鸿道投资孙建冬解密18年投资经：宏观驱动趋势交易|中国基金|钢铁行业|军工_新浪财经

　　北京鸿道投资管理有限责任公司投资总监孙建冬拥有超过18年的证券从业经验。

　　1999年从北京大学经济学博士毕业后，他先到了嘉实基金当研究员，随后去了华鑫证券、银河证券做投资业务，2004年7月加盟华夏基金，先做基金助理，很快独立管理产品，这才到了做投资的“主战场”。

　　2005年6月30日，孙建冬开始担任华夏红利基金经理，到2009年四季度末，创造了超过500%的投资回报率，该基金规模接近300亿，是市场上最大的公募基金；2008年1月23日，他开始管理华夏复兴基金，两年间华夏复兴净值增长率总排名第一位。

　　2010年，孙建冬从华夏基金投资副总监的位置辞职，创立了北京鸿道投资管理有限责任公司，公司名字寓意“鸿图有道、智者无疆”，他希望把鸿道发展成一个大的投资平台，大家和而不同。

　　孙建冬的投资理念更接近于索罗斯，着眼于宏观驱动、做趋势交易。根据宏观、行业环境，分析趋势的展开、加强、反馈及转折。

　　孙建冬说，对投资重要的事情在于寻找趋势性的大机会，还有，投资信号的辨别和投资时机的选择。有时候第二个加仓点会比第一个更甜蜜。投资更像是卡尔波普的“非决定论”，任何投资事件的判断都存在不确定性，需要不断证伪。

　　在基金圈，孙建冬被称为“元老级”人物，但这些年他十分低调，将满腔热情倾注在投资事业上，一直孜孜不倦地探索。每当发掘一家好企业，跟优秀的企业家交流，听到他们对产业升级的看法、对治理结构的认识、还有改革的勇气，他总是心潮澎湃，感慨企业是“因势成事，一将难求”。

　　近期，鸿道投资孙建冬接受中国基金报的专访，在两个半小时的交流中，他详细讲述了这些年的投资经历，还有他对宏观形势的看法，对战略新兴产业、供给侧改革等大方向的投资，他的投资理念和感想，纵横捭阖，非常精彩。

　　从基金研究到投资主战场宏观驱动做投资

　　中国基金报：你是在什么契机下开始对投资感兴趣？

　　孙建冬：我在博士生第二学期就去了华夏证券研究部实习，先做宏观研究，后做基金研究。1998年我在华夏证券做了开放式基金的研究、参与了开放式基金的设计等，对当时基金行业蓬勃向上的情况有切身体会。

　　我的博士毕业论文写的也是关于基金的，名字叫《基金与金融动荡》，探讨对冲基金的运作投资和政府政策调控等的关系，当时美国走过的道路，比如401K养老金体系是市场化的管理运作，通过委托机构进行投资。

　　我通过对基金的研究，开始了解投资领域，并且对投资感兴趣。

　　同时，因为我硕士学的是国际政治，博士是世界经济，所以，我比较喜欢从大的框架去思考问题，但很多大的想法没法落地。我发现投资跟国际政治不一样，投资可以把你思考的东西，最后拿来做兑现，证明你到底看得对不对。

　　投资给了思考框架，发展成投资案件，做落地的思想实验，这些都很有意思。

　　中国基金报：你后来去了华夏基金，如何走上基金投资的道路？

　　孙建冬：我上学的时候做基金研究，当时很想去做基金投资，毕业以后第一份工作是去嘉实基金当研究员。后来去了华鑫证券、银河证券，我比较喜欢做创新性的事情，当时负责并购、二级投资方案设计等，比较有挑战性，但券商的环境没有做投资的充分条件，所以后来去了华夏基金，我觉得那才是做投资的主战场。

