从流动性平衡的角度来看，我个人相信就2010年的情况总体上，2010年总体上流动性会处在一个适度宽松的状态，在全年的意义上来讲会处在适度宽松的状态。这样一个局面的维持在很大程度上将取决于银行信贷投放的数量和信贷投放的节奏在季度之间的摆动。但是在合理的假设前提下，我谨慎地相信2010年流动性的供求平衡可能仍然被维持在适度宽松或者是轻度宽松的状态。在这一意义上讲，对于2010年的市场我们仍然可以抱有谨慎乐观的看法，但是强调的是在全年的流动性供求平衡适度宽松的基本前提下，在季度与季度之间，在上半年与下半年的对比来看流动性的平衡状况很可能在季度之间出现一定的波动甚至出现相当大的波动。

　　如何去合理把握银行信贷投放的节奏和其他因素的变化对流动性平衡格局的影响，从以上四个角度来看将是面对和把握2010年市场走势非常的关键也是非常困难的因素。

　　接下来我们对实体经济增长一些非常关键的判断进行分析，这些关键的判断不是围绕投资，不是围绕出口，甚至不是围绕消费来展开的，因为在这些层面上无论是出口还是房地产的开发投资，甚至是包括消费的增长，现在市场的讨论都非常充分并且对这些讨论大部分的判断我个人都完全同意。但是我们想从另外两个层面来补充一些对实体经济讨论大家所没有注意到的一些关键的内容。

　　首先我们非常关键的想讨论一下2009年中国的进口问题(PPT)，熟悉我们过去几年工作的朋友可能会注意到我们又拿出了这张图作为我们分析的基础。这张图我们计算的是中国的贸易盈余或者是贸易顺差占当年的名义GDP的比例，其中2009年的数据使用的是1—9月份的数据，我相信如果使用全年的数据这个比例很可能还会更低一些。在这样的一个数据上，我们想特别提醒大家注意的重要事实是2009年中国的贸易盈余无论是他的绝对数量还是他相对经济总规模的相对数量都出现了非常惊人的下降，出现了幅度非常大、非常惊人的下降。这样的一个下降从90年代初以来的历史序列上来看，大约99年的下降可以与此并论，但是这次的下降会更大。虽然这次的下降与出口的下降有一定的关系，但是更主要的原因贸易盈余如此大幅度的下降更主要的原因来自于异常强劲的进口增长。我们要问的是2009年中国的进口增长会这么强劲，为什么2009年贸易盈余会出现如此剧烈的收缩？从表面上来看，解释2009年贸易盈余的收缩一个非常方便的备选解释是2009年贸易盈余如此大幅度地收缩，2009年全球经济出现了剧烈的收缩，而且他的收缩程度在过去几十年的程度里面是前所未见的。

　　仔细的数据检查显示，这样的解释可能是部分证券的，但是他不太可能是贸易盈余收缩的主要原因。在这里为了讨论的简便起见，我们可以集中看一下全球OECD工业增长率的一历史波动情况，非常清楚的事实是2008年下半年以来全球经济的收缩非常厉害，这一收缩在影响出口的意义上来讲很可能会对中国贸易盈余的收缩产生非常大的影响。但是我们想提醒大家注意的是另外两大事实。一大事实是在2001年，由于美国科恩泡沫的崩溃，无论是美国的经济还是全球的制造业都经历了一轮非常快速的收缩，尽管收缩的幅度比这次明显小一些。但是在2001年全球经济的收缩过程之中我们看到中国贸易盈余的绝对规模或者是相对GDP的比例基本上维持不动的。

　　1997—1998年期间由于亚洲金融危机的影响，对于全球的制造业来说当时也经历了一段比较明显的减速，并且在当时减速的背景下中国的出口增长率经历了非常大的下滑。但是在1998年我们也能够注意到在当年中国的贸易盈余相对GDP的比例基本上是维持不变的，贸易盈余的绝对规模还有一些轻度的增长。

