朱雀投资评宏观数据:通胀难以持续走强 滞胀风险较小

　　宏观视点|出口小幅回落，通胀有所上行

　　来源：朱雀投资

　　摘要

　　由于美国经济的强劲表现对冲掉了加征关税的影响，8月份对美出口增速不降反增，而其他经济体复苏较为疲软，使得出口增速小幅下滑。今年以来由于货物进口增速显著高于出口增速，货物顺差逐步收窄，与此同时，人们出国留学及旅游热情不减，服务贸易逆差持续扩大，导致经常项目顺差持续收窄。目前特朗普政府2000亿美元关税尚未落地，为了应对其可能带来的冲击，政府加大了出口退税的力度，防止出口失速。

　　8月份由于非洲猪瘟、寿光水灾、部分城市房租上涨等因素，CPI有所上行。大宗商品如铜、原油、动力煤等价格大体维持稳中趋弱的态势，叠加上2017年的高基数，PPI有所回落，PPI-CPI的剪刀差持续收窄。

　　出口增速小幅回落，稳出口政策出台

　　8月份，中国对外出口增速达9.8%，环比回落2.4个百分点，中国进口增速达20%，环比回落7个百分点。分国别来看，对美出口增速为13.2%，环比回升2个百分点，而对欧盟及日本增速分别为8.4%、3.8%，环比分别回落1个百分点、8.5个百分点。美国经济表现强劲对冲掉了贸易加征关税的影响，而出口整体的回落则与欧盟及日本经济表现疲软有关。目前特朗普政府2000亿美元关税尚未落地，为了对冲美国加征关税可能带来的负面影响，财政部发布关于提高机电、文化等产品出口退税率的通知，将多元件集成电路、非电磁干扰滤波器、书籍、报纸等产品出口退税率提高至16%。 将竹刻、木扇等产品出口退税率提高至13%。 将玄武岩纤维及其制品、安全别针等产品出口退税率提高至9%。

　　贸易顺差逐步收窄，国际收支平衡值得关注

　　18年以来我国对外商品出口增速显著小于进口增速，导致商品贸易顺差持续收窄。与此同时，国内消费者赴海外留学、旅游的热情不减，服务逆差持续扩大。货物顺差持续收窄叠加上服务逆差持续扩大，导致经常项目顺差持续收窄。经常项目顺差的收窄对国际收支平衡产生不利影响，进而影响本币的稳定性。在解决贸易争端时，一方面需要通过扩大进口降低货物贸易顺差，另外一方面也需要缩小服务贸易逆差，以使得经常项目顺差保持相对稳定。

图1．服务逆差持续扩大

　　通胀有所上行，滞胀风险不大

　　8月份CPI为2.3%，环比上升0.2个百分点。8月份通胀水平有所上行的原因主要有1．寿光水灾，导致部分地区菜价大幅度上行，2．非洲猪瘟持续发酵，8月份猪肉价格上行较快，使得CPI猪肉分项对CPI的拖累有所减轻，3．部分城市房租上涨较快，使得CPI居住分项有所上涨，4．暑期旅游较为旺盛，CPI教育娱乐分项反弹较为明显。PPI方面，除螺纹钢外，动力煤、铜、铝、原油等大宗商品价格均有稳中趋弱的态势，叠加上去年的高基数，使得8月份PPI有所回落。后续来看，不排除短期内因供给侧环保限产等因素而使得煤炭、钢铁价格处于高位，但从更长期来看煤炭、钢铁等大宗商品价格随着内需的调整而逐步回落。随着中国去杠杆及治理地方债务问题的持续推进，中国名义GDP会逐步回落，世界经济复苏的进程不确定性加大。需求的不确定性使得原油、铜价格上涨存在一定的压力。大宗商品后续整体趋弱，因此工业PPI逐步会回落。而CPI方面，由于需求向弱，供给侧扰动影响相对较小，叠加上整体流动性的制约，CPI大幅上行的可能性较小，滞涨的风险的不大。

图2．中国经济下行或使本轮世界经济复苏的不确定性加大

图3．需求的不确定性使得原油价格上涨存在一定压力

　　结束语

　　后续来看，由于美国经济表现较为强劲，人民币汇率贬值较为充分叠加上稳出口政策的出台，即使对2000亿美元商品加征关税，出口增速出现大幅回落的可能性较小。但值得注意的是，在解决贸易争端时，通过扩大进口削减货物贸易顺差，而任由服务逆差持续扩大，会使经常项目顺差持续收窄，进而影响国际收支平衡，本币币值的稳定性存疑。而国内通胀方面，供给侧的扰动使得通胀暂时有所上行，由于需求向弱叠加上流动性的约束，通胀难以持续走强，滞胀的风险较小。

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责任编辑：常福强