春季行情还未结束 抓大放小风格延续

　　林隆鹏 江韶军

　　沪指上周调整了5天，直到周五才出现像样的探底反弹走势。周期板块虽然也受到了扰动，但上周五全线爆发，属于市场表现亮眼的少数板块之一。煤炭龙头中国神华和建材龙头海螺水泥、旗滨集团，以及有色龙头紫金矿业、江西铜业等均创近期新高，海螺水泥和旗滨集团更是创出了历史新高。

　　上周发布的经济高频数据，以及金融数据印证了我们对于经济小周期下行的判断，但金融强监管、去杠杆政策的密集出台超出市场预期。对于滞胀的担忧、利率的节奏和金融去杠杆的推进，是我们判断N字型回调的核心原因。

　　我们认为，春季行情并未结束，相比于2017年，2018年以来的行情演绎变化有三，不变有三。变化主要在于：1、海外经济再确认使得市场预期由2017年的海外复苏分歧走向2018年的中国受益分歧；2、供给侧改革的阶段性成效使得去杠杆核心矛盾由2017年的实体压力变为2018年的金融压力；3、数据真空期对应预期活跃期，有限增量资金入场使得博弈环境由2017年的存量共识转变为2018年年初的增量分歧。不变在于：盈利能力修复仍是核心逻辑、风险偏好仍未明显提升、大小分化仍将持续。就市场非常关心的资金层面来看，存量市场整体转向增量市场仍需要时间，但市场流动性已有有限修复迹象，表现为部分增量资金入场。综合海内外资金情况，每周陆股通和两融呈现净流入状态，对A股成交量的贡献率达到近期高点（1%附近）。变化之三和不变之三共同强化了春季以来的市场风格，扰动虽已发生，但春季行情还未结束。

　　全球经济复苏的共识现在市场已经有了，但对于海内外是否会有共振，以及可能如何演绎市场关注度有待观察。我们认为，全球经济景气向上、欧美等核心经济体杠杆率处于低位，而我国经济正在温和探底、金融去杠杆仍在继续。我国的经济周期和金融周期与国外的双重错配是海内外共振的核心阻力。同时，在这两大周期之中，金融周期又是经济周期的核心掣肘。因此，在金融去杠杆取得阶段性成果之前，风险偏好难有提升，经济周期与海外复苏共振存在掣肘。

　　结合以上判断：全年N字型走势判断不变，春季躁动带动的N字型向上还未结束。短期来看，周期行情有望延续；中长期来看，在抓大放小的市场风格还将延续的判断下，金融、地产和二线消费龙头，全年角度也有望获取绝对收益。制造业中TMT下半年表现更佳。非银受益于大券商创新业务松绑以及龙头券商创新业务利润贡献预期上修，近期市场情绪上升以及散户开户指标反弹形成催化；银行受益于系统性风险改善驱动修复，金融去杠杆继续优化行业结构，净息差与不良率有望继续改善；地产低库存下，行业景气悲观预期上修，行业集中度提升继续发力，长效机制建立下地产有望迎来估值体系变化，全年看估值有20%空间。工资水平提升和精准扶贫的驱动下，消费行业景气度会逐步体现一线向二线消费扩散的长期趋势不变。

　　（作者单位：国泰君安证券）

责任编辑：马秋菊 SF186