医药行业：整个行业在复苏和期待中行进(7)

　　扩大制剂内销，两条腿走路。他汀类原料药演绎的“特色加速褪色”故事，促使海正确立“原料＋制剂”两条腿走路策略。抗生素类抗肿瘤药是公司独特优势，该类制剂的国内销售毛利率高达80%以上，公司增持了销售子公司股权，加强了销售管理和投入，制剂内销将构成稳定的盈利增长点。

　　多种模式实现制剂出口。在国际通用名药竞争趋于激烈的情况下，重演辛伐他汀当年的辉煌已不可能。海正目前的模式更为现实，即以API开发和制剂生产优势，与跨国公司合作，对已过专利期的产品实行项目转移方式，对未过专利期的产品采取联合申报方式，实现制剂出口，公司实际获取了“原料＋制剂”的双重收益，后一种模式更有望从双方的利益分成中获取超额收益。此类模式华海药业也在积极实践之中。公司与美国礼来、雅莱、西班牙菲玛公司已经签订的合作可归为项目转移类；而公司与德国一家药企合作的氟伐他汀项目，属于联合申报类，08年第2季度，氟伐他汀首批制剂产品有望出口欧洲，首次实现从原料到制剂的产业结构升级。

　　持续大规模投入，影响短期业绩，长期前景可期。03年至今，海正的固定资产投资大幅增长，对科研也有大规模投入。08年，公司计划再融资，对富阳制剂生产基地的投资计划超过5亿元。公司目前负债率56%，流动负债14亿元，每年财务费用支出5000多万元。大规模投入必然影响短期业绩，但长期看，公司涉猎领域广泛的在研产品线和符合国际认证标准的生产、环保投入将形成未来增长动力。

　　维持“谨慎推荐”评级。我们初步预计07～09年，公司净利润分别增长80%、30%、35%，每股收益分别约0.32、0.42、0.56元。维持“谨慎推荐”评级。

　　华海药业(600521): 08年实现制剂出口值得期待

　　业绩和发展轨迹：02～04年高速增长，06年净利润有所下滑，07年重拾增长(约20%)，预计08年收入大幅增长(08年收入预计突破10亿元，增长约40%)，净利润则平稳增长(约20%)。08年是关键的一年——有望实现制剂出口，09～10年进入产业升级后的快速发展阶段。

　　05～07年：必要的投入期。主要包括硬件建设(川南基地)和软件建设(国际药证注册)。05年占地400多亩的川南原料药基地建成逐步投入运营，07年基本能够做到运转持平；川南原料药生产线、汛桥制剂生产线通过了FDA认证，取得抗艾滋病药奈韦拉平的ANDA(国内首次)，07年底又一重要产品多奈派齐(抗老年痴呆药)的原料、制剂生产线通过德国GMP认证。上述投入影响了05～07年业绩(管理费用大幅增长)，但通过投入，公司解决了产能瓶颈，并为产品更快更大比重地进入欧美主流市场做好了准备。当然08年公司还将继续投入——投资3亿元，上马200亿片制剂生产线(目前制剂产能为20亿片)，因此08年公司的利润增速暂时仍将低于收入增速。

　　08年——从原料出口到制剂出口的跨越式突破值得期待。08年收入增长仍主要来自普利类，预计普利类从07年4亿元增长至6亿元，增量主要来自赖诺、雷米等普利产品的大幅扩产；沙坦类尚不能构成主要增长点。制剂出口估计取得2000～3000万元收入，虽然量不大，但应是公司最为关键的亮点和看点。