文/新浪财经专栏作家 彭文生
从新兴市场的角度看，阿根廷问题可能导致连带风险。阿根廷自身经济体量并不大，GDP仅略高于我国台湾省，占全球金融和贸易的比例也相对较小。然而，阿根廷对其他新兴经济体，尤其是其他拉美国家产生的连带风险值得观察。上世纪80年代初拉美债务危机曾波及该区域大部分国家，间接导致了拉美经济“失去的十年”。
阿根廷比索从上周四开始，主要新兴市场国家货币遭到抛售，本币兑美元大多出现大幅贬值，周四阿根廷比索单日下跌13.2%，跌幅创近12年新高，土耳其里拉对美元汇率一度跌至历史最低，俄罗斯卢布、南非兰特也均跌至多年来的低点。1月份QE开始减量令新兴市场国家货币贬值压力上升，去年中开始的资金从新兴市场流出的步伐有可能加快。新兴市场国家面临的挑战不容忽视。
一般情况下，为减少汇率波动，央行[微博]通常会干预外汇市场，甚至加强资本管制，以阻碍资本外逃。最近几年IMF[微博]很多研究认为，在汇率大幅波动的情况下，新兴市场国家适当的外汇干预和资本管制是有益的。但阿根廷的做法与之相反，因担心外汇储备很快用光，央行暂停干预外汇市场；同时官方宣布将放松资本管制特别是放松私人部门对外融资渠道，希望更多地通过市场的自发调整实现汇率的稳定。
但在不确定性上升和下文分析的官方汇率远低于黑市汇率的情况下，阿根廷比索的剧烈贬值问题可能更加突出。特别是阿根廷曾在2001年发生过严重的金融危机，更引起国际投资者的担忧。
与其他很多新兴市场国家相比，阿根廷的前景不乐观。按照新兴市场国家受冲击的原因和政策空间不同，可以大致分为三类：第一类国家包括巴西、南非等资源出口国，本币下跌主要受大宗商品需求预期变化等外部因素影响，但短期内仍有一定的政策应对空间；第二类国家包括土耳其，政治动荡等国内原因使本国货币汇率较为脆弱，但政策应对仍有足够的弹药；第三类国家既存在内部隐患，同时又缺乏政策应对的空间和能力，阿根廷即是这一类国家的代表，其前景堪忧。
短期内，阿根廷官方缺乏足够的外汇储备来稳定外汇市场。该国外汇储备在过去两年下降较快，从2010年3季度的超过500亿美元下降至去年底的300亿美元左右，接近本世纪初阿根廷金融危机前的水平(图表1)。其外储下降的原因比较独特，主要表现为以下三个方面：
图表1：近两年阿根廷外汇储备下降较快首先，为维持比索的官方汇率，中央银行不得不长期向外汇市场投放美元。官方汇率一直低于黑市汇率，在 2013年初，1美元按官方汇率可兑换约5比索，在黑市上则是7比索。这个差距在2013年底扩大了一倍。去年全年为减缓货币贬值的速度，阿根廷央行共向外汇市场投放约70亿美元。
其次，为降更快降低外债比例，2006年初阿根廷政府决定动用外汇储备来偿还欠IMF的债务。外债比例从 2006年初的超过50%持续下降至去年3季度末的 27%左右(图表2)。为此央行消耗了可观的外汇储备。去年估计大约有87亿美元的外储被用来偿还外债。
图表2：2006年开始央行行动用外汇储备偿还部分外债第三，去年下半年初开始阿根廷的经常账户不断恶化，经常账户占GDP的比重从2012年3季度的0.5%降至2013年3季度的-1.2%。去年下半年阿根廷出口下降较快，大宗商品价格下行是重要原因，这期间占出口总额 20-25%的初级产品和燃料能源的出口下降十分显著(图表3)。此外，与周边国家相比，阿根廷的人力成本上升较快，削弱了制造业的国际竞争力(图表4)。这两方面的因素短期内难以改变。
图表3：去年下半年农产品，燃料能源出口趋势下跌。
图表4：阿根廷制造业劳动力成本上升快于周边国家预计短期内比索仍有持续贬值压力。在上周比索大幅贬值后，市场开始质疑阿根廷央行是否有能力控制局面，阿根廷当局的上述举措进一步削弱了央行稳定货币的可信度，增加了资本外流的压力。从历次金融危机的经验来看，采取积极的逆周期政策打破这种负循环是稳定局势的关键。
然而，阿根廷经济存在诸多结构性问题，短期内政策空间极其有限。财政赤字在过去几年越来越严重，政府债务持续上升，短期内财政刺激的空间不大。利率和汇率政策则面临两难。虽然过去几年阿根廷官方公布的通胀维持在10%左右，但实际数据可能远高于这一水平。
提高政策利率有利于对抗高通[微博]胀和资本外流，但短期内实体经济可能会受到严重冲击。理论上，虽然目前采取的不干预外汇市场态度能够促进汇率变动来调节国际收支，但过快和持续贬值的负面后果可能会超出官方的控制，特别是恶性通胀的可能性难以排除。
与此同时，阿根廷能否及时得到国外救助存在疑问，增大了短期的不确定性。去年2月份，IMF曾谴责阿根廷官方经济数据准确性存疑，并威胁进行进一步的制裁，包括停止阿根廷向IMF借款的资格。此后阿根廷官方承诺改进数据质量，并一直进行沟通，但到目前为止 IMF还未正式确认这方面的进展。因此，如果阿根廷局势失控，IMF能否在必要的时候提供足够资金援助存在不确定性。
从新兴市场的角度看，阿根廷问题可能导致连带风险。阿根廷自身经济体量并不大，GDP仅略高于我国台湾省，占全球金融和贸易的比例也相对较小。然而，阿根廷对其他新兴经济体，尤其是其他拉美国家产生的连带风险值得观察。上世纪80年代初拉美债务危机曾波及该区域大部分国家，间接导致了拉美经济“失去的十年”。
目前该区域内委内瑞拉等国的情况与阿根廷类似，也可能会遇到较大的困难。如果阿根廷的问题仅限于该国或其他较小的经济体，那么仅是局部性的问题。但如果持续时间过长，巴西、墨西哥等更大经济体受到持续拖累，这些国家政策应对措施用磬，则会对全球金融市场信心造成冲击。投资者应密切关注阿根廷问题扩散的潜在风险。
如果更坏的情况发生，亚洲新兴市场也会受到较大影响。过去数年经常账户赤字越大、信贷扩张越快的经济体所受冲击越大，主要包括印尼和泰国。与之相比，韩国和台湾这两个地区经常账户长期保持高盈余，且近期信贷增长有限，可以较好地抵御外部冲击。另一新兴市场大国印度的情况则介于两者之间。
由于进口持续下降，经常帐户逆差有所改善，加之过去一段时间印度已经开始部分改革措施，包括国有银行重组、对国内私营机构发放银行牌照等，短期内有利于支持市场信心。然而，大选临近，未来几个月政治方面仍存在不确定性。
(本文作者介绍：英国伯明翰大学经济学博士，中国国际金融有限公司首席经济学家，曾任巴克莱资本中国经济研究主管。)
本文为作者独家授权新浪财经使用，请勿转载。所发表言论不代表本站观点。
（由新浪财经主办的“2014新浪金麒麟论坛”定于2014年11月22日在北京JW万豪酒店召开，本届论坛主题：变革与决策。聚焦改革深水期的中国经济的转型与挑战。 报名入口》》》 2015，决策下一步，等你来！）