　　2004年我到华夏，先做了华夏大盘的基金助理，主要负责跟基金经理一起进行组合构建和股票选择，2005年我开始独立管理产品。

　　中国基金报：2005年管理华夏红利基金，任期内回报超过500%，规模接近300亿，怎么做到的？

　　孙建冬：2005年市场调整了半年，2006年才进入牛市。刚开始基金费了千辛万苦才发了7个多亿，后来在牛市中规模才涨起来。我深刻感受到，这个行业机会真正来的时候，公司如果能抓住机会、把握好，变化是非常大的。

　　当时华夏红利基金能有这样的成就，首先，整个华夏基金的品牌和队伍起到核心作用，大家有更好的机会；再者，跟A股大的环境和走势有关系，那几年是宏观驱动、大起大落的趋势性的走法。

　　中国基金报：为什么说是宏观驱动、大起大落的市场？

　　孙建冬：当时的宏观环境是朱镕基改革以后的红利。2003年开始出口、投资部门趋势越来越强，叠加2005年的上市公司股权分置改革，产生了2006、2007年的大牛市；2008年出现宏观和金融的双方面调整，2009年初出台了4万亿，是大的国家政策推动市场大的V型反弹。

　　所以，我觉得那几年的市场本质上是宏观驱动的、大起大落的趋势性走法。当时股票市场剧烈的波动，最核心的推动因素是宏观，跟我的投资方法比较契合。因为我是趋势交易、宏观驱动的投资者，偏向于自上而下，这种环境比较适合我。

　　当时由宏观经济指导行业配置，尤其在规模上百亿以后，我主要是从大的方向出发来定行业的结构，在不同的趋势阶段，选行业和选股差别很大。

　　2008年我开始管理华夏复兴基金，当时对宏观经济很谨慎，看空房地产市场，我在较短时间内把重仓股换掉了好几个。因为经过2007年的大牛市，大家持股高度一致，都是万科、平安、招行等，我当时非常担心房地产会出现大的下跌，在年报中写到要去找跟宏观经济不相关的、有阿尔法的行业，所以迅速把仓位调整到中兴等跟宏观相关性低的行业、股票。

　　中国基金报：如何理解宏观驱动、趋势交易的投资方法？

　　孙建冬：当你有一定规模时，判断操作都要有前瞻性，才能抵消规模和流动性的影响。

　　我觉得自己是趋势投资者，但是我的趋势投资和大家理解的追涨杀跌、动量投资不同。我的投资理念更接近索罗斯，我会根据当时的宏观、行业环境，分析趋势的展开、加强、反馈及转折。既要思考行业重要的信号、拐点什么时候出现，主动进行把握和投资；也要关注转折点的出现，什么样的转折对仓位调整具有重要意义。比如地产在上升期的时候，我参与得比较多，但是在顶部的时候，我也是剁的最坚决的。

　　2006、2007年地产行业经历一轮大牛市，有两大因素造成：一是行业基本面好，二是叠加了国内特有的再融资机制，推动好的地产公司的每股收益加速上升。但是到2008年初，一方面地产出现疯狂量价上涨难以为继的信号，另一方面地产公司通过疯狂的再融资去推动每股收益增长的过程，可能被政策切断了，当时表明要停止再融资的过程。我意识到地产行业可能会跌得很厉害，因为趋势的正反馈是行业好，做再融资，但是行业不好，且无法做再融资，就是一个双杀的过程。有这种可能性，仓位的调整幅度要更坚决一些。

　　宏观由总量到结构改革军工将带动制造业升级

　　中国基金报：如何看待这几年的宏观环境，你关注宏观的重点在哪里？

　　孙建冬：在大的环境中，宏观给的信号是大而全的，但是在不同阶段看到的重要因素是不一样的。

　　在2006到2010年，投资和信贷是非常重要的因素，2008年以后，如果金融市场政策不会引起太大的波动，看得长一些，应该是体系的改革带来的变化，比如供给侧改革、去产能等。现在是从总量的政策转向结构的政策，但是前提是总量不要偏离太大。

