八成股票创出5.19以来新低 股价二元结构六策论

　　□本报记者 孟宪威

　　在我国国民经济多年保持高速增长，上市公司近几年来经营业绩大幅增长的背景下，我国证券市场走势却出现了严重的背离。上周五深综指创出285.78点的近8年半以来新低，上证指数(资讯 行情 论坛)也创出了6年来的收盘新低。如果以具有特别意义的1999年5月19日作为重要时间点来考量，目前深沪两市的1352家A股中，股价创出1999年5月19日以来新低， 或是在1999年5月19日以后上市创出历史新低的家数达到1084家，占到了现有上市公司总数的79.88%！值得注意的是，在市场不断下跌的过程中，股价结构调整更加趋于剧烈，市场二元分化的老套路愈演愈烈。

　　[论点一]：当我们面对新低迭创的行情而不能判断哪里才是终极目标的时候，不妨回到大盘调整的初始背景上来：A股市场从封闭式市场走向开放，面对的是一个更加开放同时也更加复杂的估值体系，这是一个现实的问题。由此引发的估值体系的变化，是本次大调整的背景。

　　从中长期趋势看，价值成长股反复走高和绩差股反复走低是一个不可逆转的大趋势。南方证券研究所副所长周龙华认为，现在的股价二元结构调整仍属于对先前扭曲了的定价机制纠偏的范畴。他认为当市场真正认同价值投资的时候才发现，值得投资的核心资产只有那么多，特别在国际化视野下，好的公司有了更好的舞台，而差的公司则失去了非市场化的保护伞，使得原来看似“过得去”的公司现在也不行了。“对于一些走势相对较好的核心公司，我们可以发现，它们不仅在国内行业中处于龙头地位，即便是在国际视野中都是做得较好的企业”，周龙华对市场环境表达了相对乐观的看法，“现在股价还是按照其基本面来运行的，这是一个长久的过程，结构调整还远没有结束。”

　　[论点二]：从中长期趋势看，价值成长股反复走高和绩差股反复走低是一个不可逆转的大趋势，股价的二元结构调整将不断升级。在国际投资视野下的国内市场，选股的重要性将优于选时，基于专业化研究基础之上的个股投资价值分析越发重要。

　　在绝大多数股票出现下跌时，只有少数股票显现出强势，并不断创出新高。国盛证券研发部总经理腾军算了这样一笔账：以深赤湾(资讯 行情 论坛)、中集集团(资讯 行情 论坛)、云南白药(资讯 行情 论坛)等为代表的少数股票成为1999年5月19日以来的大牛股，至上周五，它们的涨幅分别达到628.03%、552.55%和476.92%，排列在涨幅前三位。最近股价结构的调整更是达到了加速的阶段，绩差股、亏损股出现了连续杀跌，近期出现30%以上跌幅的股票可以说比比皆是。未来股价结构的调整还将继续，这是一种趋势。

　　银河证券高级研究员吴祖尧则认为，国外成熟市场实践已经证明，选股重要性要优于选时。在国内证券市场，选股的重要性也越来越突出，股价二元结构升级已经体现了这一点。随着选股重要性的提升，选股专业化分工也在加强。这也意味着投资选股的信息成本在提升，好股票来自百里挑一、好股票来自深入的调研、好股票来自专业化分析。

　　[论点三]：宏观经济对于股票投资的重要性在价值投资时代空前重要。由于宏观调控带来的不确定性的客观存在，导致机构只能退而求其次，更倾向于自下而上的投资策略。估值体系缺少了以宏观经济为出发点，必然带来机构投资者投资行为缺乏长期、全局的考虑，如此，则加剧了当前的股价机构调整和市场波动。

