奇谈怪论是取缔余额宝。余额宝作为一只公募基金，哪能随随便便就能取缔？公募基金受《中华人民共和国证券投资基金法》以及其他行政法规、规章的约束，在目前的制度框架内，没有任何人有权取缔一只基金。
《中华人民共和国证券投资基金法》第六十七条，有下列情形之一的，基金合同终止：(一)基金合同期限届满而未延期的；(二)基金份额持有人大会决定终止的；(三)基金管理人、基金托管人职责终止，在六个月内没有新基金管理人、新基金托管人承接的；(四)基金合同约定的其他情形。
只有在上述情况下，一只基金才能被“取缔”。
无独有偶，还有更奇葩的言论。传闻银行业协会建议余额宝等互联网货基的资金定性为普通存款，这简直是一个笑话，别说没有法律依据，即使真出台这样一个荒唐规定，也没有任何可操作性。我要是某家银行行长，我肯定会为余额宝专门设计一款理财产品把这笔巨额资金拉过来，傻瓜才会不动心或以规定为名把它赶走。与市场规律做对，肯定会闹笑话。
银行业是一个既高度垄断又激烈竞争的行业，作为业内人，任何从业人员都会抽象的反对挖墙脚的新生事物，但对具体大客户，任何有理性的从业者都会拼了老命把他们拉过来，即使这个客户会挖行业的墙角，但它会增加你自己的业绩。
正如券商，人人都恨佣金战，但人人都会降低佣金把别人的客户挖过来。那些把佣金降到万二的行为，不也正是自挖行业墙角吗？而这些人抽象谈起来，也肯定会痛恨价格战。这是人类普通存在的一个现象：人人都会抽象的痛恨危害群体利益的行为，但当这种行为给个体带来明显的好处时，理性的经济人都会首选个体利益。
再如汉奸，也是一个类似的案例。汉奸也会抽象痛恨侵略者，但当侵略者能给自己升官发财、报仇雪恨时，个人利益就超过民族利益了。这是汉奸存在的根源。
总之，余额宝的真正意义在于启蒙，在于让更多的老百姓认识了货币市场基金，它的进一步的影响则是推导了利率市场化进程。如果真有这个效应的话，则是对银行的真正威胁，它的区区几千亿甚至未来可能的上万亿的资金规模，都不可能撼动整个银行、金融体系，对经济全局的影响更是微不足道。
(本文作者介绍：齐鲁证券研究所高级分析师，15年证券研究、投资经历。目前主要从事基金研究，出版《基金一本通》等专著。)
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