编者按：股市是资金推动的市场，2002年如果可以指望财政政策有力度、有保障，则其它跟进的资金也会相对积极一些。

　　特约撰稿缥缈

　　本周，借“两会”的东风，股指终于有所行为，突破前期的重重阻力，一举站上了1640点，总的感觉，盘面不轻不重，在低价股与超跌问题股的合力之下，趋势比较稳健。市场的表现，正好应了久跌必涨的老话，而且，上长本来也无须什么理由。

　　不过，此次上长，还是应该感谢政府空前积极的财政政策。因为只要政府敢于举债，敢于扩大财政赤字，势必形成市场“勇于”举债的抢钱效应，并且大大缓和市场的压力。根据有关报告统计，我们在2001年度，全国财政收入16371亿元，支出18844亿元，赤字为2473亿元。在2002年的财政预算案中，中央财政收入安排为10646亿元，较上年增长7.7%；财政总支出为13744亿元，增长10.1%。收支相抵，赤字达3098亿元，比上年度增加500多亿。对此，我们有一个合理的预期，那就是政府有钱用在了刀刃上，这正是当前稳定市场，进一步推进中国市场化经济改革所需要的大魄力。以近3100亿的代价，我们将在当前财政年度中力争突破压制中国经济一个重要阻力位，并保证国家经济平稳增长，缓和诸多矛盾，以经济增长促改革、保稳定，力争在今年开局平稳的背景之下，走出增长率不断下滑的总趋势。

　　我们知道，财政赤字是支出超过收入的结果，那么，政府为什么要多花这么多钱？这3098亿元的财政赤字将产生哪些影响？我们又如何看待政府的财政赤字呢？

　　事实上，今年财政赤字显著增大，与编制预算方式的变化有关。过去，国债并不计算在财政收支里，而是单列户头。自从2000年开始，按国际标准，把国债的还本付息打入财政支出，这使得中央财政赤字无形中放大许多。如果按过去国债单列的做法计算，现在的财政赤字规模没有那么大。对此，1997年之前，国债总的发行并无大的增长，自1998年发行2000亿国债，主要是为了防范亚洲金融危机给国内银行业带来的风险。此后几年连续发行国债，则是为了拉动内需、国企解困以及消费的增长。

　　我们认为，评价政府此次国债的规模，首先离不开对当前经济状况的基本评价，即首先要看当前的投资环境到底如何。目前基本建设的成本如何，原材料、人工费、基本建设费用以及税收和资本成本如何，如果我们借助于通货相对紧缩的时期，大力投资于国家基本建设，政府财政则是遵循了“逢低入市”的大原则，那么，总的投入就是合算的。这些钱都用在了哪儿，到底产生了怎样的作用，则是此后的第二个问题。目前，特别是在财政部和政府号召全社会“敢于消费”的大背景之下，由于民间投资热情没有升温的迹象，如果没有政府投资带动就业与经济增长，则前些年的一些投入，都有“打水飘”的危险。因此，本章股市论语，说《子罕》章为山。孔夫子曾经对他的学生说过：“譬如为山，未成一篑，止，吾止也。譬如平地，虽覆一篑，进，吾往也。”这里的“篑”，是指装土的扁筐。意思是，如果用土堆个台，只差一筐就可以堆成了，你却停止下来，台子没有堆成，这是因为你自己的责任；如果用土填坑，只差一筐就填平了，但是如果你走开了，坑也没有填平，这也是因为你自己的责任。这就是我们今天常说的成语“功亏一篑”的来历。比喻为一件事只差最后一点未能完成，三十六拜都拜了，最后只差一哆嗦。既然如此，何必当初。我们做事情必须有始有终，才有见到成效。

　　为使4年来的财政投入见到成效，分析财政的支出，特别是其中的支出结构，是有必要的。在以往的财政支出中，社保显然是一个让政府花钱的大项。财政部的报告显示，2001年中央财政用于社会保障性支出982亿元，是1998年的5.18倍。其中，对养老保险基金补贴支出349亿元；国有企业下岗职工基本生活保障补助支出136亿元；城市居民最低生活保障补助支出23亿元；补充全国社会保障基金310亿元；抚恤和社会福利救济费支出84亿元。据统计，到2001年底，全国共有4700多万社会保障对象得到国家预算的社会保障资金补助。

　　此外，基础设施建设、给公务员加薪等，也都是需要大量花钱的地方。我们国家的军费开支也是一个大项。对于财政赤字，军费的上升应该说是一个不容忽视的因素。按“十五预算”，2002年军费支出约占总预算的12%。且“十五”期间持续以每年按年增长15-17%的速度上升，但就2002年而言，军费增幅为17.6%，即从上年的1412亿元增加到今年的1660亿元计，增长的绝对量是248亿元，这就占了今年500亿赤字增量的一半。当然，国债是国家向老百姓借钱，借钱是要还的，要考虑还款的能力与周期。这就像居家过日子一样要量入为出，扩大消费要考虑偿还能力。但是，如果我们前期的投入巨大，成效不明显，就好比“为山九仞”，不能“止于一篑”。在这方面，估计今年的财政上的发债计划可以得到人大的理解，在相关风险可以控制的情况之下，继续支持本届政府积极举债、发展经济的大政方针。