　　除了供给侧改革，这两年还有一些战略新兴产业是集合国家战略和资源去推动的，比如新能源汽车、军工、半导体等。这些结构性政策不光是在一个行业中，也可能集合了所有的方面，比如军工的混合所有制改革，我觉得是几个行业中力度最大的。第一，军工最重要的是研究所，我们过去二十年重研制、轻装备，现在进行科研院所的改制；第二，军民融合不是虚的，反映在招标、对外协作、技术补贴等多个方面；第三，军工的资产证券化，涉及证监会、财政部等多个部门，只有我们国家能够集国家的意志去打通各个部门；第四，军品定价改革是行业内的大政策，2018年必须做，会对行业生态链产生很大的影响。

　　中国基金报：为什么看好军工领域，但是这几年其市场表现似乎一直不达预期？

　　孙建冬：军工有这样的苗子，可以成为大的趋势投资的机会。

　　但是，一个趋势的展开需要一个过程，这些事情需要非常周密的计划和特别长的时间，就像雄安新区，4月份给出八个字“千年大计、国家大事”，大家对雄安在国家经济发展、产业升级的定位都是没有怀疑的，但经历前期的主题炒作之后，到现在雄安的规划没有最终出台，定位很高，不求马上见效，过程中要反复论证，军工也是如此。未来军工作为新兴制造业，将带动整个制造业升级，这是很大的趋势，但目前节奏可能没有那么快，需要耐心等待。

　　另外，你觉得是很大的趋势，跟市场看见是很大的趋势，需要一个过程。所以，重要是想清楚投资的信号是什么，如何把握投资的信号很重要。因为大部分人是看见了才相信，但也有些人是因为相信而看见。相信而看见，不意味着你要很早、很高的仓位投资进去。

　　中国基金报：那么，做趋势投资如何做前瞻性判断，把握投资信号？

　　孙建冬：我觉得，对投资更重要的事情是在于信号的辨别和投资时机的选择。

　　有些行业的基本面、股价都进入上升通道，要做的事情是紧跟行业的动态变化；但也有些行业刚刚进入基本面趋势上升的阶段，比如新能源汽车；还有些行业可能还没进入基本趋势向上的阶段，比如军工，但是你前瞻性觉得它会进入趋势转折的阶段。所以，你可能需要想明白两个问题：一是行业趋势转折的重要事件和信号是什么，二是对股价而言，最重要转折的信号和事件是什么。这两方面有时候是重叠的，有时候是不一样的。

　　以军工为例，它的行业景气度和价值，与股价两个层面是相对来说比较重合的。现在大家是注重基本面和业绩的阶段，目前军工股票没有处在上升趋势上，我觉得先要看基本面、业绩订单的变化，部分公司有业绩反转的趋势苗头出来，要盯住主战装备订单的拐点，2018年可能有机会。

　　这是方法论的讨论，如何尝试去做趋势投资。如果投资还没有进入趋势的行业，第一要看转折的信号，第二要看自我加速的信号。

　　N年没看的钢铁行业令人惊艳

　　中国基金报：你刚才说这两年宏观更偏向于结构性政策，2017年看好钢铁行业供给侧改革？

　　孙建冬：回头看过去那么多年，总结来说，总量的波动不是很大。其实这几年更多是“螺蛳壳里做道场”的情况，最后反映到公司业绩上面，起到最大的作用的是结构性的政策。

　　从宏观驱动的趋势投资来看，我们更关注宏观来自于哪里，比如我们今年重点看两个结构性行业，新能源汽车和钢铁，都是结构性政策引起的。

　　本质上来说，钢铁行业的景气度、利润变化跟货币发行量、信贷没有什么关系，主要是去产能、供给侧改革引起的。我们在2017年7、8月讲过的观点是“相信变化”，这是年度的观点，其中第一条是“相信政府”。

