刘可：中国资本市场理性繁荣之路何在

　　2007年，我们必须面对这样的问题：中国股市成长的动力究竟是什么？在今年到2008年以至更长的一段时间内，这种增长是否可以持续？从历史比较分析的角度，探寻其他地区股市繁荣和衰落的原因，或许能使我们更好地把握中国A股市场未来的发展轨迹，以及令其走向理性繁荣的应对之策。

　　在世界各地股市的发展中，都经历了一段大约3-5年的大幅上涨阶段，并且在其繁荣期内都没有系统性风险发生。我们看到，在各地资本市场蓬勃发展的阶段，也正是各地经济稳定发展的上升时期。宏观经济稳定持续的发展才是推动股市上涨的基本推动力之一。我们将促进其他资本市场发展的因素进行了总结，并与中国内地的情况进行了比较，结果发现，在全部的13项因素中，中国有9项符合，占全部因素的69%。

　　那么，中国股市会重演持续3-5年上涨的故事吗？这是一个见仁见智的问题。其中，最为核心的问题是中国宏观经济是否可以持续稳定发展。

　　对同行业企业的盈利能力的跨国比较表明，中国企业在全球贸易循环体系中的地位正不断提高，在全球产业转移和国际分工中的竞争力不断体现，长期来看，这将对中国企业的盈利增长构成一个重要的外部支持。在中国，目前发生的最为深刻的变化，是市场规模的扩大导致了最终产品的成本降低与生产率提高。终端产品上的效率提升不断传导到其他部门，尤其是原材料和配件的生产部门，将导致中间产品的生产成本也不断下降，令整个生产成本的减少成为一种趋势。

　　牛熊交迭，涨跌互现，虽是各个资本市场发展的必由之路，但我们同时发现，在这一历程中，美国和中国香港股市表现了更强的复原能力与成长性，股市下跌对实体经济的消极影响也被控制到了一定的范围。我们认为，其根本原因在于，两地相对成熟的监管体系，使整个资本市场的发展被控制了在一个“安全边界”内。

　　除了这些外在机制，更重要的是，两市拥有稳定发展的内在驱动因素，即由于对外开放，能够不断吸引优质外国公司在本地上市，两市不仅得以分享全球优质企业的盈利增长，也为自身历经风险却始终屹立不倒提供了支撑。

　　例如，在中国企业快速发展的过程中，美国的金融市场都充分分享了其成长果实，每一阶段在美国上市的，几乎都是中国最优质、盈利能力最强的企业。特别值得关注的是，各个国家的优质企业都曾集中在美国上市。历史上，欧洲最有竞争力的企业、日本经济兴起时盈利能力最强的企业，都为美国资本市场的发展提供了源源不断的新鲜血液和前进动力。

　　对比美国与日本股市过去30年，也可以清晰地印证这一点。虽然这两个市场都经历过快速上涨，但美国股市在过去30年的涨幅远远超过日本，而且整体波动性要比日本股市小得多，其中的差别就在于盈利增长。过去30年间，美国股指的年均增长率为7.3%，公司盈利年均增长率为7.1%；而日本股指的年均增长率为6.2%，公司盈利的年均增长率只有3.3%。可见，美国股市上涨基本上是业绩推动型，而日本股市更多表现为估值扩张型。

　　长期来看，业绩增长将超越一切，成为推动股市上涨的唯一因素。而来自全球的优质企业的不断加盟，则是上市公司业绩保持增长的重要原因。因此，我们认为，要防范中国股票市场可能面临的系统性风险，除了加快配套法规建设、全面实施依法监管和风险监管、建立风险预警机制、完善信息披露制度、增加监管透明度，在外在的制度安排上提供一个安全保障外，更为重要的是，是完善制度建设，对外国优质企业开放国内市场，积极推进这些企业在A股的融资上市。试想，如果微软、麦当劳、可口可乐、诺基亚、百胜餐饮、索尼、松下、IBM等优质跨国公司的在华企业可以通过适当途径在A股上市的话，将对中国资本市场的发展构成何等强力的支持。这必将有效缓解国内市场过度的投机操作，为中国资本市场的长期繁荣稳定提供保证。

　　(摘自《证券时报》，有删节)

　　刘可

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