　　从这些历史事实来看，全球经济的收缩甚至是剧烈的收缩并不从来都产生中国贸易盈余急剧收缩这样的后果。

　　再来看一个相反的事实，在1999年发生亚洲金融危机国家的经济本事在恢复，更重要在全球范围之内总体来看全球的制造业也处在恢复的过程之中，这些过程一直持续到2000年的三季度。99年到2000年在全球经济恢复和中国出口增长略大幅度上升的背景下，我们可以看到中国的贸易盈余无论是绝对规模还是占GDP的比例在99年都出现了非常幅度的下降、出现了非常明显的收缩。

　　研究过去十年的历史经验我们能够找到这样的案例，全球的经济增长非常差，但是中国的贸易盈余并没有受到很明显的影响。我们也能够找到这样的反例，全球经济的非常好但是中国的贸易盈余收缩非常严重。这些正反两方面的事实提醒我们的是分析和理解中国贸易盈余的收缩是一个迄今为止在大量讨论之中没有引起充分的注意，但是本身具有一定复杂性的题目，但是我个人相信去理清这一收缩过程之中关键的原因，对于我们理解未来几年经济和市场的基本趋势具有非常重要的价值。

　　从刚才的正反两方面的事实讨论来看，我们得到的启发是我们不能够简单地把2009年贸易盈余的收缩归结为全球经济的收缩，另外一个备选的原因是什么呢？回到我们需要或者是如何去理解1999年中国贸易盈余的收缩，我们显然已经知道1999年中国贸易盈余的收缩不能够解释为全球经济的收缩，因为全球经济当时是处在快速的扩张过程之中，在很久之前，在5年之前我们解释过1999年贸易盈余收缩的原因，即使站在现在回头来看我个人仍然认为当时的解释是基本正确的，并且这样的解释对于我们理解2009年的趋势甚至理解2010年的趋势具有一定的价值。既然1999年中国贸易盈余的收缩不能解释为全球经济变化的原因，另外一个方便的解释就是来自于中国经济内部的供求不平衡，所谓的供求不平衡要么是需求的增长快于供应的增长，要不然就是需求的增长带来了国内供不应求的局面从而推动了进口的增长，比如1992、93年或者是2002、03年发生的那样，要不然是供应能力的增长在明显地放慢，由于供应能力的增长在明显地放慢，在国内产生了一定的供求方面的缺口，并且这样的缺口需要通过进口的扩大来弥补。

　　从1999年的情况来看，我们相信当时贸易盈余收缩的主要原因是中国供应能力在快速地收缩，中国经济的供应能力在快速的收缩。经济供应能力快速地收缩，毫无疑问当时有大量的企业关停并转去产业化的原因，还有一定的原因在此前的数年时间里面固定资产的投资和形成总体维持在比较低的增长率，这两个方面的原因组成了固定资产的成长在98、99年处在一个放慢的过程之中。供应能力的放慢或者是需求增长的加速，在经济的总量数据上会产生很多重要的差异。比如说如果来自于需求增长的加速，贸易盈余的下降将伴随着经济增长力的上升，而如果贸易盈余的收缩来自于供应能力增长的放慢，那么贸易盈余的下降将伴随着经济增长率的下降。在供应能力收缩的背景下一方面是经济增长能力的下降，另外一方面是物价压力的上升，是企业产能利用率的上升，是企业盈利能力的系统性地上升。这几方面的数据我们在99年以后都能够观察到。99年的经济增长率比98年要更低，但是通货膨胀总体上已经有一定程度上的上升，企业的盈利也是在上升的。同时至少从发电设备的利用小时来看，发电设备利用小时开始触底并逐步转入上升的通道，这些上升至少一直持续到2005年。

　　当继续使用这样的逻辑去解释2009年的数据的时候，仔细的数据梳理显示，将2009年贸易盈余的收缩解释为中国供应能力的收缩，这样的收缩也有一定的合理性，但是他的解释能力相对更差一些。一个非常重要的事实是我们很难相信2009年的企业能有盈利能力，很难相信2009年的企业的产能利用率，很难相信2009年系统性的通货膨胀的压力在剔除掉外省因素的波动条件下比2008年要更大。在产能利用率、通货膨胀的压力等这样的一些非常关键的指标来看，供应能力的收缩有可能是2009年贸易盈利收缩的一个背景，但是似乎不这其中最为关键的原因。