电力行业：电力景气见底下的防御转进攻(2)

　　一、已到谷底的行业景气

　　行业景气见底的宏观和微观分析

　　如果以利用小时作为行业周期指标的话，多周期统计表明，一轮利用小时周期在10年左右，从目前用电需求以及投产装机的情况看，08年是此轮周期的低点。07年投产装机仍将过亿，并继续集中年底，08年上半年利用小时难免继续下滑，我们预计08年中期会出现利用小时的企稳，下半年有望回升。需要说明的是，由于周期低点不低，08年行业平均利用小时仍将维持4900～5000小时的历史平均水平，因此，此轮利用小时反弹会相对温和，很难重回04年高点。

　　对于08年利用小时是否企稳，09年后利用小时是否出现反弹，以及反弹的高度，市场仍存在不同声音，目前没有对未来3年投产装机的权威预测，对投产装机分布和数量的不同看法是分歧的主要原因。我们将从宏观和微观不同层面对投产装机的数量进行分析预测。

　　我们这里所说的宏观层面，主要是从行业周期历史规律，以及本轮周期发改委审批新项目的进程来看的。按照以往周期运行规律，当利用小时从周期高点(04年)出现下滑时，新开工项目受到控制，但由于建设周期的原因，原有开工项目仍陆续投产，2～3年后，投产装机陆续消化，利用小时也滑至低点(08年)，因此利用小时从周期高点到低点大致要经历4～5年的时间。之后，新开工项目再次得到放开，但同样因为建设周期的原因，新建机组难以在一年内投产，装机增速赶不上需求增速，利用小时因此出现持续的反弹，直至周期高点。

　　本轮周期，从发改委审批新项目的情况看，是符合以往规律的。03～04年电力短缺，审批较为宽松，新项目大量上马，并有部分违规项目，经过2～3年的建设周期，对应投产高峰在06～07年。

　　04年底，国务院下发了《批转发展改革委关于坚决制止电站项目无序建设意见的紧急通知》，但各地未见实际行动。05年1月，环保总局叫停26个违规电站建设，成为新项目受到实质性控制的标志性事件。进入06年，项目审批难度进一步加大，07年下半年，“十一五”后三年电力建设规划启动，“上大压小”成为新建特别是扩建电厂的重要条件，新建项目已基本在发改委掌控中。因此，我们认为，从05年开始的审批控制，将减少“十一五”后三年投产装机再超预期的可能，年投产总量将出现回落，增速则将大幅回落。而08年有可能成为投产装机的真空区，前面建设项目多在07年前投产，后三年项目计划启动时间较晚，尚难以在08年体现，08年投产装机可能降幅较大。

　　除了从宏观层面进行定性分析，我们通过微观层面统计上市公司在建项目的情况，对今后投产装机数量做一个定量的比较分析。

　　上市公司的数据表明，08年投产装机将明显低于06、07年，如果以上市公司数据作预测依据推算，08年投产装机大致在8000万千瓦左右。扣除持续关停小机组1000万千瓦以上，实际新增装机比例在10%左右，07、08年平均装机增速在12%左右，因此，08年装机增速预计将低于08年13%以上的用电增速，08年中期将会出现利用小时的反转，下半年利用小时回升得以确认。2009和2010年预计年投产装机增速在10%左右，利用小时仍将进一步反弹。