国泰君安国际：全球股市震荡牛市仍在途中_新浪财经

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　　来源：国泰君安国际

　　摘要

　　受美股回调影响，2月全球股市跌势开始蔓延，跌幅快速放大。我们认为本次全球市场波动的核心原因有三点：1）投资者前期低估了美国通胀上升的幅度和美联储对加息的态度。1月非农薪资增速超出市场预期，导致今年美国通胀可能超预期。2）美联储议息声明中对通胀更具信心，致使此前加息预期快速上修。这一定程度改变了市场对未来企业盈利和估值的预期。但是根据我们DCF模型，发现这个基本面变化是轻微的。3）股市估值过去一年累计了较大的涨幅，但没有遇到重大回调，显示美国投资者情绪过于乐观。然而，一旦预期出现变化，出现调整属于正常现象。

　　本文从分析本次股市回调原因入手，结合全球经济先行指标、贴现现金流模型（DCF Model）、以及各主要股市每股盈利预期等基本面分析，均未发现巨大反转。可见基本面并未出现明显变化，这是支撑牛市的重要因素。因此，我们初步判断，本次恐慌性抛售并不像是牛熊市的拐点，更像是技术面的调整。

　　向前看，市场预计2018年全球经济继续向好，其中美股、港股、日股、欧股的企业盈利均有不同程度的增长，建议投资者注重基本面的分析，震荡过后可逢低买入基本面优质的个股。

　　板块配置

　　港股，投资者可以逢低买入受益于利率上升和基本面改善的金融股、消费升级和通胀回暖带动的消费股、以及估值回落的科技和先进制造业股。

　　美股可配置受益于金融去监管和利率上行的银行股、以及受税改利好的工业股。

　　日股可配置受益于安倍税改红利和内需增长的消费股、基建股、以及半导体股。

　　受美股回调影响，2月全球股市跌势开始蔓延，跌幅快速放大。2月以来美股三大指数分别下挫4.5%-5.0%；日经225指数跌幅最大，跌近1600点或7.8%，至21649点；欧股中德国、法国、英国分别跌2.8%-3.6%；香港国指和恒指分别大跌7.5%和7.1%。

　　近期很多投资者问我两个问题，一是，美股为什么出现剧烈震荡？二是，这次震荡是不是意味着股市的拐点？我从这三个方面来解释这个问题。

　　第一．本次调整的核心在于政策超预期和获利回吐

　　本次波动的核心是投资者前期低估了美国通胀上升的幅度和美联储对加息的态度。其次是股市近一年来估值扩张过快，投资者情绪化严重，导致恐慌抛售。

　　原因1：1月非农薪资增速超出市场预期，导致今年美国通胀可能超预期。

　　原因2：美联储议息声明中对通胀更具信心，致使此前加息预期快速上修。历史上，美股多次调整都和美联储的态度改变或者政策超预期有关，此次也不例外。1月美联储的“鹰派”声明，令市场改变了对未来加息的预期。使美国长端国债收益率加速上涨，以及美元指数阶段性反弹。美国长端国债收益率上升超出市场预期，一定程度改变了市场对未来企业盈利和估值的预期，这令基本面出现了变化。但是根据我们DCF模型，发现这个变化是轻微的。。

　　原因3：股市估值过去一年扩张较快，没有遇到重大回调，美股波动指数连续长时间处于历史低位，显示美国投资者情绪过于乐观。

　　然而，一旦预期出现变化，就会促使投资者情绪化和恐慌性抛售。

　　第二．此次美股引领的全球股市调整，更像技术面调整，基本面未出现反转情况。

　　我们初步判断，本次恐慌性抛售并不像是牛熊市的拐点，更像是技术面的调整。原因主要基于经济先行指数和债券先行指数并未出现巨大反转，以及企业盈利继续改善。可见基本面并未出现反转，这是支撑牛市的重要因素。

　　从全球主要经济体经济基本面上看，我们并未看到巨大变化。经济先行指数， 1 月美国ISM 制造业PMI 指数录得59.3，依旧处于高景气区间；非农就业人口大超预期达到20 万人；失业率继续保持在4.1%，2000 年以来的低位。欧元区1 月制造业PMI 指数终值也维持在59.6 的高景气区间。1 月中国官方制造业PMI 指数和日本Nikkei制造业PMI指数分别处于51.3和54.4的扩张趋势。同时，4大经济体的消费者信心指数依然乐观，需求端持续改善。具有先行指标的彭博美国消费者信心指数、美国2年期国债收益率、以及美国长短期息差，均未出现反转的信号。

　　企业盈利方面，从目前已经披露2017年4季度业绩的标普500公司看，超过70%的公司盈利超预期，平均盈利增速15%。分行业看，我们美股池24个行业中，21/24个行业4季度盈利超预期，其中FAANG、波音公司、美国银行等主要美股企业盈利纷纷超预期。

　　最后，今年初以来唯一发生变化的就是美国通胀和美联储加息态度超出市场预期，直接推升10年期美国国债利率突破2.8%。长端债券收益率上升，直接改变市场对未来企业盈利预期的改变。年初市场预计2018/2019年美国10年期国债收益率将分别达到2.9%和3.2%，目前市场整体上调此预期至3.0%和3.4%。用DCF模型计算，预期上调后对应2018年2月标普500指数的目标点位是2680点，恒生指数的点位是29918点，相对影响0.25%。当然由于今年开年股市估值扩张较快，因此美股从高点回调7.2%，恒指回调11.3%属于正常现象。但是以目前市场情况看，已经下破了基本估值点位，因此有超卖现象。

　　从全球经济先行指标，结合各主要股市每股盈利预期等基本面分析，我们均没有发现明显的下行趋势。因此，我们难以将这次股市回调定义为拐点。

　　第三．技术支撑

　　基本面没有发生变化，那么我们就从技术面找支撑。

　　1）美股

　　从技术指标上看，标普500 指数日线图显示前期超买较为严重，14 天RSI 持续位于80 以上的超买区。近期回调后，回到正常区间。MACD 出现熊插之后，目前仍处于下滑趋势；但OBV 动力并未明显转弱。从标普500 指数月线图上看，14 天RSI 仍然较为超买，但是OBV动力依旧强劲，显示长期月线暂时并未被破坏。利用黄金分割比例计算，标普500指数支撑位在2642、2588和2417点。

　　2）港股

　　从技术指标上看，恒生指数日线图显示恒指升至31000点后开始进入超买区，14天RSI持续位于80水平之上。近期回调后，回到正常区间。MACD出现熊插之后，目前仍处于下滑趋势；OBV动力明显转弱。从恒生指数月线图上看，14天RSI回落至正常区间，OBV动力依旧强劲，显示长期月线暂时并未被破坏。利用黄金分割比例计算，恒生指数支撑位在30160和28100点。

　　3）日经

　　从技术指标上看，日经225指数日线图显示日股前期并未明显超买，14天RSI大部分时间维持在80水平以下。近期回调后，更回到31.8的水平。MACD出现熊插之后，目前仍处于下滑趋势。从日经225指数月线图上看，14天RSI回落至正常区间，MACD未出现明显走弱情况，长期上行趋势暂时并未被破坏。利用黄金分割比例计算，日经225指数支撑位在21090和19239点。