　　2017年大家都看到去产能对钢铁行业的影响，但是对环保政策的决心和力度、进一步限制行业的产能，大家认识不到位。这点上我们跟踪研究力度更大，产能的限制、供求关系的改变，效果会比大家的想象得更好，会相对更加稳定提升行业中长期的利润中枢。去年春节就出台了京津冀2017年采暖季“限产令”，钢铁产能限产50%，当时证券市场基于历史经验，觉得无法做到，但是我们相信变化，相信政府做事情的力度。

　　中国基金报：当时你亲自去调研了湖南某家钢铁公司，发现了哪些变化？

　　孙建冬：起初我基于供给侧改革，看好钢铁行业，挑选了这家企业，因为性价比最好，但是去了以后对我和研究员触动都非常大。我们说未来五到十年是中国新的黄金上升期，趋势在国内不在国外，没想到中国在重要行业中的提升力度超乎我们的想象。

　　第一，担当重任的企业家水平非常高，公司跟外资合作，企业掌舵者有很好的国际视野；第二，国企改革力度超出想象，对内部治理结构进行改革，得到国资委等管理部门的支持，核心的工厂特批做员工激励试点；第三，其产业提升的速度和程度超出预料，他们的汽车板业务，已经进入全球领先公司行列，和全球汽车板巨头合资的工厂，新投资厂房的技术和装备水平已超过其欧洲老厂；第四，现在公司尝试做月度报告披露，朝着钢铁行业治理和信息披露最好的企业迈进，既能约束公司管理层行为，也能让投资者更了解他们。

　　原来我N年都没有看过钢铁企业了，认为钢铁都是比较传统的企业，但是看完这家公司后，一个企业家的眼界，对治理结构、现代企业制度的理解，对重要领域、产品升级的认识，超出了我的想象和预期。

　　这是对我们触动很深的例子，未来五到十年一定要抓住中国这波机会，像这家公司就相当于管中窥豹，在中国内陆的湖南省的一个钢铁企业，它的领导者的视野、对治理结构的认识，以及改革的勇气、产业升级的高度，你真的能够看到明确的希望和变化。我相信往后看五年，中国的一些重要企业，真正能够成为跟美国企业比肩的龙头。

　　中国基金报：可以看得出来，你比较关注人和公司，他们能不能做成这件事，除了自上而下选行业，你也会自下而上看公司？

　　孙建冬：钢铁行业如果环保能够把产能减掉50%的话，那么对价格的看法会更加乐观，本质上买哪只钢铁股没有太大差异，但我觉得，一定要落实到公司上，对整个团队和他们的执行力进行判断和跟踪。最终成败与否取决于团队做事情的执行力。

　　福特车起来前的沙特油田新能源汽车前景远大

　　中国基金报：2017年你在新能源汽车领域投资比较成功，请问如何把握机会？

　　孙建冬：我们的投资方法是想找有大趋势的行业，新能源汽车既有成长性的趋势，也有周期性的趋势，在这个阶段趋势会更大。

　　新能源汽车的成长性趋势不言而喻，但在行业还没有形成自我推动的情况下，政府补贴等政策对行业的影响很大。长期来看，国家政策对新能源汽车行业很支持，但是在每个阶段波动很大，尤其是2016年三季度以后，因为骗补等情况的出现，政策是压制行业、趋势往下的，导致行业景气度不高。

　　但是，成长的趋势叠加政策周期反转的趋势，可能会形成比较大的机会。我们觉得存在预期差，2017年年初就觉得可能会出台双积分的政策，这个政策对行业的长期推动非常大。我们也做了海外的一些研究和比较，认为会形成非常强大的鲶鱼效应，一方面对新能源汽车企业有影响，另一方面会把传统造车的大企业推向新能源汽车领域。

