全球商品牛市是否见顶

　　袁蓉君

　　在美联储宣布一系列拯救金融市场的措施之后，上周国际商品市场上演了一幕惊心动魄的“高台跳水”，黄金、能源、金属与农产品价格全线暴跌。人们不禁要问：股市跌跌不休的梦魇是否已经传染到了商品市场？本轮商品牛市是否已经走到尽头？而记者在这几天的采访和查询资料的过程中发现，多数市场分析人士对上述问题的答案是否定的，他们认为这是一次正常的调整。

　　据悉，在上摸历史高点1032.35美元后，上周国际金价一泻千里，最低跌至每盎司904.55美元；原油期货价格在上试每桶111.80美元新高之后最多下挫13美元，17日出现了17年以来的最大单日跌幅；农产品期货价格下挫近10%，小麦期货更暴跌17%。追踪19种主要商品期货的CRB商品指数20日下挫1.7%至381.74点，上周累计重挫8.3%，是1956年以来从未出现过的。本周商品市场出现了分化走势，各类商品涨跌互现。

　　德意志银行商品研究部门负责人迈克尔·刘易斯将最近商品市场的暴跌归因于那些寻求弥补在其他市场亏损的投资者，以及在目前这个动荡时期风险厌恶的不断上升。而摩根大通中国区首席经济学家龚方雄在接受记者采访时则主要强调了美联储最近采取的力撑股市的一揽子措施的影响。他说，在美国经济放缓甚至衰退情况下，前一段时间，石油、金属和其他原材料价格的暴涨缺乏经济基本面支撑，原油价格上冲到每桶110美元是一些对冲基金投机的结果，他们看淡美元和美国经济，在做空美元、美国股市尤其是金融股的同时大量购买大宗商品。而美联储不遗余力的救市行动使美国股市尤其是金融股、银行股出现强劲反弹，导致做空银行股的对冲基金损失颇多，不得不在商品期货合约上平仓，从而导致其价格的暴跌。

　　考虑到原材料的需求反弹和供应疲软，多数分析家都不相信情绪激动的投资者会将价格进一步大幅推低，他们认为大宗商品的牛市还没有结束。另一方面，较低的商品库存也不支持牛市终结的观点。数据显示，全球的铜库存量只够两周的需求，铅库存只有接近一周需求的数量。原油库存也异乎寻常的低。因此，即使供应出现任何小的破坏，都会促使市场出现大幅波动。例如，最近数周铝价一直在上涨的主要原因是南非冶炼厂因电力不足而减产所造成的。在智利，对电力不足的担忧正在帮助支撑着高位运行的铜价。高盛公司分析家杰夫·卡里认为，未来大多数商品的供应不会出现大幅增加。民族主义情绪强烈的资源国政府正在阻止资金投向最有前途的新矿山和油田，西方能源和矿业公司不得不花费更多资金开发难以获得的、盈利低的矿产资源。他相信，更高的边际生产成本将维持未来很长一段时期大宗商品价格的上涨。

　　除供需因素外，由于大多数大宗商品是以美元来计价的，过去美元汇率的持续下跌也对价格上涨起到了推波助澜的作用。特别是黄金，随着投资者寻求应对通胀和动荡市场的避险工具，其价格一直在稳步上扬。杰夫·卡里表示，由于美国以外的生产商需要以美元计算的更高的价格来维持其利润，下降的美元也推高了其他商品的价格。不过，如果今年美元汇率触底反弹，商品价格则可能受此影响而走低。

　　美林公司分析家弗朗西斯科·布朗奇表示，导致美元不断走低的美联储连续降息行动已经使快速增长的新兴市场如中国和中东流动性泛滥。与此同时，尽管国际大宗商品价格居高不下，鉴于这些国家的政府试图通过补贴和价格控制使消费者免受价格上涨的冲击，这些国家原材料需求持续上升。如果布朗奇的观点是正确的，美联储最近的降息行动最终将刺激新兴市场需求更快增加，从而推高商品价格。这将反过来增加美国的石油进口支出，扩大经常项目赤字并进一步增加美元贬值的压力，形成一个运动中的错误周期。另一方面，如果美元汇率开始反弹，这个周期可能反向运行，从而再次推低商品价格。

　　龚方雄则不同意在美国经济放缓情况下新兴市场将推高原油价格的观点。他说，美国是全球石油消费市场的老大哥，在每一天全球8600万桶石油产量中，美国每天要消费2500万桶，居第二位的中国消费700万桶，日本消费600万桶。因此，美国消费的放缓是新兴市场无论怎么增加都弥补不了的，石油价格涨到110美元根本没有道理。

　　尽管商品牛市尚未结束，但龚方雄告诉记者，由于目前的经济基本面支撑不了如此之高的大宗商品尤其是原油价格，市场出现20%至30%的调整是很正常的。鉴于国际原油价格去年曾冲高到每桶接近80美元的水平，年初时调整到了53美元，本次油价即使从110美元跌回80美元也属正常现象，是与全球经济的基本面吻合的。他预计，与原油不同，今年在大宗商品中惟一能跑赢的将是农产品。鉴于在过去5年中农产品都跑输了其他大宗商品，最近一段时间价格的上涨属于补涨性质，其调整的危险不太大。