大非减持既要鼓励创新也要设置高门槛

　　□ 诸葛立早

　　“4月洪峰”，现在是证券市场上的一个“热词”。随着股权分置改革进程的顺利完成，一批先期完成股改的上市公司，已经迎来全流通的时代。个别上市公司的非流通股东也开始大量抛售其手中的持股，对其股价的走势带来了较大的压力。一些投资者开始担心，今后还会有更多的非流通股东获得流通权，势必将使一些上市公司股价走势受到影响。虽然就整体而言，现阶段“大非”上市流通对整个市场的影响还是有限的，只是会对一些个股有一定的压力，对整个市场的影响十分有限，不过，4月份，越来越多的上市公司都获得了在二级市场上“套现”的机会，市场的承受力能否支撑，人们对此忧心忡忡。“洪峰”一词开始频频见诸股评，恐怕已经反映了某种市场心态。

　　有心人曾经作过分析，时下，“大非”减持手中的

股票，有这样一些特点，其一，控股股东持股比例较大。其二，可能存在业绩不佳或价值高估情况。其三，前期股价涨幅较高，且大多数股票减持价格都发生在减持前的历史高位。其四，国家进行控制的行业、企业，也是“大非”抛售的重点。减持者自有减持的道理，投资者却有自己的心思。特别是中信证券、三一重工的大流通股东减持，它们都是比较绩优的公司大非流通股东的减持，就使得人们对这种大非流通股东在目前的点位中减持提高了警惕。因为当下对大非流通股东减持的方式和信息披露的程序，还没有严格的有利于二级市场投资者的规定。于是乎，“大非”减持造成的对投资者信心的影响，以及股价本身更大幅度的波动，成了市场的一块“心病”。

　　这是一个新问题。解决新问题要有新思维。以我观之，宽严有度，或许不失为一条新思路。所谓“宽”，亦即是鼓励创新。前些日子，瑞士银行中国

资本市场主管朱俊伟提出，股改后大股东所持限售股可以通过市场出售、大宗交易、私募与承销发行等四种方式减持，这也是国际成熟市场常用的方法。他认为，市场出售，是最容易理解的出售老股的方式。但这种方式不适用于变现大量持有股票的大股东，其最大缺点是会带来持续抛售压力和市场呆滞，将拉低股价。此外，如果出售股票量过大，执行当天股票交易量不够，这也可能对股价造成负面影响。大宗交易，是大股东变现的另一种常用方法。但这种方法会有某些信息披露要求。向少数几家选定的投资者进行私募，也是出售老股的一种方法。但这种做法类似于并购交易。承销发行是大股东售股以提高自由流通率和股票流动性的一种有效方法，而且能够让投资者在无需支付更高股价情况下大量增持公司的股票。在美国以及我国香港、台湾市场，会经常采用这种方式。这种方式与发展以市场为导向的资本市场的方针是相符的，值得股改后大股东减持限售股时借鉴。这四种方法各有千秋。不在“市场出售”一棵树上吊死，有助于我们拓展思路，让不同的手段风云际会，不同的渠道繁花荟萃。

　　所谓“严”，亦即是在法治的轨道上创新。湘财证券首席经济学家金岩石在一次访谈中特别提出，国际成熟市场上对所有大的股东市场行为都是有限制的。哪怕你要在股市中抛售一股股票，都要事先公告，而不是事后公告。比如，你要在未来一个月内抛售自己持有的什么股票，但到那个到期日，如果抛了，就要公告抛了，如果没有抛，就要讲因为什么原因没有抛。在事前给其他小股东，尤其是中小投资者一个明确的预期，这就叫“保护投资者特别是中小投资者的合法权益”。为什么要设立这道法律的“高门槛”？因为大股东最了解上市公司的业绩状况，以及它可能出现的制度变革，整体上市，收购兼并等。如果不对信息披露做出规范，大股东很容易利用其来实现不当所得，乃至个人的不当所得。所以，这是我认为现在规范我们市场的一个要解决的当务之急。而且它已经开始了，所以，“大非”抛售股票也要有“事前公告”的法律规定，否则，大股东完全可以像过去我们看到的庄家一样，操控股价。这不是“苛求”，而是维护“三公”原则之必须。

　　“不审事则宽严皆误”。宽严有度，“大非”减持这件事情才能办得妥贴而又稳当。

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