　　我们先投资了上游的锂矿，因为我们觉得，大家对上游的供给过于担心，新的矿开不出来，反而会涨价。比如某锂矿龙头，我们买的时候是认为，相当于福特汽车起来之前的沙特油田，沙特油田成本低、长期机会很大，因为能拿到平均成本之上的利润，而且叠加长期量的增长。

　　但是短期主要是下游车的需求情况，目前反应过于乐观了，股价涨太快，短期预期打得太足了。但我们长期看好这家公司，因为它的成本最低，而且是最优质的矿。

　　核心是我们想要找有大趋势的行业，新能源汽车叠加了政策从压制到往上推动的变化，所以它的趋势会比市场想象明显要大。

　　中国基金报：长期看好的标的，如果短期股价波动，你们的处理方式？

　　孙建冬：我们会考虑阶段性获利了结。因为新能源汽车属于初始阶段的成长性行业，行业波动会很大，确实可能在一个阶段透支了需求。

　　中国基金报：2018年如何看待新能源汽车产业的趋势？

　　孙建冬：我们特别看好两个大的预期差，一是双积分政策提升长期的确定性和估值，二是2018年是国际传统车大厂，进入新能源汽车领域的元年。2018年重要的事情是可能会出现有爆款潜质的车型，让你眼前一亮。但是放量可能要到2019年，因为国际大厂放量没有那么快。

　　中国基金报：除了上游，你也很看好新能源汽车的中游，具体关注什么？

　　孙建冬：我看好中游行业壁垒较高的领域——锂电池湿法隔膜技术，现在国内大部分用的是国外的设备，但我们认为，如果着眼于长远，选择国内自主知识产权做的隔膜生产线，未来等到量能上来以后，最终会走向品质、价格相互比拼的阶段，到时候如果有自主知识产权，能够动态响应客户不同要求，达到降低成本、提升品质的效果。

　　我们从宏观结构变化的角度选择了新能源汽车行业，既投资了上游的锂矿，也希望找到一些中游能够胜出的企业。我们觉得要找壁垒比较高的公司和行业，比如湿法隔膜，核心是动态壁垒，不断要求更高的性能、更高性价比。

　　付费内容比游戏更好第二个加仓点更甜蜜

　　中国基金报：去年四季度你提出看好可选消费，选基本面预期明确、稳定成长的股票？

　　孙建冬：我们比较看好付费内容、消费金融、游戏等领域，他们本质上都是新的一代消费方式的变化，他们现在有收入、有消费能力和独特的消费观念，他们的消费方式跟我们不一样。

　　中国基金报：游戏行业这两年腾讯、网易比较强势，你们如何布局？同时，为什么更看好付费内容行业？

　　孙建冬：这几年游戏行业增长不错，但是要看能否找到有阿尔法的企业。在腾讯、网易之外的企业是有机会的，但是机会的大小、性价比和选股，不同人有不同的看法。我们的看法比几个月前更加审慎，如果拿游戏和付费内容相比，我们更愿意投资付费内容。

　　因为腾讯和网易的压制力量可能比想象的更大，而且这种压制可能是全方位的，比如腾讯新推出的吃鸡游戏，做1个亿的游戏的开发成本，要拿3个亿做营销，这种打法已经不是简单的东西好坏的问题，还要加上平台的流量和资源。

　　所以，从行业比较的观点，考虑确定性和性价，我觉得不如去买做付费内容的头部公司。

　　比如某传媒公司做内容，考虑风险调整后的性价比是比较好的。第一，付费内容行业已经分化出来几家公司，过去几年做得比较好，第二，它是最确定把自己的剧从电视台转向网络，其战略定位和产品特征都是坚定转型；第三，最重要的点是传统的格局已经很清楚了，现在大家害怕腾讯、爱奇艺的自制视频，但是我觉得从未来三年看，不构成真正的威胁。

