国有股减持方案与全流通方案的区别

　　国务院发展研究中心技术经济研究部部长 郭励弘

　　有这么一句话：正确提出问题就是解决了问题的一半。还有这么一句话：一个傻瓜提出的问题三个聪明人也解答不了。这两句话都说明，有没有最优解或可行解，在很大程度上取决于问题本身是否合理。

　　有些经济问题之所以剪不断、理还乱，是因为牵扯进来太多的无关因素，把简单问题复杂化了，难免冒出傻气。国有股减持方案就是一例。

　　第一个傻问题在未问之前先有了答案，即《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》。若从答案推溯，原问题应该是这样的：“怎样才能高价卖掉非流通的国有股以补充社保资金？隐含的已知条件是国有股产权不清、政资不分、所有者缺位。”这个问题的复合因素太多，其答案也就没能通过市场检验。

　　4000多个有识之士都贡献出了自己的聪明才智，他们打掉了原命题中的两处傻气——高价减持和补充社保资金，从而形成了“国有股减持七类方案”。但是从讨论情况看，为了不造成新的混淆，应该把这些方案分为两类：减持方案和全流通方案。羊头和狗肉都有存在的价值，但还是分开卖为宜，不要说成是“七块羊头和狗肉”。

　　七类方案中，唯有股权调整类是全流通方案，其余基本上都是减持方案。减持方案和全流通方案至少有以下四方面区别。

　　(1)减持方案着眼于当前的筹资，不保证会导向全流通，有的甚至不保证下批减持能维持这一批减持的方法。曾经呼声甚高的“净资产权数定价方案”就是一例，它只有在所有上市公司的所有非流通股全部抛售之后才能实现全流通，换句话说全流通等于全减持。

　　全流通方案则着眼于统一股市。在实现同股同权同价之后，随你减持还是增持。

　　(2)减持是国资从国企的不完全退出，因此任何减持方案都无法回避第一个傻问题中隐含的已知条件，即国资国企的三大病根：产权不清，减持收益归谁？政资不分，谁来策划减持？所有者缺位，谁来实施减持？目前参与讨论的主要是证券界人士，他们宁可忽略掉这些隐含的前提。但任何一个减持方案在实施之后，这些矛盾必然要凸显。

　　全流通方案则只解决两个市场的平价平权。国资国企不管有多少毛病，无妨全都带入全流通股市，既不会干扰全流通方案的实施，也没有必要在全流通过程中解决。

　　(3)减持是在政府操持下的资本的运作、现金的转移、流通量的增加，这些因素都决定了任何减持方案的实施必然是一个长过程，政府因此要长期承担种种风险和责任，其中最危险的是因被迫改变方案、被迫放弃承诺而引发的市场风险。

　　以股权调整为代表的全流通方案则是短期内即可完成的转轨方案，政府需要承担因转轨而引起的股市震荡风险。资本运作、现金转移、流通量增减等等都发生在全流通之后，那时的大部分风险是由市场各方面而不是单独由政府来承担。

　　(4)减持既然是长时期内的资本运作，任何一个减持方案就必然要经由上市公司内部人、券商、大户等才能实施。在股市仍处于分割状态的情况下，上下其手、坑害小股民是有充分空间的。全流通则是制度的变更，体制的改革。当初推行分割股市的方案(为了在特定的历史条件下得以建立中国的股票市场)是政府一手操办，同样，从分裂走向统一的全流通方案仍然要由政府一手操办，在方案实施的时候，不容各类运动员有插手的余地。

　　“折让配售方案”这一阶段性成果的最大贡献在于它把全流通提上日程，自此以后任何不能导致全流通的方案(如前述“净资产权数定价方案”)都失去存在价值。但是根据上述四方面的区别来判断，“折让配售方案”本身仍然是个减持方案而不是全流通方案。抛开其他所有弊端不谈，仅从时间效应来看，它要求用15年期限解决市场割裂问题，其间至少经历三届政府。如果没有全国人大的立法，这个方案以及这一类方案的可延续性是很值得怀疑的。“三分之二的国有股和法人股不得流通”这一承诺可以视为中国特色股市的基本法，在11年后的今天不是也必须放弃了吗！所以剖析“折让配售方案”，积极地看是试图利用减持的机遇走向全流通，消极地看是试图以全流通的承诺掩护减持。

　　阶段性成果确实是在“集中社会各界智慧的基础上形成的”，但这些智慧仍然是为了回答一个傻问题。这第二个傻问题就是“如何通过国有股减持而走向全流通？”为了使社会各界的智慧得到优化配置，让我们取得这样一个共识：减持是减持，全流通是全流通；减持要快，全流通要稳；(这一次)全流通问题是由减持而引出的，但是减持并非全流通的必经之路。有了这一共识，就可以把第二个傻问题拆成两个互不从属的单纯性问题。

　　第一问：如何通过减持获得社保资金？答案是：暂时抛开深沪二市，现实存在着其他更快捷的途径，详见国务院发展研究中心调查研究报告2002年第1号“走不通的《减持办法》和必须走通的国资减持”。

　　第二问：如何实现中国股市的全流通？这个答案要靠社会各界的智慧来给出，但是所有答案都不必再把减持因素视作必要条件。股权调整类方案可以作为现实的讨论起点，这样的讨论将有较高的操作价值和学术价值。

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