李剑阁：避免围绕行情考虑对策 跳出窠臼看股市

　　股权分置是一个应该解决但并不是最主要的和可以很快解决的问题；要想短期内再塑市场形象，重拾市场信心，需要脚踏实地做一些基础性的制度建设工作

　　□ 李剑阁/文

　　乙酉新春佳节，几千万股民在焦虑和期待中度过。尽管甲申岁末股市以超过2%的涨幅 报收，给节日平添了丝丝暖意，但根本不能改变68个月来市场新低所凝聚的郁闷气息。在新的一年里，股市是“风雨如晦，鸡鸣不已”，还是“雄鸡一唱天下白”，人们依据各种理由，作出了截然不同的预测。

　　人们的注意点仍然在股市行情。不少人认为，解决“股权分置”是振兴股票市场的“纲”，其他一切问题都是“目”。有文章甚至认为只要这个问题解决，“股市涨到5000点不是梦”，有关文章在某些网页上足足挂了几个月。

　　交易有冷热，股价有涨跌，仅仅围绕行情考虑对策，恐怕没有出路。我前不久在2005年“《财经》年会”上指出，中国股市存在的问题是综合性的，必须从多方面入手加以解决；股权分置是一个应该解决但并不是最主要的和可以很快解决的问题。这个看法引起了争论。

　　有趣的是，许多原来在一些原则观点上几乎水火不容的人，如今在解决股权分置问题上似乎取得了共识。不过也有不同的声音。有人指出，认为股权分置必然导致估价不同，因此A股应该含权，这是生造出的自欺欺人的理论；这个“美丽的童话”流传了十几年，害了一批又一批股民。此说尖锐深刻，真是一语中的。

　　从舆情看，企盼在解决股权分置中得到补偿，显然成为维持目前股市行情的精神支柱。但股权分置是由于种种历史原因造成的，根本不可能短时间用简单的办法解决。况且，即使在法规上明确了“全流通”，也不可能实质性地改变股权分置。因为国有股进入全流通，意味着要动摇现有企业管理层的地位和削弱主管部门的权力，“减持”其实更加艰难。

　　所以，把中国股市的病根表面化地归结为股权分置，这很可能会成为方方面面无所作为的遁词，把真正的根本性改革往后推迟，从而贻误摆脱股市困境的时机，给投资者造成更大损失。

　　尽管绝大多数国家不存在上市公司股权分置的法律规定，但股权结构按文化传统和法律体系不同，事实上有所不同。以所谓“个人资本主义”的英、美为代表的普通法系国家，传统上股权比较分散，可如今也以各类基金法人持股为主。而以“法人资本主义”的德、日为代表的大陆法系国家，实行的是“主银行制度”和法人互相持股的股权结构。日本传统上法人的股权交易也局限在相对固定的范围。

　　香港股票市场基本上沿用的是英国法律。由于和A股市场同样的原因，当年为了避开认识上的障碍，让内地国企在香港顺利上市，原则上认可了国有股不流通的安排，并采取了股东分类表决的办法，以保护流通股股东的利益。后来，部分国企上市开始出售“老股”。在这个过程中，从来没有投资者指责股权分置，更没有提出什么“补偿”的要求。

　　吵吵嚷嚷了几年的流通股补偿问题，献计献策的人如过江之鲫，至今拿不出一个各方面能够接受的像样方案。其实，这不是方法问题，而是原则问题。且不说该不该补偿，就是如何补偿、应该给谁补偿都说不清楚。有人计算，15年间中国股民亏损了1万亿元。但股票在不断流转，许多亏损的股民早已黯然离场，持有者也是在不同价位先后建仓的。在这种情况下，什么样的补偿方案才是公平的呢？

　　值得注意的是，既得利益者可能误导舆情，也可能干扰决策。A股含权的“童话”已经使多少投资者血本无归。我们有理由担心，即使真的要解决股权分置，给流通股以补偿，在方案设计和出台时机的选择上，仍然有可能再次成为“偷跑者”非法获利的机会，而给广大散户带来又一场噩梦。

　　任何不带偏见的人都能看清楚股票市场的病根。比如关乎市场存亡的证券公司和上市公司内部人犯罪问题，情况如此严重，与股权分置就没有关系。

　　多年来，大量资金以拆借和委托资产管理等形式进入市场，掩盖了证券公司内部人利益输送的行迹。一旦股市下跌，证券公司危机就大面积暴露出来。

　　上市公司也是如此。新年伊始，短短的28天就有10家上市公司涉案，被捕、外逃的高管达11人。上市公司的高管“爆炸”，有可能成为今年股市焦点。

　　要解决证券公司资金链条断裂、上市公司掏空捉襟见肘的问题，必须深挖深层次的原因。如果能够顶住短期行情的压力，突出主线，狠抓根本，从堵塞制度漏洞入手，而不是用大水漫灌或个别滴灌的办法，为上市公司“输血”，为证券公司“解套”，脚踏实地做一些基础性的制度建设工作，相信可以在短期内再塑市场形象，重拾市场信心。惟其如此，中国股市才有可能改变走走停停和大起大落的故态，重新获得应有的资金有效配置和融通功能，得到健康和相对稳定的发展。

　　作者为国务院发展研究中心副主任

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《财经》杂志2005年2月21日刊目录 www.caijing.com.cn

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