　　付费内容70%收益来源于付费网站，30%来自电视台，付费网站用户收入以40%的复合增长速度在提升，相当于客户的资金池是40%的增长，而且没有看到结束的迹象。

　　它们的模式本质上是B2B2C，2B本质上来说是定制的业务，好处在于事先利润的确定性会比2C更高一些，比如拍电影要靠票房，是2C的，如果票房不行，有可能会亏。然而，2B实际上买单的能力是C端决定的，包括腾讯视频、爱奇艺、土豆等视频网站，他们的能力取决于掌握的总量的付费的池子有多大，企业投的网络广告的池子有多大。但2B还是比2C更确定。

　　中国基金报：消费金融领域是怎么看的，现在对互联网金融要求比较严格？

　　孙建冬：我们选了某家百货行业上市公司转型做消费金融的。它的传统业务本身就很有价值，经过这几年的“修身健体”，把亏损的业务剥离了，留下来有盈利能力、竞争能力的部分。同时，公司也公告国企改革，但还没有最后落地。另外，它投资了某互联网金融公司，切入消费金融领域。

　　经过过去两年大企业、互联网科技企业的推动，新一代人借消费贷去消费的习惯被培养出来了，而且到了渗透率加速的时候，已经形成人群中的口碑扩散。但是供给方面却不多，未来做消费金融都要有金融牌照，目前持牌机构只有二十几家，它们在竞争上有很大优势。

　　金融工作会议给的方向是各守本分，目前持牌企业不多，本身持牌就在竞争上有很大优势，未来几年要把没有牌照的公司和业务进行进一步规范、抛弃。有效的、不多的供给，相对来说，会导致需求会更加集中。

　　中国基金报：问个投入比例的问题？同样是2018年看好趋势性机会，为什么有些公司买进前十大流通股东，有些公司却买得比较少？

　　孙建冬：这是投资节奏的问题。我的方法是做趋势投资，首先要判断趋势的级别有多大，如果股票只有涨30%的机会，应该一次性多拿一些，后面追性价比没有那么好；但有的股票趋势比较大，能涨一倍甚至两三倍，我不见得现在要买很多，等到我觉得信号出来的时候，可以在右侧加仓，因为我觉得它的空间比较大，不在意前面的百分之十几我没有赚到。

　　中国基金报：左侧加仓比右侧更好？如何选择投资的信号？

　　孙建冬：我觉得主要看趋势的级别，如果这个公司是一倍或者以上的空间，我有可能会越涨越买。因为在越涨越买的过程中，风险性价比更好，同时，涨起来以后再买，我觉得投资的风险会更低。相比第一个加仓点，第二个加仓点从投资的风险性价比来看，可能是更好的加仓点，是最甜蜜的加仓点。

　　中国基金报：为什么第二个加仓点是更好的买点？

　　孙建冬：我的投资理念更接近于卡尔波普的“非决定论”，任何投资事件的判断都存在不确定性，需要不断证伪。此外，跟打德州扑克一样，即使有一手好牌，但如果对手抽了一张2%概率的牌，也可能把你彻底击败。因为第一你可能看错，第二你可能看对了，但市场在某个阶段没有反映出你是对的。

　　所以，即使我很看好，觉得确定性很高，我也可能会错。我觉得，我需要有进一步的产业信号来验证，提高我的胜率。如果是大的趋势，比如能翻倍的、两三倍的趋势，重要的事情不是你能赚百分之多少的收益，而是你能在趋势里面压了多大的头寸。

　　投资的事情不是赌博，赌企业家、行业和运气，而是你需要不断拿事情去验证。我们的方法：第一是去找大的趋势，第二如果是比较大的趋势，尽量投入更多仓位，第三这个过程还要考虑风险和不确定性，所以我们需要有进一步的验证信号，再把仓位加上去。

　　我们认为军工、新能源汽车、消费金融等行业有大的趋势，要基于对行业、监管环境、公司等的理解，去想清楚什么是重要的加仓信号、什么是减仓信号。信号也分为两种，一种是行业本身的信号，另一种是股价、市场反应的信号。要找到验证信号，需要基金经理和研究员对公司有比较深刻的理解。