　　国际上，衡量一个国家的财政风险，主要有两个指标：一是财政赤字占GDP的比重(最好低于3%)，另外一个则是债务余额占GDP的比重。如果按今年财政预算3098亿元的赤字规模测算，虽然其占GDP的比重已经超过3%，但债务余额占GDP的比重则远低于安全线。如果投入的项目能够保证经济平稳运行，财政能力得到一定的加强，则此项投入就是合理的，政府的前期投入的项目的还款能力，才能得到保证。所以，我们通常说“债务会自动生成新的债务”，就是这个意思。

　　因此，3098亿这个赤字规模，尽管不会产生大的风险，但令人不安的是，今后政府要特别警惕与防范财政风险，要警惕出现已投项目的烂尾与闲置。

　　事实上，我们更关心的是支出结构和国债的使用效率，既然赤字一直在扩大，财政就不能不特别强调支出与收入的关系。就目前看来，最重要的是优化支出结构，提高财政支出的透明度。关键是用好国债，项目要选择对路，投资效益要提高，不能出太多的“功亏一篑”的半拉子工程，以及纯消耗性质的“吃饭工程”。令人欣慰的是，今年的政府和财政部的报告都提出，要“勤俭办事”。报告中还特别指出，“预算安排要精打细算、科学合理，禁止不必要的支出；预算执行要严格把关、追踪问效”，使“每一笔钱都花在刀刃上”。股市是资金推动的市场，2002年如果可以指望财政政策有力度、有保障，则其它跟进的资金也会相对积极一些。此前，财政方面对税收增长、对发放国债、对工务员加薪、甚至对国有股减持充实社保基金表现积极，唯一的问题就是支持者寡，跟进者寥。用专业人员的话说，这属于“集中财政”的路子。就财政收入而言，市场仍然在担心政府孤军奋战。从财政大的收入方面分析，今年“入世”之后，各项进口关税只会减少；如果股市继续不振，证券印花税税率可能还会下调；甚至金融保险业营业税税率目前能否站稳，短期看来也是一个问题；而大量民间金融与企业游资，仍然游离于长期投资的大环境之外。税收的征管也比较艰难。那么，就今后财政投入资本金的退出与回收而言，也就是还债的前景方面，今年的财政支出准备仍然不足。为求得平衡发展、解决“吃饭”的问题，“建设”的热情已经受到了相当的制约。所以，从根本上说，我们一定要认识到，所谓国民经济的根本活力，包括社会的长治久安，不是举债所能够换来的，短期效应与长期效应，根本是两回事。但是，我们相信政府为此所负出一切努力，也许，政府需要进一步解决投资的绩效问题。最终会拉动经济的总需求。特别是现在看来，3098亿的代价，如果能够换取今年宏观经济的大局的基本稳定，换取“16大”召开之前社会局势的稳定，换取中国平稳入世、换取当前“货币政策”的继续“稳健”，最终可以偿还前债，则是“有所不为，有所必为”的选择。一个有力度的财政预算，所能够带来的，是走出疲软的中国经济。

　　当前很多专家认为，财政赤字的持续上升另外一个主要的原因，就1997年以来增债的情形看，主要是还是由于为扩张总需求而背水一战。持此观点者甚众。

　　众所周知，由于政府的实际支出总是有一定弹性的，相对比10%以上的经济增长以及潜在的增长率，这些年经济增长中最大的困难就在于总需求不足。因此，本次两会，对此有一个“扩大与培育”需求的说法。实践证明，对于1997年以来的总需求的下滑态势，“扩大”与“拉动”的成效不彰，“进二退一”、“一波三折”、“温吞水”、“以投代产”的态势十分明显。那么，回顾这几年的风雨历程，我们所面对的总需求疲软、通货紧缩、货币供应量明显不足，其实早已显示无疑。可惜的是，我们从“适度从紧”到“扩大内需”、再到“培育需求”的政策取向的调整，反应不够及时，还是一直拖延到了今天。我们的钱并没有用在刀刃上面，严峻的经济形势甚至导致了很多无效的“刺激需求”的短期政策的出台，如多次追加财政债务，微幅降低利率，“把钱赶出银行”等等。严格地说，“519”行情应该也属上述政策之一，对此，中国股市饱尝苦果，是有深刻的教训的。正是因为如此，总需求上升趋势未能得到改变，2001年全年，总需求即名义GDP同比增长7.3%，只比1998年以来最差的情况略有改善。如果再考虑物价及货币流通因素，可以说要拉动中国经济增长，我们的路还很难。

