价值投资者的早春来了

　　文/新浪财经意见领袖（微信公众号kopleader）专栏机构 RIH投读会 作者 陈浩健

　　过往二十年的这批“职业投资者”的茫然和寒冬，恰恰是真正价值投资者的早春，滚雪球嘛，讲究的就是雪坡的长度，未来雪坡还很长，现在才是开始。

价值投资者的早春来了

　　这两年A股市场发生了很大变化，这一点谁都能看到。真正关键的问题在于：这些变化是长期的还是短期的，可逆的还是不可逆的。

　　如果是短期的变化，可逆的变化，那么过去十几年成功的投资者，只需要坚持原来的投资框架，度过这段困难时期即可。毕竟，任何一种投资方式，都会遭遇困难期。

　　如果是长期的，不可逆的变化，那么市场的一大批职业投资人，就需要重新调整自己的投资框架，来重新认识新的市场。而这种调整，必然充满了迷惘、怀疑，纠结和痛苦。相当于打碎一个旧的自己，创造一个新的自己。

　　而且注定会有相当一批职业投资者，在这个过程中大浪淘沙，被市场无情淘汰。

　　所以，上面这个问题，会是2018年中国所有职业投资者面临的生死存亡的“天问”。

　　今天推荐反方论点的一篇文章，由我特邀谭校长智囊团的成员陈浩健撰写。浩健是一位坚定的价值投资者，并且在长期实践中形成了自己独特的价值识别与风险对冲的方法体系。

　　他认为，现在正是一个长期职业投资者比较好的时期，因为市场在纠正过去二十年的偏差，过去的偏差主要体现在三个方面。

　　1、风险不定股票的估值长期高于稳定业绩股票的估值。

　　2、一个策略一牛20年（小盘策略）。

　　3、量化派和技术派能够从市场情绪波动中提取过多利润。

　　随着这些偏差的纠正，长期价值投资者的春天才刚刚开始。

　　以下为正文。

　　2017年是“诡异”的一年，对一部分股来说，牛市已临。对大多数股而言，熊市刚刚开始。

　　2018一开年，很多人期待这种“诡异”要到头了，结果第一个月，这种“诡异”更加被强化了，很多股票从希望到绝望，只需要再来30%的跌幅。

　　“普通韭菜”迷茫，“资深韭菜”迷茫，“职业投资人”也陷入迷茫，没有了往日“他强任他强，清风拂山岗”，暴跌面前谈逃顶，牛股面前谈布局的淡定。

　　净值大幅回撤，心水股跌回目标价位刹不住，赖以成功投资框架失灵，均值无法回归，对冲失灵，“二十年未曾见之怪现状”！

　　讲真，中国过往长期盈利的职业投资人，除去少部分长期价值投资风格的之外，大部分是受益于过往20年的“中国特色”市场风格。大多数赚的不是企业的钱，而是风格的钱。

　　他们大多受益于这么几条：

　　1、高风险低业绩股估值长期高于稳定业绩股。

　　2、单一策略一牛20年（小盘策略）。

　　3、短期资金动能大，低位抬升，高位派发有效（即：坐庄）。

　　4、上市公司资本运作（美名其曰市值管理）受市场追捧，不务正业反被认为有改革进取心，受市场追捧。

　　5、博弈性交易利润远大于内生性投资利润。

　　6、量化派和技术派每年都能从市场波动中收割足够多的情绪利润。

　　等等。

　　过往这些都被证明是“有效的投资框架”，给各职业流派带来了丰厚的利润和净值曲线。但过去一年，这些偏差，被市场纠正了。

　　因为中国市场正在成长，迈向成熟。

　　有一些长期因素，正在发生变化：

　　首先是资金结构：

　　2017年以来北上资金（国际视野资金）净流入超过2500亿，看似量不大，但买入集中，对茅台、美的等低估稳定价值股的追捧，带来了集中的明星效应。兴全，东方红等价值投资派的公募基金业绩在蛰伏多年后，受到市场认可，兴全300亿基金25分钟认购完，东方红需要启动限购措施。长期机构资金获得了市场的定价权。