　　GARP策略为核心辅之趋势投资框架去优化

　　中国基金报：2018年蓝筹白马行情能否持续，如何看待市场风格？有人说A股到了价值投资新时代？

　　孙建冬：我觉得，这几年的市场是基本面的投资，大家都是注重基本面，这是比较确定的，其背后是A股市场机构化的趋势，这种趋势只会加强，不会削弱。

　　为什么A股机构化趋势明显，核心是开放性越来越强。第一，对内是大的金融机构的资产配置更加市场化、多元化，客观比较不同领域的投资风险收益比，更倾向于让市场化的机构管理资产；第二，A股市场对外开放的趋势，海外机构投资者进来，这种趋势会持续。

　　做投资不能基于后视镜去看，而是应该往前看。以前A股是非基本面投资、主题投资比较多，但现在市场越来越注重基本面。基本面和非基本面投资的核心区别在于，你想怎么赚钱。非基本面投资不关心价值，而是指望别人买你的股票来实现收益；而基本面投资是公司的基本面、价值发生变化，可能来自成长性发生变化，也可能涉及重大的改革因素，比如行业或者公司治理结构发生变化，激励机制发生变化等。

　　中国基金报：从宏观等因素，如何判断明年市场的环境？

　　孙建冬：第一，未来几年宏观要多看结构性因素；第二，宏观不是单纯指宏观数据和总量数据；第三，国内影响因素会比海外更大一些，因为虽然海外有不确定性，但存在传递的时间，经过各种因素叠加以后，其实影响没有那么大，而国内结构性政策，包括金融改革、政府管基建等不同的政策影响会比较大，还有国家战略支持的行业，政策对不同方向、不同资产的影响，还有不同的改革因素带来的影响。

　　中国基金报：2018年的投资，稳定成长和高成长兼顾做投资，小股票也值得看？

　　孙建冬：我觉得中期看大小不是影响超额收益的因素，我觉得要看行业、公司成长性的比较。明年要淡化大小。

　　在这种情况下，GARP（GrowthAtReasonablePrice）策略作为核心的投资策略，辅之以趋势投资的框架去优化，可能更适应于现在的市场环境。

　　我们今年也买了不少白酒，因为我们认为白酒在2017到2019年有周期性因素推动往上的趋势，比如茅台的供应量未来增速不高，甚至有可能会放缓，是很重要的周期因素。本质上我们还是买有趋势的个股。

　　中国基金报：你之前说，未来一年最大的变化是价值向成长的转换？

　　孙建冬：第一，2017年部分股票在估值上把价格的东西反映比较充分，而大家比较在意绝对估值的大小，回头来看有些企业很便宜；第二，流动性环境比较匹配，我觉得明年流动性环境、利率没有那么紧张的话，大家对估值的要求会更放松一些，更看重成长空间。

　　隐含意思是除了公司本身的增长以外，从证券市场大的监管环境看，资产证券化等会开始。过去是内生性增长和估值匹配的投资，但是未来两年有些领域会出现外延式的收购，会挑起比较大的趋势。我们的投资方法要与时俱进，这些股票估值还不低，外延式收购对估值有正向的推动作用。

　　私募八年建立和而不同的投资平台

　　中国基金报：2010年建立鸿道投资，为什么创业做私募？

　　孙建冬：私募有更多投资方法和投资工具，有更丰富的运用空间，这样能将投资的想法更充分地去实现。这是我当时想出来做私募的出发点。

　　中国基金报：2015年你们遭遇了一些挫折，私募基金如何控制风险？

　　孙建冬：我的反思是要做与自己能力相匹配的领域和事情。你可能会有终极的观点，如果在这个过程中偏离了你的观点、你的能力，容易出现风险和损失。