　　回顾这几年的财政政策，特别是1998-2001三年，政府已经发行了5100亿元的国债用于扩大投资，并且带动了银行配套资金15000亿，全部投资约26000亿，有专家估计，其中业已完成数额在20000亿左右，另有6000亿将在2002年完成。持续不间断的国债投资对于维持一定的增长功不可没，问题是赤字的上升速度也不容小视。如果作一条技术曲线，可以看到，中国的财政赤字已经从改革开放初期的占GDP的0.33%上升到1994年的1.22%后，便随着财税体制改革，财政收入的上升而从从高点回落，至1996-1997年是停留在0.78%的安全区间。然而，近年来，赤字攀升之势又大幅增长，1998年国家运用积极的财政政策扩大内需的第一年，赤字/GDP的比重便急剧上升至1.16%，到第二年，进一步上升至2.14%，2000年则上升至2.80%。按2002年的预算，再增发1500亿建设国债后，已经突破3%这一公认的临界点。

　　有一种说法，认为今年财政支出更多考虑的是吃饭，或者说保就业，因为今年中国对失业率的控制指标将比去年上升约一个百分点，达到4.5%。这仍然是财政为扩大总需求而战，不过是换了一下对象而已。因为，总需求与收入密切相关，保证居民收入(吃饭)实际上还是保总需求。

　　对此，可能出现的不良后果会是什么？据专家介绍，1998-2001财政支出增长率为19.8%，财政赤字增长率达62.4%(因为债务利息支出记账方式的改变，这里的财政支出和赤字增长率略有高估)。现以最新预算的2002年3098亿元人民币计算，2002年的赤字水平相当于1997年582亿元的432%，六年时间，翻了两番，年均增长高达27%。我们知道，这期间中国的GDP的增长一直是“七上八下”，今后相当一段时期也不太可能再以两位数的速度增长，因此非常显然：“以近20%的财政支出增长率和超过20%的赤字增长率来支持7%左右的总需求增长率，肯定不是一种可持续的一种增长方式”，“赤字”转为“坏帐”，是我们应该时刻有所警惕的。

　　因此，“为山九仞，功亏一篑”，并不是我们继续以赤字刺激经济的所有借口，我们不能对其产生依赖。在积极的财政政策之前，市场期待一个更加有力度的货币政策的出台。中国，最要警惕的便是对于通胀的过度恐惧，以至于错过的启动货币政策的有力时机。

　　相对股市，资金的巨大缺口依然存在，并没有因为行情的走暖而得到很大的修复。对于股市，目前最严重的问题在于，相对于今年的市场发展，当前的资金已有捉襟见肘之虞。股市若要跟上财政赤字增长幅度，今年的资金需求，最保守的估计，也要达到3000亿。

　　而且，股市不是银行与财政，用不着“以债养债”，股市需要的是投资者的信心，只要政策基本保持稳定的态势，只要我国的国民财富能保持平稳的增长，股市就会走出一波比较象样子的行情。并且在相当的程度上，减轻中国财政的压力，拉动市场消费，并且保持一定的助推作用，股市的作用不可小视。

　　因此，我们注意到，从央行的角度，本周发布的《2001年货币政策执行报告》，也就其所执行货币政策的措施、手段和调控结果等各个方面作了详尽的统计说明。由于自去年一季度起，央行便定期发布关于货币政策执行情况的季度报告，尽管批评者众，主要指向在于“货币政策不能只强调防范风险而不考虑对经济增长的贡献”。

　　所以通读报告全文，尽管新的内容不多，有关2001年货币政策执行结果M1(加上股民保证金)增幅13.7%、年末广义货币供应量余额为158302亿元，M2增幅14.4%，以及2002年调控目标M1、M2均控制在13%左右。这组数字内容也早已由国家统计局在上周发布。但是，央行的政策，也已经有了比较微妙的变化。

　　本周，本年度一期国债开始发行。财政政策、货币政策对经济的调控作用则显示无疑。由于各方面都在做着积极向好的努力，以至于本周有大量资金流入股市。市场开始持续放出成交量，随着基本面与政策面积极向好的声音不断的发出，市场报之以连续上涨，以供需所调配的市场是不以任何人的意志为转移的，这是在股市早已深入人心的真理。

　　本周股市的上涨，是因为投资者的信心有所恢复，至于股市今后的走向，我们以央行公布的2002年货币政策调控指标分析认为，今年可能会有行情，但行情如何发展下去，则取决于后续入市的资金。通常，只要在M1增幅走高，在年未能达到18%以上，股市就会有更加宽松的资金流入。目前，这个缺口仍然较大。去年中国股市通过发行、配售股票共募集资金1168亿元，比上一年减少935亿元。

　　去年，相对应的中国货币供应量的规模大至为适度增长。流通中现金余额达到15689亿元，比上一年年末增长7.1%。狭义货币供应量余额为59872亿元，增长12.7%。银行存款增加，全部金融机构各项存款余额达到143617亿元，增长了16%。企业存款余额51547亿元，增长16.9%；居民储蓄存款余额73762亿元，增长14.7%。这也说明，只要我们有钱用在刀刃上，只要相信市场的活力，发展这个问题就有答案。

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