做大资本市场有助金融安全

　　尽管国内证券市场的绝对规模已经达到了一个比较高的水平，但是，中国的证券化率低(2005年末中国证券化率为17.79%，而同期日本、美国、英国等成熟市场的证券化率均超过或接近100%)，这表明中国股票市场的规模仍然偏小。国内股市能否健康地进行发行与融资，已经成为我国金融安全阀上的一个重要部件。

　　第一，间接融资占主导的畸形结构凸现金融体系的脆弱。作为融资的两种手段，直接融资和间接融资孰优孰劣并无定论，但中国的融资结构的非对称发展是显而易见的。

　　2005年美国的直接融资比例超过了88%，而同期我国股市融资额仅占全部融资额的6%。企业债和短期融资券自2005年以来的蓬勃发展使

股票融资这一渠道不仅在整个融资结构内，甚至在直接融资结构内出现了被“边缘化”的倾向。目前，庞大而垄断的银行体系已依赖于吃利差为主导的盈利模式，放贷成了一种习惯性冲动，其对信用风险的控制力很薄弱。一旦占主导的间接融资体系出现信用风险问题，我国金融体系的内生脆弱性便会通过金融危机的形式爆发出来。因此，目前发展直接融资从而改变我国融资结构的任务也刻不容缓。

　　第二，小规模股市的低吸纳能力使流动性过剩“雪上加霜”。统计数据表明，2005年末我国居民储蓄存款余额已达15.50万亿元，贷款规模为21.53万亿元，而股市总市值仅为5.75万亿元。

　　一方面，我国股市总市值占储蓄存款余额的比例很低，且呈下降趋势，居民收入大多以低利率存款的形式存在于银行体系，加大了银行体系的整体风险；另一方面，虽然贷款余额与储蓄存款余额的比例在下降，但绝对数仍一直维持在1.3以上，表明银行贷款的冲动一直存在。据统计，2006年上半年，我国已用去贷款计划的94%，这间接导致了固定资产投资增速居高不下，且对银行体系的安全形成巨大考验。股市规模偏小带来的流动性相对过剩带来了固定资产投资的过度扩张；而居民消费却因为大量储蓄资金没有进入股市得以增值而被激发，这种失衡的经济结构是非可持续的。因此，股票市场是流动性过剩的理想出路，目前国内储蓄规模的庞大，足以承接相对较小的股票市场规模的扩大。

　　第三，不及时发行新股的市场等于把定价权和治理权拱手让人。金融市场的资产定价权是一国金融安全的重要组成部分。股票市场理应有本国代表性行业中的龙头企业，而如果这些企业选择在本国以外的股票市场上市，就等于把国内核心资产的定价权拱手让人。遗憾的是，目前的A股市场就是一个定价权缺失的市场。近年来，国内很多龙头企业，特别是垄断性企业选择在香港、纽约、伦敦等交易所上市，由所在地的投资者决定了企业的估值并参与公司治理。另外，即使某些企业采取了“A+H”的模式，也基本上是“先H后A”的顺序，经历了一个由香港市场初次定价、内地市场参照香港再次定价的过程。暂且不论将定价权和治理权出让后的结果是否有效，但就出让本身而言，对我国的金融安全是不小的威胁。

　　进一步说，随着全球金融市场的一体化和风险管理的需要，金融衍生品近年来蓬勃发展。当国内由于政策等诸多方面的因素还没有推出种类丰富的衍生品时，海外机构已经瞄准了我国这一新兴市场。远的有2004年11月巴克莱在香港交易所推出新华富时A50中国指数ETF，近的则有今年9月5日新加坡交易所推出新华富时A50股指期货，都先于国内相应品种面世。金融衍生品具有高杆杠的特性，而目前国内A股市场已经对外资开放，因此国外机构极有可能通过同时介入两个市场进行套利或投机，这势必会引起国内股票市场的一定波动，在目前国内股票市场指数稳定性仍不强的情况下尤为如此。因此，国内股票市场需要大盘蓝筹股的及时上市，以起到稳定指数的作用，挤压国际游资的套利空间。

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