　　在投资思路上，机构投资者在由关注宏观转向关注行业后，今年又进一步转向关注个股。吴祖尧认为，这是机构投资者出于在不确定性环境中寻找确定性的考虑，是适应中国股市生存环境的自然选择。众所周知，2004年的宏观调控对股市带来很大冲击，其中周期性行业受到的冲击最大。由于今年的宏观调控仍存在不确定因素，机构投资者降低对周期性上市公司的资产配置，而国内股市中周期性行业上市公司所占比重较大，市场也难免不受到影响。周龙华认为对于宏观政策的关注应该化繁为简，他一般关注宏观经济走向的三个指标：一是固定资产投资增长率，这将直接决定了国家宏观调控手段的选择；二是CPI指标，这将决定利率走向；三是GDP增长率水平，他统计过，在这一指标低于8%的时候，上市公司的业绩就会较差。

　　[论点四]：由于股市中周期性行业占比过大，再加上沪深A股上市公司在整个国民经济体系中并不具有代表性，于是就出现了“10%上市公司创造了80%收益，还有近90%公司缺乏投资价值”的局面，如此，尽管有中集集团等蓝筹股股价屡创新高，综合指数(资讯 行情 论坛)同样很难走强。

　　对于我国上市公司结构，实际上是有着深刻历史背景的。由于我国国情决定了经济发展很大程度上是靠投资推动，经济发展模式决定了相关行业的发展模式。周龙华认为，周期性行业比例过大并不是问题，问题是我们要建立健全更加严格的淘汰机制。同时他也提醒投资者，2003年以来固定投资增速过快，但相对应的是，我国的周期性行业缺少资源支撑，因此是别人垄断了行业资源的周期性行业，势必缺少行业定价权。

　　少数公司创造大多数利润，这是当前中国股市的一个事实。造成这种情况的原因有两方面：一是沪深A股上市公司在整个国民经济体系中并不具有代表性；二是上市公司素质还不高，甚至一些好公司上市后也慢慢变坏。上市公司没有业绩投资者得不到回报，有业绩投资者却很难分享到回报。要增强投资者信心必须从三方面着手：一是要增加有效供给，选择优质公司上市，但要把握好扩容节奏，保持市场供需动态平衡；二是要采取措施，提升已上市公司的投资价值；三是要从制度上规范上市公司行为，保护社会公众投资者权益。

　　[论点五]：对于当前大家关注的股权分置问题，专家普遍认为，判断一个公司好坏的标准决不是看其是否存在股权分置。相反，投资者应该清楚地认识到，只要在完全市场化的框架内解决问题，就不会有无缘无故掉下来的“馅饼”。

　　吴祖尧认为，股权分置问题是在历史条件下形成的，解决股权分置问题要尊重历史。采取完全市场化的方式来解决问题并不可取，社会公众投资者的利益要保护。尽管管理层已明确要推进解决股权分置试点，但在见到具体方案之前，市场预期并不明确。而对于绩差公司，股价即使含权，投资者也得不到实惠，由此使得绩差股遭到抛弃，市场调整加深。滕军认为，股权分置的解决，将会改变流通股东的弱势地位，进一步增强中小股东的“话语权”，也将进一步推动上市公司治理结构的不断完善。但投资者在选择企业投资时，最根本的还是要看企业价值能否持续得到增长，股东利益能否不断增长。

　　[论点六]：市场急跌过后，场内投资者和股价结构同样面临着二元选择：追涨价值股，还是抄底绩差股。价值股因为属于资源稀缺性资源，因而出现了一定的溢价是合理的；而由于投资者群体的深刻变化，绩差股很难进入主流机构的视线。这样，大量的“中间股”在下跌中为大家提供了较好的买入机会。

　　在大盘进行深幅调整的同时，尽管大多数个股的股价也随之同步调整，但在股价结构调整的力量下，部分优质个股依然走出了较好的行情。不过，我们曾做过这样的计算，50多家在今年创出新高的股票对大盘的上拉作用还不及大量创出新低的股票下拉作用的一半。滕军认为，要适应现在的市场环境，投资者还有很多“基础课”要做，只有这样才能有正确的投资决策。吴祖尧则认为，沪深A股市场，并不只有好股票和坏股票两类，在好股票与坏股票之间还有大量中间层股票。当前市场的下跌，有恐慌的成分，大幅下跌的股票中并不都是绩差股，对于那些素质尚可，跌幅较大的股票，值得投资者关注。