【涪陵榨菜一季报点评：一季度收入端承压，利润增速超预期—方正食品饮料190421】

来源：虎哥的研究

事件描述

19年一季报，营收5.3亿元（+3.8%），归母净利润1.55亿元（+35.2%），扣非后净利润1.54亿元（+35.3%），EPS0.20元。

方正观点

1、收入短期承压，利润增速超预期：今年一季度公司收入增速放缓明显，但35%左右的利润增速好于市场判断。剔除价格弹性以外，也就是去年11月公司部分产品提价10%，增厚收入3-4pct，预计Q1单季度公司榨菜销量无增长，我们判断这主要有两方面原因，一是，17年公司量价齐升，但成本较高，公司供给偏紧，进入18年一季度渠道拿货积极，公司增速快，导致基数略高；二是，此前渠道反馈部分市场库存略有上升，存在一定的消化期，影响季度增速波动。此外，Q1经营性现金流净额由负转正，主要是今年用于购买商品、接受劳务支出减少。

2、成本红利持续体现，叠加费用优化促进利润大增：Q1单季公司净利润率同比提升6.8pct至29.5%，一方面，主要受益于18年所采青菜头价格低于17年15%以上，以及部分提价影响，一季度公司毛利率提升6.96pct至58.1%，这是因为一季度公司一般仍使用上一年青菜头库存。另一方面，公司期间费用率下降3.3pct，销售费用率和管理费用率分别下降2.96pct、0.25pct至20.1%、2.9%。今年新采青菜头价格微降，全年来看，预计公司毛利率仍能维持在相对较高水平。

3、渠道下沉有望带动收入增速回升，品类扩充成效尚未体现：根据公司财务预算，今年公司收入规划增长26%，营业成本增长20%。如果要达到此目标，剩下三个季度收入平均增速在34%左右，存一定压力。今年公司将重点做好渠道下沉工作，裂变办事处机构，预计销售人员会有明显增加，有望带动季度收入增速环比提升。从产品结构来看，榨菜仍占公司收入85%左右，泡菜占比不到8%，品类扩充带来的成长性有待进一步突破。

4、盈利预测及估值：不考虑外延，预计公司19-21年EPS分别为1.01/1.13/1.29元，对应PE分别为30/27/23倍，维持“推荐”评级。

5、风险提示：1）青菜头等成本价格波动影响盈利；2）竞争加剧致榨菜销售不达预期；3）泡菜等新品推广低于预期；4）食品安全问题等。

方正食品团队

首席分析师、组长：薛玉虎

电话：18516569939

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