　　与此同时，短期机构资金在各种金融去杠杆和市场监管中，资金量和生存空间受到了极大的压缩。

　　长期机构资金，替代短期机构资金（游资），散户，成为市场的定价者。

　　市场定价权由于资金结构的变化，产生了转移，将长期的持续的影响整个市场风格。

　　利率是资金的边际价格，谈资金结构，势必要谈长期利率结构，在利率向上的大周期中，越小的资金成本越高，越大的资金成本越低。大资金可以降低收益期望，增长收益周期。小资金（包括短期机构游资和散户）无法匹及，在定价权的比拼中（2还是8？）意味着大资金占据的优势越来越大，话语权越来越大，小资金的淘汰率越来越高，最终只有倒向大资金的定价体系，才能生存。

　　其次产业结构：

　　第一，中国GDP从8%进入6%的区间，很多行业企业，早期的“旱地拔葱”式高成长，难以大规模再现，意味着大量的成长型企业，淘汰率非常高。

　　第二，产业结构进一步成熟，很多成熟产业第一阵营（前三或前五）集中度达到了50%以上，意味着从产业本身去看，二八化成型，20%头部阵营获得行业的80%利润，80%的非头部企业只能苟延残喘。这意味着如果股市完全按照这个趋势发展，二八化也是必然（加权指数本身就是二八化的）。

　　很多“职业投资者”以往的投资框架，大多建立在“多数股票”上，例如轮动、资金驱动等风格。当“多数股票”基本面都趋于弱势，这种投资框架，长期也是弱势的。

　　所以过去一年争论“二八风格不能持久，八二何时转换回来”，在本人看来，未来不存在这样的争论和切换，更没有所谓的风格变化，二八化本身就是自然常态。

　　第三，是大类行业中坚力量的变化：过往20年的国家三驾马车中，投资独领群雄，从股市市值结构可以看出：80%的市值来源于投资相关的周期股（包括金融），上证指数更是一个“周期股指数”，一个国家的市场周期性强，意味着过往20年职业投资者的投资架构，大多集中在“如何在板块间进行轮动”，“如何寻找拐点”，“周期下的高抛低吸”上，甚至可以说，直至今天，大陆所有主流的研究所，策略研报，个股研报，秉承的还是如何在板块轮动，拐点，周期之间，获取预期差收益的理念。

　　在这种环境中，很难有一种资金，是以长期投资的心态进行长期配置的，即使长期配置，也势必在市场波动的压力下，进行大周期的轮动和高抛低吸，甚至可以说，绝大多数大公募，都如此，更别说小游资和散户了。

　　正如本人过去一年经常在说：投资这驾马车已经废了，过去十年谈宏观必谈投资增长率，未来十年谈宏观，只会谈一个数据：社会零售消费增长率。

　　1977年以来，美国GDP行业结构的整体观察是：周期性行业不断下降，金融持平，信息产业提升，达到了一成，但消费行业才是真正成长为的中坚力量，占比达到了三成左右

　　进入工业后期，一只脚踏入消费型社会，一旦股市行业结构跟随GDP行业结构，消费成为中坚力量，那么企业稳定增长的估值定价、可预期的长期持有会成为主流，而周期性的估值大幅波动，行业轮动交易，预期差/时间差拐点交易，将逐步成为非主流。整个大陆目前的主流研究体系，都会发生变化。

　　所以，2017年至今的“诡异”，不是“诡异”，“二十年未曾见之怪现状”，正是对过往“二十年之怪历史”之纠正。历史没有对错，历史是必经之路，每个全球成熟的大市场，都有这么一段“青春少年时”，但错把“青春少年”的无畏和萌动，当作成人以后的一辈子性格，就难怪别人说你不成熟了。

　　别看过往20年巴菲特的书在中国市场卖了那么多，伪价值投资者/修正价值投资者遍地都是，真正的价值投资者一直不受待见，有哪个是真正价值投资者的，在过往这些成功的“职业投资者”面前，好心的劝几句：“巴菲特理念是好，但中国市场不好用”，看笑话的心底笑骂一句“傻*，谈价值，你有我业绩好/快么？”

　　而今过往二十年的这批“职业投资者”的茫然和寒冬，恰恰是真正价值投资者的早春，滚雪球嘛，讲究的就是雪坡的长度，未来雪坡还很长，现在才是开始。

　　(本文作者介绍：彼得明奇资产管理CEO、RIH投读会创始人、新书《优势投资法则：冠军交易者的七项修炼》即将出版。微信公众号RIH118。)