房地产：预期逐步明朗行业投资还需谨慎(10)

　　基于以上判断，我们重新作假设如下：

　　假设一：08年房地产市场的运行区间为：房价变动-5%至5%，销售面积变动-5%至5%；假设二：08年房地产行业主营业务成本平均上升5%；假设三：08年房地产行业预收帐款占主营业务收入的25%；假设三：08年房地产行业所得税率25%，土地增值税按收入的1%计提。

　　我们得出2008年行业净利润增长情况如表2，假设08年房价和销售面积增速为0，则行业仍能保持15%的业绩增长。

　　五、行业2008年二季度投资策略

　　从去年11月开始，房地产板块已经连续调整了近5个月，申万地产股指数从11月初的5850点下跌到近期的3500点，跌幅达40%，我们关注的一线地产股万科和保利地产最大跌幅达50%，金地和招商地产最大跌幅达60%。同期上证指数最大跌幅也接近40%。从两者走势对比来看，从07年11月到08年1月，房地产板块走势落后于大盘；而最近一段时期，房地产板块走势开始强于大盘。

　　地产股前期的连续下跌主要受到三个方面的因素影响：一是房地产市场本身仍处于成交量大幅萎缩的观望阶段。二是开发商面临融资紧张和6月闲置土地清查大限的双重压力。三是保障性住房政策的进一步落实和细化，保障性住房的供应将对中低档商品房房价和需求造成一定的压力。同时，我们关注到建设部首次提出要关心夹心层即中等收入家庭的住房问题，并提出可以通过限价房和经济租用房解决中等偏低收入家庭问题，但同时强调不能违背房地产市场化发展。我们认为限价房只是在房价涨幅大幅超出收入涨幅，中等收入家庭买房困难情况下，部分城市做出的一个救急性的过渡措施，从长期看，这一部分对商品房的冲击力度不会太大。未来政府也没有能力把中等收入家庭都纳入保障范围。

　　近期地产股的反弹主要受如下几方面因素影响：1、三月份以来，全国一线城市成交量环比出现明显上涨。2、第二个因素是龙头地产股08年前两个月销售业绩都还不错，说明真实的需求还是存在的，大众对于房地产市场的长期发展还是看好的。3、第三个因素是估值，经过前期调整，一线地产股08年动态市盈率已经迅速降到20倍以下，属于超跌了。4、关于第二套房贷政策松动的传闻。目前有媒体报道，北京、上海、广州多家银行表示，针对已结清贷款并已出售住房的借款人，如能够提供相关证明材料，再度申请房贷仍可视为首套住房客户。同时建设银行率先明确了人均住房面积标准为26.6平方米，如前套住房人均面积在这以内的重新购房可以按照第一套贷款标准执行。而银行的官方发言人大都否认对第二套房贷政策有松动的情况。从银行的角度看，在贷款人已经还清了第一套房贷的基础上，再贷款买第二套房与贷款买第一套房相比，银行方面并不需要承担更多的违约风险。因此，部分银行在操作层面上放宽标准，将第一套房贷已还清的再贷款视同为第一套是合理的，也符合银行自身的盈利要求。我们认为，二套房贷政策的松动，有助于鼓励自住购房者改善性需求的释放，对于楼市回暖有正面的促进作用。

　　回顾08年一季度，我们发现行业基本面已经逐步明朗。行业调控政策已经非常明确、07年业绩高成长已成事实。07年的高额预收帐款可以给行业08年贡献40%-50%的利润，在房地产市场比较悲观的情况下，08年行业的整体业绩增长可能下降到15%左右。唯一不确定的是房地产市场成交量和房价的发展趋势，对此我们的判断是：08年房价在高位徘徊，成交量下一阶段环比上升、同比下降的概率较大，因此上市公司09年的业绩不确定性较大。

　　我们认为，虽然地产股股价较去年高点已经腰斩，但是在大盘系统性风险仍在不断释放的阶段，地产股相对其他行业估值上优势减小，因此我们维持对行业谨慎推荐的投资评级。在沪深300成分股08年平均PE仅为20倍的今天，我们认为龙头地产股的估值水平也应下调到25倍，对于业绩成长存在不确定性的二线地产股只能给20倍的估值水平。

　　我们认为如果二季度房地产市场成交量环比持续上升，楼市全面回暖，将给地产板块带来阶段性的反弹行情。对于个股投资方面，我们仍然更加看好布局全国、经营管理水平较高、周转速度较快的一线地产公司，如万科、保利地产。二线区域龙头中，建议关注07年预收帐款较多、现金充沛的华发股份，项目位置具有明显稀缺性的冠城大通。